a股市场投资策略专题分析报告：预见，产业逻辑驱动.docxVIP

中信证券CITIC SECURITIES预见2020:产业逻辑驱动新一轮并购潮 中信证券 CITIC SECURITIES A股市场策略专题〕2020218 核心观点 在重组新规、再融资新规的推动下，2020年A股大概率迎来新一轮并购重组潮. 预计产业性并购将成为主流，2014-2016年盲目的多元化并购潮难以重理.成长 板块依然是并购主力，同时在估值极致分化环境下，低估值且现金流稳定的传统 行业公司可能迎来新一轮举牌潮。 I 2020年A股大概率迎来新一轮并购■组潮。并购重组监管政策在2013年开 始明显放松之后，上市公司借助融资优势谋求转型和外延式发展，这是 2014-2016年A股上一轮并购潮的根本原因。经过2016年开始逐步推出的“短 严借壳标准” “再融资规则” “减持新规二并购市场逐渐转冷° 2018Q3,监管 开始从审核效率、秘套募资、并购资产限制、信息披露等方面逐步松绑，直至 2019年9月“重组新规”、2020年2月“再融资新规”相继落地，并购重组 的政策宽松周期正式瑚立，大概率驱动A股2020年迎来新一轮并购重组潮， I这次不一样，投资者不会简单重M 2014-2016 ffl样的修误 1） A股2014-2016年并购潮是美国1965-1968第三轮并购潮的缩影，表观上 具备财务效应和总净利润增长的特征，但实际上严重摊薄股东资本回报率，损 伤股东长期价值?创业板指作为当时的指数代表，2014-2016年总母利润增长 达到+87.3%,但股本切权后EPS实际增长为?35.7%。 2） 盲目的多元化战略带来的狭合失败、并购溢价过高等间越直接导致了 2017、 2018年商誉减值暴?.即使在2019年业绩预告中仍有体现，过去几年进行过 多元化战略和买壳上市的秩喜公司占比仅47%.远低于出于产业目的进行横向 /乘直整合接近60%的秩喜公司比例。 3） 借鉴美国经验，投资者不会简单重复同样的借诿.80年代至今美国经历的 数轮并购至组潮都出现了新的特征，其中1984-1989年第四轮并购浪潮对A 股最重要的借鉴意义，资方有意愿参与到公司治理中来。 I预计产业性并购将成为A股新一轮井购潮的主流。 D 一级市场“堰塞湖”为此轮并购重蛆提供了充足的标的.中国一级市场募资 规模在2013-2017年爆发式增长，但2018-2019年连续下滑三成，形成项目 “堰塞湖”。过往A股IPO资源稀缺，少数股权和控制权估值倒挂，企业更倾 向于以IPO形式实现早期投资者退出。2019年国内PE/VC的IPO退出占比 分别为59.4%/50.4%,远高于美国的2.5%/9.1%°但陆肴注册制推进和IPO 加速，并购雨组作为退出渠道的重要性大大提升： 2）注册副改革的大背景下，产业性并购将成为主流.随着注册制的推进，优质 资产的IPO难度在下降，效率在提升，借壳不再会成为重大资产重组主流，壳 价值的下降的势远未结束。在其他形式的资产重组当中，上市公司以合理价格 收购到优质资产的难度在加大。预计新一轮并购潮中上市公司会更加务实，投 资逻辑和产业整合战略会更加详细，并购双方对交易价格更加敏感，产业性并 购会超越以市值管理为目标的多元化并购成为主流。 I成长板块并购占优，低估值且现金流稳定的传统行业公司可能迎来新一轮举牌 潮.成长板块并购整合一定是与经济结构调整转型趋势相符，同时一级市场提 供了充裕的项目标的，在整个并购潮中预计仍然是主流形式“与此同时，当前 A股结构性估值分化显茗，传统行业板块估值与成长板块估值差异再次回到历 史极值水平附近，低估值且现金流稳定的传统行业公司可能迎来新一轮举牌 潮。不同于上一轮简单的多元化并购潮，此轮并购潮的形式将更加丰富, I风险因素：资本市场改革和政策宽松不及预期，中国经济增速超预期下滑。 目录 政策持缜宽松或驱动A股迎来新一轮并购重组潮 TOC \o 1-5 \h \z \o Current Document 再融资新规靴子落地，发行条件等多方面迎来政策宽松 1 \o Current Document 持续的政策宽松是并购潮的重要推力 3 \o Current Document 2014-2016年A股井购潮的国际比较和借鉴 5 \o Current Document 2014-2016年A股并购潮：财务效应显著 5 \o Current Document A股2014-2016并购潮是美国1965-1968混合并购浪潮的缩影 8 \o Current Document 美国第四轮并购浪潮对A股当前的借鉴意义 10 \o Current Document 预见2020:产业逻辑成为新一轮并购潮的主流 13 \o Current Document 一级市场“堰塞湖?为此轮并