造船行业市场前景及投资研究报告：扬子江造船业盈利复苏.pdfVIP

[Table_Page] 行业专题研究|机械设备 2023 年8 月3 日 证券研究报告 [Table_Title] 造船行业深度报告（五） 从扬子江看造船业的盈利复苏 [Tabl e_Author] [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 结合宏微观验证，造船行业的盈利拐点已至。造船业已全面进入盈利复苏通道，船企业绩迎来显著改善。根据中 国船舶行业协会，2023 年 1-5 月75 家重点监测船舶企业实现利润总额46.4 亿元，同比扭亏为盈；韩国两大造 船集团现代重工、三星重工的Q2 业绩也实现全面扭亏。扬子江作为全球地位突出的民营龙头船企，盈利能力行 业领先，本轮周期盈利复苏的拐点已经清晰，22 年造船业务毛利率同比+1.35pct。与A 股上市船企不同，扬子江 的报表收入确认方式为完工百分比法，较中国船舶的交付确认法能更领先反映盈利复苏的节奏。 ⚫ 扬子江船业：量价齐升+结构改善+增效降本，多重共振驱动盈利复苏。本报告对扬子江的盈利复苏进行了四个维 度的拆解：（1）量：本轮新接订单和在手订单再攀历史高峰，扬子三井订单饱满程度高达6.7x 。扬子江的订单量 上行弹性明显超出行业，交付能力的显著提升加快了收入确认节奏。（2）价：在造船厂议价能力提升的背景下， 扬子江新接订单均价达到历史新高，相比行业低迷期（17-19 年）修复 283%。（3）结构：集装箱船和大吨位船 等高价值船型在扬子江的未来交付占比中显著提升；（4）成本：外因上，钢材价格下降改善材料费用率；内因上， 坞效人效的提升和费用管控能力优化摊薄固定成本，内外兼修带来利润率大幅改善。 ⚫ 中国船舶：接单、交付和价格端弹性凸显，成本改善拐点可期。过去中国船舶的毛利率显著低于扬子江，可能的 原因在于扬子江的集装箱船交付占比和产能利用率、坞效、人效等效率指标高于中国船舶，但中国船舶在本轮周 期已呈现出了明显转变，利润修复的弹性更大。订单来看，中国船舶订单恢复更为强劲，2022 年底手持订单恢复 至18-20 年的121%，在产能利用率和资产周转率具有潜在提升空间的前提下，中国船舶有望加快高价订单进入 交付节奏和确认周期。船型结构角度，价格弹性主要源自高附加值船型占比的快速提升，集装箱船、液化气船、 PCC 的预计交付占比在23-26+年分别为42%/63%/53%/72%；公司在大吨位船型的制造能力上也相对领先。成 本端，中国船舶的材料费用率对于钢价下降的敏感性高，在钢价下降、产能利用率提升、内部管理优化的共振作 用下，和扬子江成本差距有望缩小。因此中国船舶有望复现扬子江船厂的盈利复苏之路，且利润的相对弹性更大。 ⚫ 投资建议。量、价、结构与成本四要素是船企盈利改善的核心框架。从四要素框架出发，中国船舶的复苏弹性值 得期待。推荐盈利复苏拐点在即的中国船舶*，零部件企业中国动力*、亚星锚链；建议关注中船防务 （A+H），中 国重工，杭齿前进，润邦股份 （*表示与军工组联合覆盖）。 ⚫ 风险提示。全球宏观经济环