中国长期国债“发一续多”模式可行性研究.docxVIP

中国长期国债“发一续多”模式可行性研究 摘要：本文研究了德国长期国债市场和国内长期国开债市场的续发行模式，比较了不同模式下对长期债券流动性的影响，发现“发一续多”的续发行模式下，多次增发的长期债券流动性显著优于未增发债券。本文认为，针对当前国内长期附息国债市场规模较小、流动性不足的困境，应当更多借鉴德国和国开债“发一续多”的续发行模式，扩大单只国债的市场存量，能够在活跃交易的同时降低价格垄断和市场操纵现象，为长期国债期货的推出构建市场基础。 关键词：长期国债；续发行 中图分类号：f8309文献识别码：a文章编号： 2096-3157（2019）09-0129-02 一、开场白 流动性短缺一直是中国长期国债市场面临的难题。国内学术界长久以来关于活跃长期国债二级市场流动性的制度设计的讨论层出不穷，但对于能够有效改进二级市场流动性的工具——续发行制度的研究仍不够全面。已有文献多从美国等资本市场发达的经济体来探讨国债续发行制度，但事实上国内资本市场实际情况不同于美国，而是更贴近于德国，因此本文主要将德国和国内国开债市场的续发行模式作为参考，探讨中国长期国债“发一续多”的模式可行性。 二、国内外债券市场“发一续多”模式经验先进经验 1德国长期国债续发行模式 德国的续发售彰显为“发一续多”的模式，即为一次发售后，已连续多年多次续发，展开Chinian发售的主要为5年期、10年期和30年期国债品种。之所以构成这样的模式，就是由于1990年融合辛迪加和招标程序的发售方式运用于联邦债券的发售，使债券发售条件设立后，全部辛迪加成员须要协调要约收购，这引致各个金融机构的市场竞争性大大强化。销售以及强制性做市商的压力使得金融机构本身建议严防避空的风险，从而对于单一关键期限的国债市场需求很大，因此促进了财政部较为规律地展开Chinian发售。另一方面，东西德分拆以来，由于预算赤字很大，联邦政府为了满足用户国库开支的须要和减少国债筹资风险，以发售长期国债居多，主要分散在10年～30年期。从主要金融机构意见反馈的信息来看，在中长期国债大量发售的情况下，Chinian发售机制化解了崭新发售债券与已发售债券的流动性问题，极大地提高了金融机构在采用中长期国债上的便利性。 从近年来德国长期国债市场续发行情况来看，“发一续多”模式较为稳定。以de0001102341为例，该国债将于2046年到期，首次发行于2014年，并在2014年～2017年都有续发，每年续发3～5次，累计发行16次，总规模176亿欧元。2016年以来，德国财政部显著增加了30年期国债的发行次数和规模，2016年和2017年，德国财政部均发行了13次30年期国债，包含了4只不同的国债，几乎每月都有发行。 2中国国上开债续发售模式 中国债券市场上长期国开债的发行也具有典型的“發一续多”特征。2016年以来20年期国开债共发行6期，其中2016年1月发行的160205ib，截止到2018年上半年，已增发43次，在2016年保持着每一到两周增发一次的发行频率，目前共发行超过1800亿元，除2017年底一次性增发400亿元外，每次增发量均在30亿～50亿元。增发次数第二多的为2017年1月发行的170202ib，2017年1月到2月共增发6次，每次增发量均在20亿～40亿元。其他20年期国开债至今无增发。相对于国内长期国债发行市场相比，中长期国开债的续发次数明显多于中长期附息国债。 在20年期国开债中，定向增发次数最少的160205ib月均成交量明显低于其他几只20年期国与之，发售至今月均成交量约350亿元，并且该券在定向增发次数最少的2016年（39次定向增发，每一至两周定向增发一次）维持着较好的流动性，2016年的月均成交量在700亿元左右，在160205ib暂停续发后，20年国与之的流动性快速上升。第二活跃的20年期国与之就是6次定向增发的170202ib，发售至今月均成交量约12亿元。存有定向增发的两只券的月均成交量均低于其余并无定向增发的同期限债券。对存有定向增发和并无定向增发的20年期国与之展开对照，170202ib和1702301ib为同月发售的两只20年期国与之，虽然1702301ib的发行量（单次发售460亿元）明显大于170202ib（首次发售40亿元，在2017年1月～2月底展开6次定向增发，每周定向增发一次，每次定向增发20亿～40亿元，共发售210亿元），但170202ib的流动性显著低于1702301ib，且该券成交量最活跃的时期，正是其每周定向增发一次的2017年1月～3月。由此可知，较低的发售频率可以在一定程度上减少单只券的发行量，提升该券的市场存量，助推二级市场的流动性