携程集团-S-投资价值分析报告：二次出发，履方致远.pdf

二次出发，履方致远 携程集团-S （09961.HK,TCOM.O ）投资价值分析报告 ｜2021.11.6 中信证券研究部 核心观点 公司是在线旅游服务龙头，连续三年全球 GMV 第一。近年行业竞争愈发多元 催生市场担忧，但公司凭借供应链、服务和客群优势，通过线下门店、内容战 略、新兴业务和国际化不断拓展业务边界。疫情期间公司把握旅游营销窗口占 得国内旅游恢复红利，预计中长期将受益于消费升级带来高品质旅游和旅游营 销市场增长，有望实现二次成长。看好公司内驱的持续创新和战略调整能力， 给予目标价307 港元/39 美元，首次覆盖，给予 “买入”评级。 ▍公司是全球在线旅游龙头，行业多元竞争带来成长挑战。2019/2020 年携程集 团核心 OTA 品牌 GMV 分别为 8650 亿元/3950 亿元， 国在线旅游市场 55.7%/58.2%市场份额。公司作为深耕在线旅游产业的垂直类龙头，面临泛生 态互联网巨头的流量和高频场景竞争，市场集中度存在局部分化。同时作为旅 游行业面向消费者的渠道端，上游资源端集中度提高带来了龙头企业品牌知名 度和话语权提升，使公司在佣金获取上承压。行业新玩家的进入带来新的商业 模式，既对公司的佣金代理模式形成挑战，但也提供了未来调整升级新思路。 ▍供应链和服务为公司核心基本盘，龙头优势依旧凸显。公司深耕在线旅游市场多年， 资源端先发优势明显，和子公司去哪儿合计占在线交通预订市场份额超 55% ；在低 端和中高端酒店间夜量份额占比约50%，在高星酒店高达80%。高星酒店优势为携 程带来高于行业的佣金水平，据我们测算2020 年携程单间酒店佣金约34 元，高于 竞争对手近一倍。公司注重客户服务，拥有世界最大旅游业呼叫中心，在消费者权益 保障方面处行业领先地位。高品质服务和产品为其沉淀了大量中高消费水平客群，稳 定客群为资源端带来超过行业平均的转化率，整体形成正向反馈。 ▍持续创新发展差异化竞争力，未来有望多点突破。线上流量价格攀升之际，公司通 过线下加盟门店深入下沉市场开辟流量入口。目前携程全国门店总数接近6000 家， 80%左右门店新增用户非线上原有用户。此外，公司从被动接应需求向主动激发需 求转型，内容战略涵盖评论、社区、官方榜单和直播四大板块。2020 年直播为携 程贡献超50 亿元交易额，直播复购率高达41.5% 。携程在商旅、租车、酒店管理 等新业务方向秉持开放探索的积极态度，并通过收购和投资方式快速开拓国际旅游 市场。2019 年公司收入中35%来自于国际业务，随着全球疫情常态化和疫苗的接 种，若国际业务顺利回复，预计将带动营收重新恢复增长。 ▍受益高品质休闲游和旅游营销市场发展，看好公司长期价值。行业变迁角度， 消费升级带来的品质化、体验式旅游将成为旅游行业进化方向。根据 Analysys