能源属性扰动供应，宏观与产业背离.docxVIP

自从美联储激进加息以来，欧洲、日本、韩国等主要经济体被迫跟随加息，经济承压，尤其是欧洲地区还要承受高额的能源成本，对上下游均产生较大的负面影响，宏观情绪维持弱势。 9 月份市场的的暴跌尤其是以美元计价的外盘商品的暴跌，直接因素是美元指数大幅的上行，驱动是对于汇率的恐慌踩踏，尤其是此前交易员们对西方国家债券例如英国国债的抛售，深层次原因在于美国经济数据表现尚可，经济数据表现不错，支持高通胀进一步加息的概率更强，引爆衰退的预期加强，而欧洲等地区经济下滑明显，能源危机对经济的抑制更加明显，造成了汇率的踩踏，从 8 月份休假回归的欧美交易员开始不安的抛售原料，尤其是在高能源价格抑制下游需求后原料库存的抛售，以及资金成本大涨后，持货成本提升等因素共振。 欧洲制造业PMI指数 欧元区 德国 法国 欧洲制造业PMI指数 欧元区 德国 法国 荣枯线 70.00 65.00 60.00 55.00 50.00 45.00 40.00 35.00 30.00 2013- 2013-05 2013-10 2014-03 2014-08 2015-01 2015-06 2015-11 2016-04 2016-09 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 2、交易属性及定价机制抑制价格 除宏观情绪外，交易机制及定价货币的因素同样抑制铝价，一方面俄铝积压了一定数量的库存，因俄罗斯被制裁的因素被迫选择 LME 交仓，虽然前期适当交货进行压力测试，但是市场“不抬轿子”的思路对交易所价格起到抑制作用，另一方面，美元定价的品种，因美元指数大幅上行，价格同样承压。 1,800,0001,600,0001,400,0001, 1,800,000 1,600,000 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 LME铝 注册仓单与注销仓单 LME铝:注销仓单:合计:全球 LME铝:注册仓单:合计:全球 110 115 1,600 1,100 105 2,100 95 100 2,600 90 3,100 80 85 3,600 2015年-今铝价与美元指数拟合 期货收盘价(电子盘):LME3个月铝 美元指数（右轴逆序） 4,100 数据来源：、WIND 3、真实需求或已开始下滑 欧洲地区消费率先全球经济下滑，主要原因有共性也有个性，共性在于全球加息对经济的抑制作用，但是该部分较为缓和，反馈较慢，主要在于个性的因素，及能源问题导致的下游加工企业和终端制造企业的崩盘，例如德国地区某汽车零部件企业的停产会造成全产业链的停产，且欧洲原铝是净进口地区，需求的能源抑制比供应端更加明显。 图7：欧洲需求下滑 图8：中国出口数据下滑 数据来源：、WIND 图9：美国premium 图10：日本premium 数据来源：、彭博 （二）沪铝抵抗式下跌 供应减少与成本支撑 1、能源成本支撑明显 四季度煤价或难大跌 动力煤价格因各种因素影响，价格持续上行，淡季不淡，7、8 月份天气异常高温干旱少雨，社会用电量大增，8 月底煤炭主产区疫情再起，供应受到影响，9 月份，即将面临十月份大型会议召开，安监措施严格，预计产量受到抑制，整体看煤价易涨难跌。 而国内近千万吨的电解铝冶炼自备电厂以采购市场煤为主，市场煤价的大幅上行直接拉高了冶炼成本，截止 9 月底，北方港口的煤炭 5500 大卡价格接近于 1550 元/吨，环 比 7 月底上涨近 400 元/吨，直接带来近 2000 元以上的电力成本抬升，魏桥 10 月份煤炭 招标采购价环比 9 月份涨 0.039 元/卡，折 5500 大卡约 200 元/吨，带来成本 1100 元/吨的抬升； 图11：煤炭双轨制导致市场煤短缺 价格上涨 图12：电力成本上涨 利润被压缩 内外动力煤价格华东自备电电解铝冶炼利润300 内外动力煤价格 华东自备电电解铝冶炼利润 3000 秦皇岛5500动力煤价格 澳大利亚纽卡斯尔6000Ka FOB 电力成本 氧化铝成本 阳极成本 利润 铝价 30000 2500 500 450 10000 400 8000 25000 2000 1500 350 300 250 200 150 100 50 0 6000 20000 1000 4000 15000 5