分布式光伏运营商行业报告：Sunrun和Vivint Solar专题.pptVIP

2020-09-01 电气自动化设备行业 投资要件 研究背景 （1）美国户用光伏运营商 Sunrun 和 Vivint Solar 股价从低点至今分别上涨 13.4 倍和 14.2 倍，其中 2020 年 4 月至今短短 5 个月时间内，股价分别上涨 5.7 倍和 7.6 倍。二者的美国户用光伏 2020Q1 市占率为 17%，成为美国第一大户用光伏安装商。 我们独家复盘 Sunrun 和 Vivint Solar 成长之路，以差异化视角解读分布式运营商赛 道机会。 （2）2020年 7月6 日, Sunrun 宣布将以32亿美金全股票收购其最大对手Vivint Solar 的控股权，预计合并后年销售额将超 12 亿美元，市占可达 23%。 （3） Sunrun 的 Brightbox 储能系统通过与客户签订新的虚拟电厂合同提高价 值主张，增加电池利用率，进一步实现家庭电气化。 我们区别于市场的观点/创新之处 市场普遍认为光伏运营商属于重资产行业，融资压力巨大。户用光伏运营商属 于 To C 端，客户较为分散，整体融资能力一般，回款周期较长。 我们认为： （1）户用分布式市场空间广阔。据我们测算，2018 年底，美国市场存量住宅 1.38 亿套，按独栋占比 65%，单套价值 2.84 万美元（10KW）计算，美国户用光伏 市场空间高达 2.55 万亿美元，按 10%渗透率计算，对应 2547 亿美元市场空间。 （2）分布式光储结合虚拟电厂，将开拓光伏行业新版图。未来国家有望放开 分布式光伏电量交易，采取隔墙售电或者净电量上网的办法，以实现投资者、电网 以及用户的三赢。 （3）借鉴海外户用光伏运营商经营模式，市场将迎来高增长。海外户用光伏 经营模式主要分两种：一种是直接或通过光伏合作商，在客户的屋顶上安装光伏系 统并直接出售给业主；另一种更为普遍的是根据租赁或电力购买协议（PPA）将系 统产生的能源出售给业主。国外户用运营商运营模式为国内提供了良好的借鉴思路。 （4）国内拟落地 1500 亿债券政策解决补贴拖欠问题。2020 年底我国可再生 能源补贴缺口将突破 3000 亿元，国家主管部门正力推通过国家电网发行债券的形 式解决可再生能源补贴拖欠的缺口问题。补贴拖欠问题必须在“十四五”之前得到 解决，企业才能轻装上阵，真正实现可再生能源行业的高质量发展。目前电网已经 初步同意此种方式，但后续还需要进一步谈判。 投资观点 基于光储叠加虚拟电厂的大蓝海和市场对于分布式光伏运营商的预期差，受益 标的国内户用龙头正泰电器（601615.SH）、中来股份（300393.SZ），分布式电站和 电站运营商林洋能源（601222.SH）、晶科科技（601778.SH）、太阳能（000591.SZ）。 投资风险 光伏需求不及预期风险、国内外光伏政策风险、分布式推广进度不及预期风险、 发行债券解决补贴问题不确定性风险。 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 ---------------------------------------------------- 2020-09-01 电气自动化设备行业 目 录 1、 美国户用光伏市场方兴未艾，国内工商业或成项目拐点...........................................................................................5 1.1、 美国户用光伏空间达万亿级，不可忽视的蓝海市场........................................................................................5 1.2、 美国户用分布式光伏安装商出货情况 ...............................................................................................................5 1.3、 美国户用光伏装机蓬勃发展原因 .......................................................................................................................6 1.4、 国内工商业分布式或率先成为项目拐点 ...........................................................................................................7 2、 Sunrun 和 Vivint Solar 基本情况....