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国内认股权证发展分析论文 内容摘要：随着股权分置改革的进行,认股权证成为国内证券市场的投资热点。认股权证作为一种金融衍生工具成为我国开拓金融衍生市场的一个很好的切入口。本文分析了目前国内认股权证市场现状，对认股权证的价值进行了分析比较，最后对国内权证市场的发展提出了几点看法。 关键词：认股权证B-S期权定价模型股权分置改革 据美交所的定义，认股权证（warrants）是一种以约定的价格和时间（或在权证协议里列明的一系列期间内分别以相应价格）购买或出售标的资产的期权。权证的交易与所有的期权交易一样，权证持有人支付权利金购买权证，则持有人就有了一种权利自主决定是否行使，而非义务。 根据不同的分类法，权证有不同的类型，一种分类法是根据权利内容来划分，认股权证可以分为认购权证（callwarrants）和认沽权证（putwarrants），认购权证持有人有权在约定期间或到期日以协议价格买进约定数量标的资产；而认沽权证与认购权证相反，认沽权证持有人有权在约定期间或到期日按照协议价格卖出约定数量的标的资产。国内权证市场基本上是按照这两种方法来划分的。 国内权证市场发展的历程及现状 认股权证早在上世纪90年代就已经出现在国内的证券市场上，只是由于诸多原因，认股权证并没有被很好的发展。 在1992到1996期间，我国先后推出了多只权证。沪市推出了大乐飞股票的配股权证、宝安93认股权证、江苏悦达认股权证、福州东百等认股权证；深市也相继推出了桂柳工、闽闽东、厦海发等股票的认股权证。但是由于在这期间，认股权证的价格暴涨暴跌，出现严重的投机现象，国家监管局最终于1996年6月底终止了认股权证的交易。造成这种现象的原因主要有当时关于权证的政策不稳定、管理层风险防范意识淡薄、管理机制不够完善等，使得认股权证不得不被紧急叫停。 随着股权分置改革的推进，认股权证的发行又被提上了日程。认股权证由于具有看涨或看跌的特性，因而成为保护流通股股东利益的有效方法，同时也增加了为非流通股东对价支付的灵活性。至2006年9月为止在沪深上市的认股权证已经有27只，其中10只认购权证，17只认沽权证。 认股权证价值分析 （一）认股权证定价模型 Black—Scholes公式是最经典的期权定价模型，而认股权证作为一种特殊的期权，也可以Black—Scholes模型为基础来进行定价。欧式看涨期权的Black—Scholes公式如下： S0为t时刻的股票价格，X为期权约定执行价格，r为连续复利无风险收益率，σ为股票价格波动率，T为期权到期日，N(x)为累计正态分布函数。 考虑到股票的稀释作用，需对Black—Scholes公式进行修正才可以对认股权证进行定价。B.Lauterbach和P.Schuktz（1990）在《PricingWarrants:AnEmpiricalStudyoftheBlack-ScholesModelandItsAlternatives》这篇文章中对B-S模型进行了修正，得出认股权证的B-S定价公式如下： N为发行在外的流通股票数，M流通在外的认股权证数，r为每股认股权证可以购买的股票数，W为认股权证的价值，其它的参数同式（1）。 （二）影响认股权证价值的因素分析 在权证到期前，认股权证的价值包括时间价值和内在价值。时间价值的大小与距离到期日的时间长短和股价波动率大小有关系。距离到期日时间越长，股价的波动率越大。则权证的时间价值越大；反之时间价值就越小。而权证的内在价值是指立即执行权证所能获得的盈利。对认购权证而言，如果标的股票的当前价格低于行权价格，则权证的内在价值为0；若标的股票的当前价格很高，则投资者不执行，认购权证的价值就很大。 从认股权证的定价公式（2）可以看出，影响认股权证价值的因素主要有：标的股票价格、行权价格、公司权益波动率、无风险收益率、距离到期日的时间长度及认股权证执行所产生的稀释效应等。但是对不同的权证，这些因素对其价值的影响是不同的，下面将以认购权证为例来分析这些因素对其价值的影响。 很明显，在其它条件不变的情况下，当标的股票的价格S0越高，则认股权证的价值就越高；当约定的行权价格X越高，则认股权证的价值越低。 公司权益波动率σ是衡量认股权证价值风险的一个指标，在其定价模型中，是采用认股权证标的股票的历史价格来计算的。高的公司权益波动率意味着高风险，而往往高收益与高风险并存，则投资者获得高收益的可能性越大。 无风险收益率r对认股权证价值的影响是间接实现的。无风险利率决定了资金成本的大小，在认股权证的存续期间，其时间价值主要体现在其标的