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证证券券研研究究报报告告||年44月月11日日

A股4月观点

4月决断，关于红利、小微盘和一季报

策略研究·策略专题

证券分析师：陈凯畅证券分析师：王开

021021

chengkaichang@wangkai8@

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•四月行情特征与风格指引：震荡整固，大盘胜率高。回顾近10年情况，4月基本上在±5%以内震荡的情况居多，2013年以来全A四月平均收益率0.24%、大盘四

月平均收益率0.68%。从胜率的角度看，胜率低于50%，仅有2015、2020、2021年录得上涨。市值风格方面，四月开始小微盘整体跑输以300为代表的核心资产。

从个股赚钱效应看，国证2000个股收益分布峰值分布在-10%-0%区间，中证1000个股收益率峰值分布在0-10%区间，市值因子和收益率呈现一定的负相关性。

•再论“位置感”，仍处于长期性价比区间。对比当前和三月初的PB分布情况看，3月估值整体变化不大，当前位置和2022年4月的估值水平依旧可比，个股估值

分布出现分化，底部5%分位数+75%分位数往上样本占比增加，3月下旬有估值修复的补涨逻辑,体现在底部5%分位数的样本减少，挪到5%-25%分位数区间，pb处

于三年50%分位数以内的样本估值小幅修复。

•红利还是小微盘：红利胜率赔率均有提升，关注“现金牛红利+”。1）从日历效应看，近10年4月领涨行业包括食品饮料、家电、美护、建筑装饰、银行、交

运。消费类核心资产在近10年以来的“四月决断期”具备更强的韧性，传统红利资产平均涨跌幅同样相对靠前，消费内部分化主要体现在现金流和分红能力上，

现金流、ROE更好，业绩波动性更低的食饮家电，过往数年4月表现优于社服、零售；2）从长期择时框架的核心指标出发，红利资产依赖基本面相对优势，整

体法视角下双创业绩边际恶化，红利资产基本面相对优势显现；3）从长期择时框架的其他观测锚看，社融规模存量同比快速上行概率不大，红利资产相对小

微盘压力较小；4）从短期择时框架出发，红利资产短期看美债利率、拥挤度变化和短期风险偏好三个指标，其中美债利率在美联储降息前变化不大、拥挤度

较2月中旬下降明显，前期市场以高斜率反弹后，短期风险偏好或有所下降；4）红利与微盘在过去十年多次出现“共同向上”行情，两者之间的大级别切换长

期看ROE剪刀差，短期看滚动一年的相对拥挤度。

•中观指引与景气方向：周期、TMT边际改善，制造内部分化，消费小幅复苏，公用事业同比高增。1）除煤炭外多数上游周期行业有望实现降幅收窄，边际修复；

2）中游制造业内部可用工业企业利润做业绩指引的一级行业包括电力设备、机械设备和汽车零部件，其中电力设备整体增速预计小幅下降，内部结构上电网

设备、光伏设备增速具备优势；机械设备预期1Q23业绩增速个位数增长，通用设备、专用设备出现分化；汽车行业考虑去年一季度的基数效应，业绩同比预期

在30%以上，零部件增速预计高于乘用车，环比预计-10%-0%；4）下游消费方面，食品饮料预计一季度较23Y仍有小幅度边际改善，纺服预计1Q24同比增速较之

23Y同比增速仍有提升空间，轻工制造基数效应严重，1Q22、1Q23业绩增速分别为-41%、-28%，考虑到工业企业利润近三年复合增速-4%左右，预期行业内上市

企业整体法口径下同比增速有望达到70%+；家电年报业绩增速在14%附近，一季报预期与2023年报相差不大；5）TMT方面，从年报情况看，电子、通信、传媒

在整体法中位数口径交叉验证下有边际改善，预计半导体、元器件、消