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医药轻资产结构流动性财务逻辑 摘要：近年来，轻资产企业的迅猛发展也伴随着轻资产结构更广泛的应用，其最为关键的当属流动性管理。本文选取恒瑞医药为分析对象，将企业的流动性管理分为经营流动性管理和财务流动性管理两个方面，从财务分析视角对其流动性管理进行分析，并探索其财务逻辑，从而得出相关结论和启示。 关键词：轻资产结构;流动性管理;财务逻辑 一、引言 20世纪70年代，轻资产商业模式开始出现，随后这种新兴商业模式就被以苹果公司、IBM、耐克等为代表的企业所广泛应用。采用轻资产结构的企业一般是以研发和营销为主的高新技术企业，这类企业大都专注于其经营过程中产品附加值最高的研发或市场推广等环节，而将附加值较低的环节外包出去，从而使资产结构更加轻盈，降低了固定资本投入和经营风险。从商业逻辑和财务逻辑的关系上看，轻资产结构产生于轻资产商业模式的应用。轻资产结构的“轻”指的就是高流动性，因此，对流动性进行管理是轻资产企业必须关注的重点。简单来说，流动性管理就是对营运资本的管理，其本质是对流动性和盈利性的权衡。企业之所以需要流动性，并不是维持简单的再生产和保证偿债能力那么简单，其最终目的是通过流动性运作，满足企业源源不断的资金需要，并通过生产性资源的周转获利。这两个目标可以分别概括为“财务需要”和“获利需要”，前者具有投融资的性质，而后者体现的是经营周转的性质。同样，前者也体现了财务风险，后者体现了经营风险。由此可见，在不考虑长期负债和权益性融资影响的前提下，流动性管理的财务逻辑就是通过利用营运资本的“投融资”和经营周转，实现流动性和盈利性的平衡，而这种管理是否有效，则取决于其最终的盈利能否在承担相应风险的前提下超过流动性运作的成本。江苏恒瑞医药股份有限公司（简称“恒瑞医药”）是国内医药制造行业典型的轻资产结构代表，实力位居行业前列，长期资产较少（20%左右），营运资本充足，资产负债率低（10%左右），研发和销售费用占比高是它的显著特征。恒瑞医药的轻资产结构十分具有代表性，经研究发现，其流动性管理的财务逻辑能够对轻资产企业带来许多策略性的启发。因此，本文将通过流动性管理对其轻资产结构进行财务分析。 二、恒瑞医药简介 江苏恒瑞医药股份有限公司（简称“恒瑞医药”）成立于1997年，2000年在上交所挂牌上市，是一家集药剂（主要为抗肿瘤药物）产、研、销于一体的医药类股份有限公司，是国内最大的抗肿瘤药物的研究和生产基地。其主要产品包括片剂、针剂、胶囊、粉针等制剂，其在抗肿瘤、手术麻醉、造影剂等领域的市场份额名列前茅。恒瑞医药的价值主张是提供特色产品和服务，故其采取了差异化战略。其核心竞争力在于强大的技术研发、市场、品牌和质量优势。其不仅拥有超过2000多人的研发团队和一系列的产学研基地，还拥有超过7000人的专业化营销团队，在抗肿瘤药、手术麻醉用药等产品有强大的品牌优势，且产品质量远高于国家质量标准。恒瑞医药主要从事价值链上附加值最高的生产、研发和市场推广工作，通过低成本的规模化生产，与其他药企进行协同研发，实施“仿制+创新”的研发战略，在市场上不断推出仿制药和特色创新药，其分销渠道则由两个子公司（江苏科信和江苏新晨）负责，依靠强大的营销团队与政府、县级以上基层医疗机构等进行渠道合作与营销推广，由此获得收入来源。 三、流动性管理分析 （一）经营流动性管理。从资产配置结构看（见表1），恒瑞医药流动资产占比基本维持在80%左右，从流动性管理的财务逻辑来看，恒瑞医药将绝大部分的资金都投资于流动资产，除货币资金外，最多的是“投资”在下游的应收账款，这是通过信用政策以资产的流动性换取未来的现金流入，是轻资产企业惯用的流动性管理方法。相比之下，恒瑞医药在上游的“投资”就显得微乎其微，这主要是由于其对供应商具有较强控制力的缘故。综合来看，“上游少，下游多”的流动性投资组合主要缘于企业的战略和行业地位，例如恒瑞医药近些年主要是想扩大县级以上基层医疗机构的市场，想要获取更多下游资源，就得肯投资才能获得回报，即收入的增长，而作为有市场力的企业，对上游的投资自然就微乎其微了，这是个必然的规律。恒瑞医药的现金周转模式（见表2）实现了资产负债表和利润表的连结，将企业采购、生产、分销、回款和商业信用结合起来，能从经营和财务两个层面了解流动性，是评价轻资产结构流动性管理水平的重要内容。相比于同行，恒瑞医药的应收账款周转天数不足100天，回款有效程度高，这保证了其有充足的现金流应对信用风险和用于经营周转，同样也证明了其“投资”于应收账款举措的有效性。此外，通过对比发现，恒瑞医药的应付账款周转天数十分长，这除了体现其对上游供应商强大的支配力外，更表明其偏向于利用商业信用进行融资的流动性管理，这能满足对流动资