20220714-中信证券-中远海能-600026-投资价值分析报告：蓄势以待，弹性可期.pdfVIP

蓄势以待，弹性可期 中远海能（600026.SH）投资价值分析报告 ｜2022.7.14 中信证券研究部 核心观点 中远海能已打造成油运规模第一梯队，外贸油运带来周期弹性，内贸油运LNG 业务提供业绩压舱石。复盘历史：OPEC 增产、产油国价格战驱动油价回调提 振原油运输和储存需求，其中2014~2015 景气周期中远海能 PB 最高升至2.6 倍左右。供给端偏紧背景下，补库需求的拐点临近及原油贸易路线可能重构或 将驱动油运行业于2022H2 或2023H1 开启上行周期。截至2022 年6 月VLCC 在手订单运力仅占现有运力 5.5%，占船龄15 年以上运力的24% ，在手订单难 扈世民 以满足替换需求，船队老龄化叠加环保公约即将实施或将加速拆船，供给紧平 物流和出行服务行 衡具有较强的确定性。预计补库需求将主导未来需求恢复，俄乌冲突或重构原 业首席分析师 油贸易路线，小船收益有望逐步向VLCC 传导。我们测算VLCC TCE 增加 S1010519040004 10000 美元/天，有望贡献利润增量 11.5~11.7 亿。建议关注补库存周期拐点临 近和地缘政治事件对运距和拆船量的影响，期待外贸油运业绩新一轮周期弹性 的释放，给予公司2022 年 1.8 倍 PB，对应目标价为10.9 元，首次覆盖给予 “买入”评级。 ▍已打造油成运规模第一梯队，外贸油运带来业绩弹性，料内贸与LNG 业务将构 成业绩基石。中远海能深耕油轮运输主业，前身为中海发展，2016 年剥离干散 业务并进行资产重组后改名中远海能，业务范围涵盖国际和中国沿海原油及成 品油、国际液化天然气运输业务。截止 2021 年末，公司拥有和控制油轮运力 166 艘，其中自有运力 154 艘，参与投资LNG 船49 艘，38 艘已运营。外贸油 运的高运价弹性带来业绩弹性，2020 年TD3C-TCE 最高超过20 万美元/天。未 来两年供需结构改善预期叠加地缘政治事件影响，如果油价出现回调将带动补 库存和储油需求，外贸油运上行周期的拐点或临近。内贸油运以COA 方式锁定 货源、LNG 船均与项目绑定提供稳定船舶租金和收益，料公司2022 年内贸油 运LNG 贡献归母净利润14~16 亿元左右，将构成业绩压舱石。 ▍复盘历史挖掘驱动因子，补库需求的拐点临近及原油贸易路线可能重构或将驱 动油运行业于2022H2 或2023H1 开启上行周期。近年来全球约80%的石油通 过油轮运输，属于典型的周期行业。供给端具有较强确定性，其中新船订单逐 渐消化，考虑造船价格上涨、船台紧张以及环保因素影响，旧船拆解速度或为 未来两年供给端关键变量。地缘政治事件对需求端的影响或日益凸显，对比2021 年压制因素，目前OECD 库存低于近5 年平均水平，若油价出现回调将带动补 库存和储油需求，未来两年外贸油运或迎来向上周期。复盘历史，挖掘2005 年 7 月~2007 年