《中国系统性金融风险分析报告（2022年二季度）》.pdfVIP

为及时客观地追踪系统性金融风险水平从而为有关部门提供决策参考，北大 1 汇丰智库宏观金融研究团队创新性地使用计算截面相关性的时间序列方法 构造 2 了中国股市系统性风险指数 （以下简称“指数”）。历史表现方面，指数能敏锐 地捕捉到 2008 年全球金融危机、2018 年中美贸易战、2020 年新冠疫情爆发给金 融系统带来的压力（图1）。相较于股指期权隐含波动率、溢出指数等较为流行的 3 风险指标，我们的风险指数有更强的政策指导意义 。计算理论方面，由于股价可 以较为有效地反映企业内在价值和投资者行为，股价相关性可以体现市场的联动 性和传染性，即系统性风险水平。根据本报告方法计算的指数变动率服从标准正 态分布，从经济发展的客观规律看，若指数升高幅度超过标准区间，则意味着系 统性金融风险水平较高。 图1：北大汇丰股市系统性风险指数历史表现 Wind 本报告依据指数对股票市场集聚风险进行深入分析，同时借助其他传统的系统 性金融风险分析指标对股债市场风险进行更全面的分析，根据当下中国金融市场 系统性风险水平为有关部门提供政策建议和决策参考。 1 Wang CSH, Hsiao C, Yang HH. Market integration, systemic risk and diagnostic tests in large mixed panels [J]. Econometric Reviews, 2021, 40(8): 750-795. 2 指数每个交易日17 时在北大汇丰智库官网更新（/） 3 详见北大汇丰系统性风险指数专题报告。 一、股票市场风险 1.1 股市系统性风险：总体风险下降，但中小盘股与地产股风险突出 （1）分规模：中小盘股风险出现较大幅度升高 二季度，大盘股系统性风险指数未出现明显的异常，而中盘股和小盘股系统 性风险指数均有明显上升（图2 ）。中盘股风险上升幅度较大，季末比季初指数升 高51.3%。小盘股风险也呈现出较大幅度的升高，季末比季初升高35.3%。大、中、 小盘股指数均在4 月 25 日出现当季最大涨幅（5.0%、9.3%、10.1%）。此外，规 模指数变动幅度超过近四年3 倍标准差的还有4 月21 日的小盘股指数（4.1%）和 4 月27 日的中盘股指数（4.6%）。 图2：A 股系统性风险指数（分规模） Wind （2）房地产：4 至5 月风险快速上升，风险水平较高 房地产系统性风险指数在4 至5 月出现较明显的上升趋势（图3），二季度三 个月的增长幅度分别为 11.9%、5.1%、1.5%。指数当季最大涨幅为4 月25 日，上 升4.0%。从需求端而言，受疫情影响，消费者购买力下滑，预防性储蓄动机增强， 房地产这一流动性偏低资产短期内受影响较大，因此房地产销售大幅下滑。从供 给端而言，季度初期，受需求下滑及未来不确定性提高，本就陷入流动性困境的 房地产企业，投资出现大幅负增长，同时，房屋施工、新开工、竣工三个不同阶 段规模指标均创历史最低。6 月随着疫情得到一定控制，地产流动性问题阶段性缓 和，但随着房地产公司债券集中兑付期的到来，房地产系统性风险仍居高不下， 且有恶化的趋势。政策应该关注房地产部门风险，防止风险传导至居民部门和银 行部门。 图3：A 股系统性风险指数（分行业） 注：实体行业为除去金融行业和房地产行业的其他行业 Wind 图4 ：A 股系统性风险指数（金融业） 注：五大行包括中国银行、农业银行、工商银行、建设银行、交通银行 Wind （3）金融行业：风险从高位缓慢回落 二季度，金融业系统性风险指数从高位缓慢回落，季末比季初降低 3.8% （图 3）。其中，商业银行指数降低2.0%，而非银行金融机构指数升高10.6% （图4）。 银行间市场充裕的流动性使银行风险下降，而疫情冲击实体经济导致风险外溢使 得非银金融风险上升。银行和非银金融的变动差异起到了一定对冲作用，使得金 融行业总体系统性风险水平下降。商业银行和非银金融指数分别在4 月25 日和6 月15 日出现当季最大涨幅（1.4%和2.0%）。但金融业总体、商业银行、非银金融 指数在二季度的变动幅度均没有超过近四年的3 倍