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行业深度
1. 危机形成：城镇化率进入瓶颈期，货币持续宽松、
企业过度加杠杆
1.1 宏观背景 ：城镇化瓶颈期、人口增速达峰、企业杠杆饱和
二战后日本经济和房地产行业快速发展 ，虽然在 1970 年代经历了短暂的经济增长中
枢下降，但总体 1950-1985 年期间房地产行业仍保持快速发展。但对于房地产行业而言，
很多中长期需求指标同样也经历了快速增长，甚至逐步进入瓶颈期，而这也是日本 90 年代
房地产危机的重要背景之一。
1 ）城市化率 ：城市化率从 1950 年的 37.3%提升至 1975 年的 75.9% ，对应平均每年
提升 1.5pct ；1985 年提升至 76.7% ，对应10 年提升 0.8pct ；1975 年以后，日
本的城市化率基本上进入瓶颈期。
2 ）人口情况 ：从自然人口增速来看，1950-1975 年平均增速 11.55‰，1976-1990
年均值降至6.49‰，1991-2006 年继续下降至 1.77‰，后续人口增速持续为负。
从人口结构来看，65 岁以上人口占比从1960 年的5.6%提升至1985 年的10.1% ，
后续基本以每年 0.4-0.5pct 的增速持续提升至 2021 年的 28.7% ；90 年代以来，
日本人口增速大幅放缓、并且老龄化大幅加剧。
3 ）杠杆率：居民部门杠杆率从 1964 年的 20%提升至 1985 年的 52% ，整体仍有加
杠杆空间 ；但非金融企业部门杠杆率从 91%提升至 108% ，并在1990 年前后提升
至 139% ，企业杠杆率基本上也进入瓶颈期。
4 ）人均住房面积：日本人均居住面积从1968 年的18.7 平提升至1988 年的27.8 平 ，
也同样经历了快速提升 ，但整体仍有一定的提升空间。（注：日本人均居住面积采
用的是使用面积口径，而非我国采用的建筑面积口径 ，前者口径小于后者口径）
图 1 ：日本城市化率情况
（% ）
100.0
90.0
80.0
70.0
60.0
50.0
40.0
30.0
20.0
10.0
0.0
0 4 8 2 6 0 4 8 2 6 0 4 8 2 6 0 4 8 2 6 0 4 8 2 6 0
2 2 2 3 3 4 4 4 5 5 6 6 6 7 7 8 8 8 9 9 0 0 0 1 1 2
9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 0 0 0 0 0 0
1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2
日本:城市化率
Wind ，申万宏源研究
第 8 页 共 44 页
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图 2 ：1950-1975 年日本人口保持快速增长 图 3 ：1985 年后人口老龄化加速提升
（‰ ）
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