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组合管理篇 第10章 证券组合管理 1952年，哈里.马可维茨在《金融杂志》上发表了一篇具有里程碑意义的论文《投资组合选择》,这标志着现代投资组合理论(Portfolio Theory)的开端. 该论文阐述了如何利用组合投资,创造更多的可供选择的投资机会,从而在一定风险水平下,获得最大可能的预期收益率,或在获得一定的预期收益率时使得风险最小. 1963年马可维茨的学生威廉.夏普提出简化的市场简化模型以解决标准投资组合模型应用于大规模市场时面临的计算困难. 在投资组合理论基础上，夏普（1964）、林特纳（1965）和默森（1966）三个人分别独立推导出资本资产定价模型。这一模型在西方金融、投资领域已广为流行并成为投资学教科书的基本内容。 10.1.1证券组合管理及其必要性∶一、证券组合的含义∶ 10.1.2 证券投资的风险管理 1.风险与风险厌恶: 为了有效地进行风险管理,投资者应考虑两方面的问题: 第一,投资者个人对风险和收益的看法,即个人偏好. 第二,在投资者可以接受的风险水平下,可供选择的投资机会. 如，作为一名风险厌恶投资者可能会投资于短期国债或银行短期可转让存单,作为一名风险偏好者可能投资于普通股票. (1)优势法则: 一般,投资者普遍是喜好预期收益而厌恶风险的,因而人们在投资决策时希望预期收益越大越好，而风险越小越好。这种态度反映在证券的选择上可以用优势法则来描述.假定有两种证券资产i与j ,它们的预期收益分别用E(R?i) 和E(R?j)表示,风险分别用i,j 资产的标准差? (R?i) 和? (R?j) 来表示,投资者在两种资产间的投资选择过程为:A. 当E(R?i) =E(R?j),且 ? (R?i) ≥ ? (R?j)时,投资者的选择是风险较小者即j资产. B. 当E(R?i) ≥ E(R?j),且 ? (R?i) = ? (R?j)时,投资者的选择是收益较大者即i资产. C. 当E(R?i) ≥ E(R?j),且 ? (R?i) ≤ ? (R?j)时,投资者的选择是收益较大而风险较小者即i资产. D. 当E(R?i) ≥ E(R?j),且 ? (R?i) ≥ ? (R?j)时,则难以作出直观选择,事实上,不同的投资者可能得到完全不同的回答.取决于不同的投资者个人的偏好.上述投资选择过程中,前两种情况即为所谓的优势法则.(2)无差异曲线: 按照优势法则,有些证券之间是不能区分好坏的.如D种情况,证券i虽然比证券j承担较大的风险,但它同时也带来了较高的预期收益率,这种预期收益率的增量可认为是对增加的风险的补偿,如图. E(R?) E(R?i) i E(R?j) j 0? (R?j)? (R?i)? (R?) 投资者K认为:增加的预期收益率恰好能补偿增加的风险,所以i 与j 两种证券的满意程度相同,选择哪一种都无所谓,即证券 i与j 无差异. 投资者L认为:增加的预期收益率不足以补偿增加的风险,所以i 不如j ,更令他满意的是j,即 j比i 好. 投资者M认为:增加的预期收益率超过对增加风险的补偿,所以，i比j 更令人满意,即 i比 j好. 在同样风险状态下,要求的预期收益率补偿越高，说明该投资者对风险越厌恶.上述三位投资者中,投资者L对风险厌恶程度最高，因而他最保守;投资者K次之,投资者M对风险厌恶程度最低,因而最具冒险精神. 从上述三位投资者作出选择的依据来看,他们都是根据自己对风险的态度即厌恶风险的程度来衡量预期收益率是否能够补偿增加的风险,从而作出比较选择的.一个特定的投资者,任意给定一个证券,根据他对风险的态度,按照预期收益率对风险补偿的要求,可以得到一系列满意程度相同的证券或组合. 由图可知,某一投资者认为经过j的那一条曲线上的所有证券或组合对他的满意程度相同,因此称这条曲线为该投资者的一条无差异曲线.有此这条无差异曲线,任何证券或组合均可与证券j进行比较.例如,按该投资者的偏好,证券 i 与j无差异; g比j好,因为g比i好,而i 与 j无差异,实际上 g比该无差异曲线上任何证券都好;相反, h则比 j坏,因为它落在该无差异曲线的下方. 同样,也有一系列证券或组合与g无差异,从而形成过它的一条无差异曲线.而无差异曲线的位置越高，它带来的满意程度越高. 即对一个特定的投资者,他的所有无差异曲线形成一个曲线族,称之为该投资者的无差异曲线族. 一般情况下,曲线越来越陡,表明风险越大，投资者要求的边际收益补偿越大.无差异曲线的这一特性即具有正斜率而且下凸是由优势法则决定的,也就是说所有的投资者都是偏好收益而厌恶风险的.不过,不同的投资者厌恶风险的程度不同,有些投资者有较高的风险厌恶,而另一些投资者可能只有轻微的风险厌恶.这表明不同的投资者有不同的无