2023年巨子生物研究报告 重组胶原蛋白龙头_全产业链布局、产业化能力出色.docxVIP

2023年巨子生物研究报告 重组胶原蛋白龙头_全产业链布局、产业化能力出色 1、公司概况：重组胶原蛋白龙头，全产业链布局、产业化能力出色 1.1、业务介绍：“重组胶原蛋白专业护肤+人参皂苷功能食品”双龙头 公司是“重组胶原蛋白专业护肤+人参皂苷功能食品”双龙头、全球首家实现量产重组胶 原蛋白护肤产品的企业。立足可复美/可丽金核心品牌、逐渐拓展至多品牌医用敷料+功能 性护肤品+保健品组合，目前旗下包含横跨 8 个主要品牌的 105 项 SKU。据沙利文，2021 年公司按零售额计在中国专业护肤领域（医用敷料+功效性护肤品）排名第二，可复美/可 丽金分别是行业第四/第三畅销品牌。在人参皂苷领域，公司 21 年为国内第二大基于稀有 人参皂苷技术的功能性食品公司、在功能性食品领域拥有 24%的市场份额。 1.2、财务分析：可复美及线上直销拉动业绩高增，拓展线上拖累净利率表现 收入增长势头强劲，受线上营销投放加大影响、利润端增速放缓。19-21 年公司营收由 9.57 亿元增长至 15.52 亿元、20/21 年分别同增 24.4%/30.4%，1-5M22 同增 38.9%，增速亮眼 主要系核心品牌可复美及线上直销驱动。19-21年公司归母净利润由5.52亿元增长至8.28 亿元、20/21 年分别同增 49.6%/0.2%，1-5M22 同增 8.3%，21 年及 1-5M22 利润增速大幅 低于收入增速主要系加码电商、线上营销费用增加，预计 22 年利润端双位数增长。2019~1- 5M22 归母净利率 57.7%/69.4%/53.3%/43.4%，其中 21 年降幅较大的原因为销售费用率提 升 9 PCT、管理费用率提升 1.9 PCT。 进一步拆分销售及经销开支，19~1-5M22 公司线上营销费用占总销售及经销开支的比例为 68.8%/78.7%/88.4%/91.4%，线上营销费用率达 40.8%/40.6%/47.5%/56.8%、线下营销费用 率为 3.1%/3.1%/2.6%/1.3%。 1.3、同业对比：成长性/盈利性优 公司在行业内可比公司包括同样主营医疗器械及功效性护肤品的创尔生物、锦波生物、 敷尔佳、贝泰妮、华熙生物、珀莱雅。 1）体量：公司收入规模小于深耕功效护肤的头部企业贝泰妮、华熙生物、珀莱雅，与敷 尔佳相近，是锦波生物/创尔生物（胶原蛋白原料起家）体量的 7 倍左右。品牌端来看， 公司核心品牌可复美/可丽金 21 年收入 8.98/5.26 亿元，规模较功效护肤头部品牌珀莱雅 /薇诺娜（近 40 亿收入）差距仍较大，可复美与夸迪规模差距不大，可丽金规模大于米蓓 尔/肌活。 2）成长性：核心品牌可复美拉动下营收增速处于可比公司上游，收入增速高于珀莱雅/创 尔生物/敷尔佳，低于贝泰妮、锦波生物、华熙生物。 3）毛利率：处行业优秀水平，21 年公司毛利率 87.20%、高于同业，主要为原料自制+线 上直营占比较高。公司毛利率高于创尔生物主要系重组生产路径原料成本相对较少（动物 源生产成本近一半为直接材料、包括动物结缔组织以及制备过程中所需化学材料）。 4）净利率：公司盈利能力优异，处同业领先水平，主要系毛利率优势显著、管理费用率 /销售费用率低于同业。 1.4、募集资金用途：聚焦扩产研发渠道及品牌建设 本次 IPO 募资净额 4.96 亿港元（发行价 24.3 港元，发行股份 2600 万股），主要投向全渠 道拓展及品牌建设（占比 46%）、研发（11%）、产能扩张（28%）。 2、原料端：技术创新、应用前景广阔，公司技术及产能全球领先 2.1、行业发展：“重组”生产路径优势更广，产业化进程加快 根据提取方式不同，可分动物源胶原蛋白和重组胶原蛋白。重组胶原蛋白由基因工程合成， 动物源性胶原蛋白从动物组织中提取。重组胶原蛋白相比而言具有生物活性及生物相容性 更高、免疫原性更低、漏检病原体隐患风险更低、水溶性更佳、无细胞毒性以及可进一步 加工优化等固有优势。此外，重组胶原蛋白的变性温度在 72°C 以上，远高于动物源性胶 原蛋白的 40°C，因此更容易运输和储存。与动物源性胶原蛋白相比，重组胶原蛋白性能 更优、可塑性更强、安全性更高。 按照与天然人胶原蛋白相似程度，重组胶原蛋白可进一步分为重组人胶原蛋白、重组人源 胶原蛋白、重组类胶原蛋白。但因技术水平有限，目前市面上主要为重组人源胶原蛋白和 重组类胶原蛋白两类产品。 重组胶原蛋白技术突破，产业化进程加速。动物来源的胶原蛋白由于存在病原体残留风险、 排异性，亲肤度、吸收度大打折扣的弊端，市场发展缓慢。重组胶原蛋白拥有生物兼容性 更高、漏检病原体隐患风险更低以及可进一步加工优化等优势，有望解决传统动物源胶原 蛋白的痛点。同时，保留胶原蛋白独特的三螺旋结构对技术和