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人民币汇率形成机制分析论文 一、汇率政策选择与资本账户开放的关系：三个不同视角 (一)从全球汇率体系的演变历程看，汇率安排与资本管制程度密切相关，伴随资本流动性增强，汇率弹性明显增强。 在布雷顿森林体系协议框架下，资本管制成为20世纪50-60年代各国政府经济政策的重要内容，几乎所有国家都选择对资本账户严格管制；随着20世纪60年代以来私人国际资本的迅速成长，资本管制的有效性也大为下降，欧洲美元市场出现更为资本逃避管制创造了条件，布雷顿森林体系到20世纪70年代初期也走向崩溃；此后，在发达国家放松资本管制的浪潮中，发展中国家也纷纷实施自由化改革，逐步放松资本管制，与此同时，整个国际货币制度安排呈现弹性化趋势，实行浮动汇率制度的国家明显增多，根据国际货币基金组织《各国汇兑安排和汇兑限制》，1999-2004年成员国中实行浮动汇率制度的国家由75个增加到84个。 在汇率政策的总体趋势走向浮动的同时，也有一些国家的汇率走向了强有力钉住的另一个极端，包括货币局制度、单一货币联盟和美元化。从1999—2004年，IMF成员国中无单独法定货币的国家由37个增加到41个。 (二)降低资本流动冲击效应是影响汇率政策选择的重要因素：浮动汇率可以对外部冲击产生较好隔离作用。 在开放的条件下，一个国家不仅面临内部冲击，如国内货币冲击和支出冲击，而且面临外贸和国际资本流动等外部冲击。由于各种冲击的影响不同，各国政府对本国面临冲击的判断会影响各国汇率政策的选择。如果政府认为本国主要受到内部冲击的影响，就会选择固定汇率制度，如果认为冲击主要来自于国外就会选择浮动汇率制度。因为在固定汇率制度下，资本流入或流出要求官方进行干预，对经济产生不利影响；而在浮动汇率制度下，浮动汇率可以对外部冲击产生隔离作用，资本流出(或流入)导致的本币贬值(或升值)和贸易状况的改善(或恶化)，可以自动恢复国际收支平衡。 (三)基于政策有效性的汇率政策选择：引入资本流动性的弗莱明——蒙代尔模型。 根据弗莱明——蒙代尔模型，财政政策在固定汇率制度下有效，在浮动汇率制度下无效，而且其效力取决于国际资本流动对利率的敏感程度，如果资本具有高度流动性，维护固定汇率的干预会减少国内利率的变化，降低挤出效应，财政政策更有效；相反如果资本流动性不高，财政政策效果大打折扣；货币政策在固定汇率制度下无效，在浮动汇率制度下有效，而且其效力也与资本流动性有关。在资本完全流动情况下，货币政策将导致资本流动的急剧变化，进而导致汇率的变化和进出口的变化，货币政策的效果大大增强。据此，在资本账户开放的情况下，如果国家希望保持货币政策的独立性，就要选择浮动汇率制度。 通过引入资本流动性的弗莱明——蒙代尔模型，可以进一步分析在面临外部冲击时不同的政策搭配所产生的不同的效果。 1.固定汇率制度与资本项目管制的配合。在固定汇率制度和资本管制的情况下，真实冲击(如出口突然减少)造成的IS曲线左移，由于资本流量对利率变化不敏感，资本项目变化不大；同时出口的减少使产出若干倍于出口的减少，使得进口的减少大于出口的减少，均衡产出则因为利率下降和货币供应量增加有所上升，中和了一部分出口下降造成的产出下降(如图1所示)。 2.浮动汇率制度与资本账户管制的配合。在浮动汇率制度和资本管制的情况下，真实冲击如出口突然减少使得国际收支出现顺差，本币升值，出口下降，进口增加，乘数效应将使产出进一步下降，BP线左移，均衡产出小于固定汇率制度的水平。 3.固定汇率制度与资本账户开放的配合。在固定汇率制度和资本账户开放的情况下，资本流动对利率极为敏感，受到真实冲击的产出下降使得利率有下降的压力，但利率下降导致大量资本流出，使得资本项目巨额赤字，这种赤字将超过经常项目的盈余，为了维持固定汇率的干预将减少中央银行外汇占款，产出还会因货币供应量的减少而进一步下降(如图2所示)。 4.浮动汇率制度与资本账户开放的配合。在浮动汇率制度情况下，国际收支出现逆差后，本币将会贬值，导致出口增加和进口减少，使IS曲线回移，均衡产出大于固定汇率制度的水平。 综上所述，在资本项目管制情况下，当遇到真实冲击时，固定汇率制度的产出波动小于浮动汇率的产出波动，其原因是前者在遇到冲击后利率和货币供应量的调整中和了部分波动；在资本项目开放的情况下，当遇到真实冲击后，浮动汇率制度的产出波动小于固定汇率制度的产出波动，其原因是冲击后汇率作出调整，产出也会部分回升。为此，在面临真实冲击时，固定汇率制度应与资本项目管制相配合，如果开放资本项目，就应该选择浮动汇率制度以减少产出的剧烈波动。 运用上述方法，我们也可以分析开放经济面临金融冲击如国