如何从成本供需视角看本轮造纸行情修复.docx

行业周报 一、造纸专题：成本供需角度对浆系纸行情修复的探讨 整体来看，成本支撑+供需边际改善，基本面回暖带动板块估值修复。在学汛带动文化纸需求边际回暖的催化下，进口端压力减弱，以白卡纸为代表的部分纸种在海外能源产能压力下价格优势显现，出口端表现旺盛，推动供需格局进一步改善向好。此外，受成本供给端压力影响，木浆价格呈提升趋势支撑纸 企提价落地顺利，短期看好浆系纸板块吨盈利逐季修复带来的估值修复行情。大宗造纸板块重点关注浆纸龙头太阳纸业（文化纸板块触底回暖，中长期成长逻辑清晰，外部并购巩固市场地位），特种纸板块重点关注前期回调过多的仙鹤股份（能源成本压力望减弱，中期成长逻辑通顺，拓品类+林浆体系布局望减弱周期属性），五洲特纸（产能投放+食品卡需求旺盛）。 供给端：进口端压制减弱，白卡纸出口高景气持续性仍需跟踪。海外罢工、物流，结果是出口增加，建议关注欧洲供给端压制下国内白卡纸出口订单走强， 根据草根调研，近期 APP、晨鸣等白卡纸企出口订单旺盛，出口订单延续性仍需保持跟踪，若中期持续性强，则可对冲国内供给端压力的影响。 图表 1：双胶纸月度进口压制边际走弱 图表 2：铜版纸出口呈恢复态势 来源：卓创资讯，国金证券研究所 来源：卓创资讯，国金证券研究所 图表 3：白卡纸净出口边际走强 图表 4：白板纸净出口呈边际修复 来源：卓创资讯，国金证券研究所 来源：卓创资讯，国金证券研究所 成本端：供给端约束支撑浆价，俄乌加剧能源紧张进一步抬升木浆现金成本。当前上期所针叶浆交易价格 6704 元/吨，较 10 月下旬最低点上行+36.3%。截 至 2 月 25 日，进口针叶浆月均价 6457 元/吨，较上月提升 4.63%，较去年同期下滑 5.12%；进口阔叶浆月均价 5412 元/吨，较上月上涨 4.60%。 - 4 - 行业周报 供给端：①意外因素导致供给端缺口暴露：根据卓创资讯，芬兰 UPM 工人歇工延期至 4 月 6 日，罢工减产导致发货量减少，同时加拿大物流港口堵塞、海运费价格仍维持高位，针叶浆、化机浆出货受阻。②新建产能延迟投产：智 利 Arauco 浆厂 135 万吨漂桉木浆投产日期由 4Q21 延迟至 22 年 3 月开机，受芬兰造纸工人罢工的影响，UPM210 万吨桉木阔叶浆厂亦延期至 2023 年 3 月底投产。 对成本进行拆解，根据 Suzano 报表，①运输成本高企推升木片成本， 4Q21 Suzano 木片成本达 312 巴斯雷亚尔/吨（同比+20%）；②受能源（天然 气为主）、烧碱等化学原料成本上涨的影响，4Q21 Suzano 木浆现金成本提升至 747 巴斯雷亚尔/吨（同比+20%），创历史新高。 我们认为当前木浆现货价格受供给、成本端双重变量影响，并在期货带动下进一步强化价格趋势，短中期浆价支撑力仍较强。 图表 5：中国阔叶浆、针叶浆日度均价 图表 6：当前针叶浆期货价格 6704 元/吨，较最低点 +36% 来源：卓创资讯，国金证券研究所 来源：卓创资讯，国金证券研究所 图表 7：主要纸浆生产国出口至中国的发货量边际下降 图表 8：中国、欧洲纸浆港口库存进入历史低位区间 来源：卓创资讯，国金证券研究所 来源：卓创资讯，国金证券研究所 - 5 - 行业周报 图表 9：TTF 天然气期货价格（欧元/兆瓦时） 图表 10：金鱼木浆现金成本创历史新高 来源：彭博，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 需求端：3 月学汛小旺季对文化纸需求形成边际催化，内需消费表现平稳。部分纸企纷纷发布 2 月、3 月涨价函。从涨价幅度来看为 300 元/吨/轮，整体节奏较为温和。 图表 11：白卡纸文化纸近期涨价函整理 来源：中华纸业网，国金证券研究所 库存角度：21H2 以来，在消费端、双减等需求端悲观预期的影响，浆系纸产业链企业库存、社会库存均从高位去化，当前已下行至较低水位，产业链库存向下空间已不大。 - 6 - 行业周报 图表 12：浆系各纸种的社会库存（单位：万吨） 图表 13：浆系各纸种企业库存（单位：万吨） 来源：卓创资讯，国金证券研究所 来源：卓创资讯，国金证券研究所 文化纸盈利处历史底部，行业底部盈利修复可期。21M9 以来受能源成本压力、需求偏弱的影响，纸企顺价不力，部分头部纸企 4Q 已现亏损，行业底部趋势明显，提价落地盈利改善可期。 图表 14：文化纸税后吨毛利走势 图表 15：白卡纸税后吨毛利走势 来源：卓创资讯，国金证券研究所 来源：卓创资讯，国金证券研究所 二、本周重点行业及公司基本面更新 、家居板块 本周索菲亚顺利召开橱柜上市暨整家定制套餐发布会，会上公司推出 39800 重磅整家套餐，套餐具备“全大牌、全刚需、全品类”的顶级配置。我们认为这 是划时代意义的套餐，不