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从“委托理财”现象看我国上市公司融资机制的缺失
上市公司“委托理财”现象自1999年下半年出现以来,在我国证 券市场愈演愈烈,截至2001年9月中旬,在1153家上市公司中,涉 及委托理财的达到172家,金额累计216. 65亿元,平均每家上市公司
委托理财1.25亿元。其中,委托理财金额超过1亿元的上市公司有
69家,超过3亿元的有19家。虽然其后由于证券市场的不景气,红
红火火的委托理财现象遭遇到了前所未有的“寒流”,大量上市公司纷 纷提前收回了委托理财资金,但截至2002年6月20 R,仍有44家
上市公司对今年上半年到期或新实施的委托理财事项进行了公告,涉 及资金逾34亿元,平均每家委托理财金额约7783万元。可见,委托 理财确确实实己成为我国上市公司不可忽视的一项理财选择。
委托理财是金融服务个性化的一种,公司将自有暂时闲置的资金 委托投资机构代为管理,投资机构根据委托者的要求,在多种金融工 具中选择投资组合,创造出收益率高于基准指数的产品,并在经营中 不断进行动态优化。在美国,委托理财己发展得十分成熟,树立起了 一批信誉颇佳的投资机构。然而,我国的委托理财刚刚起步,从而暴 露岀了我国资木市场和上市公司内在的种种弊端。木文拟就委托理财 中上市公司表现岀的投融资机制缺失问题做一探讨。
上市公司融资结构畸形发展
融资结构,即资木结构,是企业各种资金来源的构成比例。资金 来源可分为负债和权益资本,而后者按内外之别又可分为企业的留存 收益和股权资本。经济学关心企业融资结构有三方而的原因:一是融 资结构影响企业的融资成本和市场价值;二是融资结构影响企业的治 理结构,即经理、股东和债务持有者之间的契约关系;三是融资结构 通过企业行为和资木市场运作影响总体经济的增长和稳定(张维迎, 1995)0根据现代融资结构理论,由于各种融资方式的资金成木、净收 益、税收以及债权人对企业所有权的认可程度不同,在一定的投资机 会约束下,企业需要根据自己的目标函数和收益成木的约束事先选择 合适的融资方式,以确定最佳融资结构,从而使企业的市场价值最大 化。因此,就委托理财而言,由于证券投资的风险通常高于实业投资, 所以企业委托出去的通常应是内部暂时闲置的资金,这种资金的成木 最小,交由具有专业技能的投资机构代为投资,反倒要能获得比银行 存款更高的收益率,故不失为企业的一项理性选择。然而,对于参与 委托理财的我国上市公司来说,其资金来源的合理性却令人疑虑,事 实表现为许多上市公司忙着聚敛资木成木最高的股权资金,赶委托理 财的场。截至2001年9月,涉及委托理财的172家上市公司中,有 48家是2000年以来通过配股进行再融资的上市公司,有4家是2000 年以来通过增资发行进行再融资的上市公司,另有46家上市公司是 2000年以来首次发行上市的公司。这些近期募资的上市公司占所有委 托理财公司的56. 98%,:其中共有130. 64亿元用于委托理财,占委托 理财总额的60.3%,是名副其实的委托理财公司主力军。与此同时, 这些公司募资计划投向进度缓慢,投资项目纷纷变脸,从而揭穿了“木 公司用于委托理财的资金为自有资金”的谎言。
考察上市公司的融资途径,可以发现,首先,自有资金是公司在 经营周转过程中暂时闲置的资金,包括?应付账款、折旧、每年的留存 盈余等等,这些资金使用起来虽然方便,但数量很有限,积累至较大 规模需要比较长的时间。其次,国有商业银行机制僵化,慎贷变惜贷, 而且即使上市公司利用自身的信誉优势成功地获得了银行贷款,借贷 资金的运用也要受制于银行的监管,委托理财风险较高,万一达不到 预期收益,银行本息的还贷将给公司造成巨大压力。相比之下,民营 银行的风险控制力度则更大。因此,借银行的钱用于委托理财也不现 实。再次,我国企业债券市场尚未发展起来。基于以上种种考虑,上 市公司的经营者们将目光转向了股票市场。股民的钱是不用还的! 一 级市场的市盈率较高。公司只要取得了发行资格,不怕股票销不出去, 而一旦公司股票能在二级市场上交易,上市公司更如同掌握了打开金 库的钥匙,财源滚滚而来。由于我国股票市场信息披露机制不完善, 投机过多,股价常常无法准确反应公司的真实业绩,中小股民“跟庄” 现象严重,这就为上市公司的“圈钱”大开方便之门,诸如公司造假, 联合黑庄,爆炒自身股价之类的伎俩也早己屡见不鲜,即使逢到年终 分红时刻,上市公司也可以一纸送配股计划,一石二鸟,不但免去了 分红派息的烦恼,而且又可以诱榨出不少股民的钱财来。凡此种种招 数,使得从股市融资几无成木可言。因此,也就不难理解,在委托理
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