资本市场的挑战.pptVIP

? 资本市场的挑战 许小年 中欧国际工商学院 2006年3月22日 第一页，共十九页。 ? 若干观察 资本市场的特殊性 资本市场的制度支持 漫长而崎岖的道路 第二页，共十九页。 ? Source: CEIC 南橘北枳? Ytd, % Ytd, % 若干观察 A股指数 H股指数 第三页，共十九页。 ? Source: CEIC 直接、间接融资的巨大反差 银行资产/股市总值，% 若干观察 第四页，共十九页。 ? 美资公司垄断世界投资银行业 高盛、摩根、美林、一波、瑞银华宝 欧、美银行主导商业银行业务 汇丰、瑞银、德银、花旗、美洲 亚洲乏善可陈 日本的金融危机和十年萧条 亚洲金融危机 中国股市正走向逻辑原点的反面 若干观察 第五页，共十九页。 ? 更为严重的信息不对称 产品性能、质量难以事先检测 金融产品的收益和风险 交易过程难以监控 上市公司和债券发行人的经营运做 违约难以惩罚 非完备合同 可控和不可控因素 资本市场的特殊性 第六页，共十九页。 ? “委托-代理”产生的激励不协调 高度专业化的商业活动，必须雇佣专业代理 股东与管理层的委托-代理 投资者与中介机构的委托-代理 证券发行者与中介机构的委托-代理 信息不对称恶化激励不协调问题 高交易成本 资本市场的特殊性 第七页，共十九页。 ? 要求更强有力的制度支持 减少信息不对称，降低交易成本 金融市场发展缓慢的原因 首先不是政策问题 更不是资金问题 制度瓶颈亟待突破 日本经济发达，金融落后 资本市场的特殊性 第八页，共十九页。 ? 资本市场的制度支持 市场 治理机制 法律和监管 信用文化和股东价值 金字塔是怎样建成的？ 第九页，共十九页。 ? 信用文化 借钱要还，还不起破产 债权人的权利和伦理道德，中、韩、伊斯兰 股东价值 拿了股东的钱要给回报，股东就是老板 上市公司和股民都不把股民当老板 “股改”还是“土改”？ “天赋人权”，“普天之下，莫非王土” 漫长而崎岖的道路 第十页，共十九页。 ? 法律和监管 独立的第三方立法、执法和监管机构 不独立就没有公信力，无公信力即无效力 监管腐败和监管俘获 监管独立于被监管对象，不是主管单位 监管独立于政府，不是政府机构 政府退出金融业 银行上市，证券公司民营，交易所商业化 法律与金融，“光荣革命”，拿破仑法典 漫长而崎岖的道路 第十一页，共十九页。 ? 治理机制 保证管理层为股东特别是小股东利益服务 公司治理机制的关键在于政府治理机制 改变“一股独大”，政府退出上市公司 停止任命高管，市场招聘，管理层对投资者负责 停止救助退市公司，强化市场纪律 停止干预股市，市场评价管理层的工作 更多地依赖市场手段 山西钱庄和国有银行 漫长而崎岖的道路 第十二页，共十九页。 ? 我国现状：沙滩上的倒置金字塔 毛将焉附？ 市场 人治和关系 法律和监管 “为人民服务” 治理机制 儒家文化 信用文化和股东价值 漫长而崎岖的道路 第十三页，共十九页。 ? 漫长而崎岖的道路 虚弱的制度，虚弱的信心 Source: CEIC 第十四页，共十九页。