20210110-长江证券-国防军工行业：如何看待战斗机主机厂的Pipeline模式.pdf

如何看待战斗机主机厂的Pipeline模式 长江证券研究所国防军工研究小组 分析师：王贺嘉SAC执业证书编号：S0490520110004 分析师：杨一晨SAC执业证书编号：S0490520080001 分析师：邬博华SAC执业证书编号：S0490514040001 2021年01月10日 •研究报告• 评级 看好 维持 目录 01 聚焦专题研究 06 新股情况跟踪 01 02 军工配置思路 07 近期行业要闻 03 板块行情表现 08 上市公司公告 04 军工基金复盘 09 研究成果汇总 05 武器装备招投标 10 基本面股票池 01 本次专题研究有别于大众认知的观点 ➢ 结合我国先进战斗机的研制特点：“批产一代、研制一代、预研一代”，对标医药科技 创新企业的产品研发Pipeline模式。我们认为，战机行业的Pipeline产品序列可以分散研 发风险，降低研制成本，并锚定公司未来长期价值； ➢ 基于洛克希德-马丁公司的视角，公司的Pipeline产品序列迭代完善，衍生谱系丰富；对 比洛马当前的主力产品F-22和F-35，F-35战机的性价比较高，其“多功能、多场景、多 任务”的应用特性交付量大决定其市场空间更大、产品周期更长，未来的交付量有保障； ➢ 基于F-35的单机造价、板块毛利率的对比，以及收入占比和收入增速的对比，我们尝试 从侧面印证主机厂的单个型号成本曲线与盈利曲线可以实现典型的规模效应经济性优势； ➢ 中航沈飞作为我国战斗机主机厂唯一的上市公司，拥有系列化、多代次且相对完整的 Pipeline产品序列，FC-31对标F-35，性价比高，应用前景广，牵引公司成为“坡长雪 厚”的先进战机高值消耗品赛道上的稀缺总装龙头。 专题研究：如何看待战斗机主机厂的Pipeline模式 一、战机主机厂的型号研制战略 —— 类比医药的pipeline模式 01 战机产品序列：批产一代、研制一代、预研一代 ➢ 战机行业的特点：战机研发要求极高，研制生产流程细致而完备，到列装批产的周期极长。 一般来说一架战机从研制到列装需要经过三大步骤：预研、研制和批产，大步骤中又包含许 多小流程。中间任意一步出现问题，便可制约新产品的批产； ➢ 因此我国发展先进战机一贯坚持 “三步走”方针：批产一代、研制一代、预研一代，形成梯 队性发展，保障生产商核心产品不存在显著空窗期。批产列装的战机型号可持续为上市公司 提供现金流，贯穿产品生命周期以支撑新型号的预研、研制。 图：中国、美国战机从研制到生产的全流程示意图 图：典型我国战机歼-20从研制到列装生产的历程 研究开发试验与评估 （RDT&E） 美国： 确定任务需求 生产、部署和使用保障 方案 演示 工程 论证 验证 制造 中国： 研究论证 方案设计 (工程研制 设计定型 生产定型 ） ( ） 预研 研制 (部队试训 交付列装 ） 批产 资料来源：新华网，维基百科，长江证券研究所 01 类比医药Pipeline：研制管线锚定公司长期价值 ➢ 医药行业Pipeline简介：医药Pipeline，也称管