20210113-申万宏源-亿联网络-300628-三阶成长曲线与两大低估.pdfVIP

上 市 公 司 2021 年 01 月 13 日 公 司 亿联网络 (300628)深度研究 研 究 / ——三阶成长曲线与两大低估 公 司 深 报告原因：强调原有的投资评级 度 增持 （维持 ） 投资要点：  预期差是三大曲线与两大低估。1 ）在统一通信这条赛道上，亿联网络从硬件切入，逐步 向软硬综合体转型，构建起覆盖桌面、会议等多场景的统一通信生态体系。2 ）报告首先 证 市场数据： 2021 年 01 月 12 日 解决亿联不易理解的两大方面：嵌入式软件和类似消费品公司的渠道力 ；3 ）其后从公司 券 收盘价（元） 74.74 三大业务场景 （即三大成长曲线，SIP 话机、云视讯+云办公、企业协作）出发，深度分析 研 一年内最高/ 最低（元） 116.59/55.41 公司未来的成长逻辑和商业模式进步 ，证明亿联网络是在统一通信赛道的重要品种。 究 报 市净率 13.8  嵌入式软件的竞争力、类似消费品的渠道力是亿联两大关键问题。其财务特征是“嵌入式 告 息率（分红/ 股价） - 软件公司”普遍特征，与海康/深信服/视源股份等类似 ；渠道力对业务拓展起乘数放大作 流通 A 股市值（百万元） 35747 用，部分投资者对这种 T MT 新趋势不熟悉。1 ）其产品主要销往海外，应对应 “全球范围 上证指数/ 深证成指 3608.34/15460.03 内的硬件公司”，也即“A 股定义的嵌入式软件公司”。亿联与其他“嵌入式软件”公司的 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 特征类似（A/美/台财务比较证明 ）。2 ）渠道型公司在国内ICT 公司“强者恒强”趋势下 已经出现，亿联就是其中之一。渠道增加了公司下游客户数量的同时，公司也可形成高周 转—高 ROE—快迭代的良性循环（利用家电/食品饮料/ICT 等渠道行业比较说明 ）。 基础数据: 2020 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 5.4  以下第一、第二、第三曲线 ，依次客户粘性增加、频率增加 ，且继承原渠道力和品牌。 资产负债率% 7.61  第一曲线：竞争优势突出，SIP 话机龙头地位稳固。经过多年发展，SIP 话机市场基本处 总股本/ 流通 A 股（百万 ） 902/478 于成熟阶段且集中在欧美地区，竞争格局基本稳定。我们认为以下优势能够确保公司 SIP 流通 B 股/H 股（百万） -/- 话机龙头位置，并实现市占率提升：（1 ）成本严格管控+中国制造优势；（2 ）产品性价比 突出；（3 ）已经通过众多国家和主流通信平台认证；（4 ）建立覆盖全球的成熟渠道体系。 一年内股价与大盘对比走势：  第二曲线：云视讯应用 “云+端“是未来趋势 ，软件先普及带动终端（会议终端+云办公终 亿联网络 沪深300指数（收益率） 60% 端）后放量 ，亿联的优势在 ：（1 ）云视讯软件成功落地；（2 ）会议终端：迭代速度快，性