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格力电器估值报告 二零一六年六月 目录 一、宏观分析. 2 二、行业分析. 3 三、企业分析. 5 企业简介 5 市场与竞争对手 5 财务状况及财务管理策略简析 7 前景展望 8 四、损益表预测. 9 预估计和数据选择 9 营业收入的预测 11 主营业务成本和销售费用的预测 12 投资收入、管理费用、财务费用、资产减值损失的预测 13 营业税金及其附加的预测 14 营业外收入、营业外支出、所得税的预测 14 预测的损益表 15 五、绝对估值. 16 计算 k 值 16 估计红利增长率 g 17 六、相对估值. 19 七、敏感性分析. 19 八、股票评级和分析. 21 一、宏观分析 2015 年中国 GDP 增速约为 6.9%，二十五年以来首度破七。GDP 平减指数为负，这表明全社会最终商品与服务的总体价格水平下降，有通货紧缩的风险。 从生产市场来看，第一、二、三产业生产总值增速分别为 3.9%、6.0%，8.3%。第二产业增速下滑，第三产业成为带动中国经济增长的最大动力。受劳动力成本上升，国外需求疲软，上一阶段产能过剩等因素的影响，我国资源类、重化工业增速明显下滑，煤炭、钢铁、水泥等产品产量明显下降。而格力电器正是第二产业的企业 从消费市场来看，国内消费保持相对稳定，国外需求持续疲软。由于我国经济短期内回暖无望，国外经济复苏进度较缓慢，预期短期内需求不会有明显波动。根据李克强总理所说，2016 年将是中国宏观经济持续探底的第一年，也是近期最艰难的一年。在未来几年时间内， 我国的市场改革不会立即有明显的成效。产业结构调整完成后，我国会进入持续稳定的发展期，国民消费水平将持续上升。 二、行业分析 格力电器所处的行业环境为家用电器行业。格力电器 98%以上的营业利润来自空调制造与销售业务。值得注意的是，格力电器建立了许多 100%控股的子公司承销格力空调，根据会计报表合并原则，内部交易不会产生利润，相当于格力直接把空调卖到个人家中而已，可以认为空调承销业务不产生利润，全部利润来自空调制造业务。由于空调器与其他类型的家电替代效应比较弱，相对独立，所以可以将行业进一步细分到空调器制造行业。 根据中国统计局的空调器产销量数据统计，在中国过去的 15 年 中房间空气调节器（空调）的销量以相对稳定的速度上升。2001 年空调销量为 2262.2 万台，之后这个数据迅速上升，到 2007 年空调的年 销售量已达 8816.7 万台。受 2008 年金融危机和相关政策影响，之后 两年空调销量有所下滑，从 2010 年开始空调总销量整体呈上升趋势， 波动幅度变大，到 2015 年销量达到 14856.1 万台。 从图中可以看出从 2011 年到 2015 年空调销量上升速度很慢。根据最新数据，2015 年产销率只有 95%，明显低于往年 99%的平均水平，是 15 年来的最低水平，这说明 2015 年空调生产过多；2016 年第一季度产销率达到 102%，可能说明生产商正降低生产，等待承销商消化库存。(数据来自中国统计局) 空调市场的增长和我国宏观经济发展（GDP 增长）趋势大致吻合，对经济周期比较敏感。可以初步推断，总体来说，房间空气调机器市场仍然呈稳步扩大趋势，但是在未来数年增长速度会比较慢。 从国内外消费市场来看，情况也是如此。随着城市化进行，居民消费水平提高，空调作为一种相对刚性的需求品，其需求会持续增加， 空调市场规模会相应地持续扩大。而环保理念的兴起则对空调产品的性能、能耗提出了更高的要求。 三、企业分析 企业简介 格力电器主营生产销售空调器、自营空调器出口业务及其相关零配件的进出口业务。多年以来格力电器一直采取持续加大科研投入， 保持产品创新力，提高产品品质与竞争力的经营策略，以技术创新为核心竞争力，开发了一系列达到国际领先技术水平的产品。设有 7 个 研究院、52 个研究所、近 700 个实验室，截止 2015 年 12 月 31 日， 公司累计申请专利 20116 项，获得授权专利 11924 项。其中申请发明 专利 7043 项，获得授权发明专利 937 项，其中 2015 年平均每天约有 22 项专利问世，比 2014 年翻了一番。 格力的“公平公正、公开透明、公私分明”管理理念保证了企业的创造力和活力；而格力“用最笨的方法造最好的空调”、 “对质量管理的仁慈就是对消费者残忍”的理念保证了其产品质量。凭此格力获得了国内国外市场的高度认可，格力电器旗下的格力空调，是空调业的世界名牌产品。 市场与竞争对手 格力主要盈利市场是国内市场，对比毛利率，可以发现在国外市场格力面临的竞争远超国内，为了打开国外市场，不得不降低价格。格力在国外市场的毛利率为 16