【Amgen】企业的估值-可来kline.pdfVIP

案例介绍 我们团队选择金融分析组中的方向（1），即参照CFA 投资分析，给定一家 上市公司进行估值，并予以投资建议。 基于如下三点考虑，我们最终选择在美国NASDAQ 上市的高科技生物制药 类企业——Amgen （安进）公司作为估值对象： （1）行业选择：当今，生物制药类产业作为新兴高科技产业的一个重要的 分支，正蓬勃发展，且考虑到国内对生物制药类企业的估值方面的理论尚且不足， 我们认为在该行业寻找一家上市公司进行估值具有较强的可研究性。 （2）地区选择：由于美国在高科技领域居领先地位，且相关资料（如公 年报、通货膨胀率等数据）较完整、可查证，为确保估值的可行性及准确性，我 们决定选取一家美国的生物制药类企业。 （3）公司选择：经大量的信息搜索，我们发现Amgen 公司不仅符合上述两 点要求，还是全球生物制药行业的先锋。同时，我们通过分析判断该公司为成长 型企业，具有潜在的可投资性。 Amgen 公司自2011年三季度起每季度发放股利（截至2012年四季度共支付 六期，第一、二期为0.28美元/股，第三至六期为0.36美元/股），并且该公 对外保证未来股利的发放，表明了公司支付股利的持续性，也即意味着传统的估 值方式 （如DDM 法）的可行性。又考虑到该公司为高成长性公 ，其所发放的 股利不能完全体现股权持有者未来现金流的情况，进而采用FCF 的方式对公 进行估值。即首先采用两种传统的企业估值方式，即DDM 法与FCF 法，对Amgen 公司进行估值。 在固定股利增长模型中，我们通过改变下一期的股利 进行情景分析，估计 D 1 的价值区间为[44 .72 ，103 .76 ] 。该结果与Amgen 于2013 年4 月11 日的收盘价 108.22 对比发现：Amgen 公司的股价被高估，且最大下跌空间为当前股价的 58.68% 。但基于该公司为成长型公 ，股利贴现不能充分反映股票的未来现金流 的状况，我们认为DDM 法估值结果只能起到较低的参考作用。 在FCF模型中，我们经过分析发现Amgen 公司的FCFF 与FCFE 有持续高波 动性与无明显增长趋势的特点。我们使用单阶段的FCFF 与FCFE 的方法对 Amgen 公司进行估值。并通过调整RD 资本化比率进行FCFF 与FCFE 的情景 asset 分析。在乐观、激进的会计处理下（RD资本化比率为 ），股票价格区间 equity 为：[82.587,146.612] ；在谨慎、保守的会计处理下（RD 资本化比率为20% ）， 股票的价格区间为：[36.023,65.561] ，在不对RD 进行会计处理下，股票的价 格区间为：[59.977,111.605] 。综上，Amgen 公司的股价最大上涨空间为当前股 价的35.376%，最大下跌空间为当前股价的66.71% 。 为弥补传统的企业估值方式对于高增长性公司估值的缺陷，结合Amgen 公 司作为高科技生物制药类企业的特点，我们还采用实物期权方式对公司进行估 值，即将企业价值视为一系列投资项目的价值和。我们针对该公司正在研发的6 种主要药品项目分别进行估值，根据谨慎性原则，使用研发成功率的下限求得项 目估值的最小值。同时，我们分别通过改变药品研发成功率、药价的波动率进行 敏感性分析，最终得出Amgen 公司的价值区间估计为[100 .99 ，240 .36 ] 。该结 果与4 月11 日Amgen 股价 108.22 对比发现，该公司股票的最大上涨空间为当 前股价的122.1%，最大下跌空间为当前股价的6.68% 。 综合上述的三种估值方式的结果，我们给出Amgen 公司的投资建议为长期 持有、建议买入。出于谨慎性考虑，该公司的合理股价区间为：[82.587,146.612] ， 与当前股价相比，最大上升空间为当前股价的35.48%，最大下跌空间为当前股 价的23