金融行业上市公司估值.docxVIP

金融行业上市公司估值：cwvMI型 我们的思路是，在缺乏未来成长性、收益不确定性的正确预测条 件下，市盈率只是从相对盈利性角度对可比公司进行比较的一个指标 或参数，最多是相对价值所依赖的价值尺度之一， 为了全面评估可比 公司的相对价值，必须构造出其他估值尺度（即估值倍数），对可比 公司的相对价值进行综合评价。至于具体选取和设计哪些估值倍数， 则须视可比公司的可比性而定。 在一般情况下，是将同一行业的公司 作为可比公司的，那么，行业属性特点便是设计和选择估值倍数的基 础。 因而，行业分析便显得十分重要。这也是我们认为行业分析的 真正目的之所在。不过要指出，这里所说的行业分析和一般的行业分 析要求有所不同。一般的行业分析内容往往是，行业周期性分析、技 术分析、政策分析及竞争战略分析等等。在这里我们要求除了这些分 析之外，还要在此基础上去芜取精，判断哪些行业属性、因素、趋势 对行业内公司未来成长和价值具有内在、 决定性的影响。然后才能将 这些行业属性、因素作为确定和设计估值倍数的依据。由此可见，行 业分析以及对行业属性（主要是那些对企业价值有本质、 决定影响的 属性）的准确判断是设定估值尺度或估值倍数的前提。笔者根据白己 对银行业的研究，认为除了当前盈利能力之外，净资产、不良资产、 计提准备、流动资产规模等因素对银行中长期价值具有影响。 通过已 公布的信息和调研结果，将这四种影响因素用财务等数据进行量化， 设计出净资产倍数、不良资产倍数、准备金倍数和流动资产倍数。然 后按照各白对公司价值影响的重要程度，通过一定的转换计算，对上 述估值倍数、市盈率倍数分别赋予各白的权重， 这就得出我们的加权 综合估值倍数。以此为基础，便可以对选定的可比公司进行相对价值 评估判断。 这里选取的可比公司是深发展、浦发银行、民生银行和招商银 行（严格来讲，可比公司数目越多越好，数目太少误差较大。这里只 是举例演示模型的应用，尽量简单处理。）。首先以 2002/7/8收盘 价为基础，计算四家公司的市盈率倍数、净资产倍数、不良资产倍数、 准备金倍数、流动资产倍数： 将各公司同一倍数加总后，再与各公司该倍数相除； 如果将各倍数分别赋予30% 30% 20% 10% 10%勺权值， 可计算出综合倍数： 深发展：33.51，浦发银行：23.99，民生银行:21.89，招商 银行：20.62 据此结果，我们认为，根据2002年7月8日价格来看，四只 银行股票中除了深发展相对有所高估外，相对投资价值差别并不大, 基本处于同一水平上。 金融行业估值模型：优点及局限 从前面分析可以看出，加权综合估值倍数估值法在很大程度 上克服了采用单一估值倍数（如市盈率）的相对价值法的弊端：单一 倍数相对估值进行比较的前提是必须对公司未来成长性作出准确评 估，这是很困难的，因此带来很大主观随意性。而加权综合估值倍数 无需判断企业未来成长前景等，因为在设计各估值倍数时，已经考虑 了各种影响公司未来状况的因素，也就是说，在综合估值倍数中，已 融入了对公司盈利性、成长性的判断。综合估值倍数虽然在估值倍数 设计、权重赋制值等方面也存在一定主观色彩，但相对要小得多。 传统估值方法的局限 公司估值是证券研究最重要、最关键的环节，估值是宏观、 行业及财务分析的落脚点，所有分析从根本上讲，都是为了提供一个 公司估价的基础，然后以此为据作出投资与否的决策。当前证券研究 中采用的典型估值方法分为三种：内在价值法、相对价值法和收购价 值法。内在价值法也被称为基础价值法或现金流量贴现法，它认为一 家企业的价值等于其未来股利或现金流的净现值。 内在价值法理论上 是合理科学的，但它过于依赖不确定的预期因素，对于待估价公司未 来究竟按何种路径增长、增长速度如何，这种增长的风险和不确定性 有多大，从而投资者要求的风险溢价或贴现率有多高等等， 不同分析 师有不同甚至相反的看法，因而主观性随意性很大，不具有太大的现 实意义。第二种相对价值评估法则试图克服内在价值的缺点和主观随 意性。它认为股票无所谓内在价值，或者即使有也无从把握，而只有 相对价值才有现实意义。这种估值法把对比作为确定价值的基础， 理 由很简单：如果几家公司基本属性、从事的业务相同或相近，那么它 们应符合相同的估值尺度。在实际估值判断中，最常见的估值尺度或 估值参数是市盈率（P/E,其他估值尺度还有：价格/净资产，价格/ 销售额，价格/息税前净利润等等）。这种方法一个重要缺点是无法 确定公司之间相互比较的价值尺度或参数。 目前被广泛使用的市盈率 指标，具有很多弱点。即便是同一行业，不同股票的市盈率比较也没 有多大意义的。因为不同股票未来的成长性、成长的稳定性是不一样 的。现在的相对估值法往往是在考虑各可比公司的历史成长记录后， 再来比较各白市盈率的高低和相对