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沉没成本与金融市场投资决策扭曲研究

作者：汤吉军

来源：《学习与探索》2019年第2期

摘要：

新古典金融学理论模型建立在新古典经济学的基本假设基础上，因认为沉没成本属于决策

不相关成本，所以不应该影响当前或未来的金融决策，强调沉没成本决策无关性。然而，行为

金融学则建立在有限理性和心智成本大于零的前提下，认为受心理或情感因素的影响，沉没成

本会扭曲金融资源配置。因此，需要采取正确的制度安排克服沉没成本所带来的不利影响，跟

踪投资成本过程监督，并且需要加强沉没成本和不确定性管理。其中，信息、激励与协调机制

是解决沉没成本与金融投资决策扭曲的关键所在。

关键词：沉没成本；金融市场扭曲；新制度金融学；行为金融学

中图分类号：F830文献标志码：A文章编号：1002-462X(2019)02-0131-06

基金项目：

教育部人文社会科学重点研究基地重大项目“中国国有企业发展混合所有制研究”

（16JJD790020）

作者简介：

汤吉军，1971年生，辽宁大学经济学院教授、博士生导师，经济学博士。

一、引言

过去30多年，新古典金融学理论受新古典经济学模型和方法的影响极大，更多体现在商业

经济学与现代金融投资理论之间的关系上，其中诸多诺奖得主都是投资和金融领域的商业经济

学家。戴维森（2009）指出，19世纪的古典经济学假定经济决策者对未来拥有完美可靠的知识，

因此完全忽略了未来存在不确定性的可能［1］。20世纪早期的古典经济学家假定即使经济决

策者对未来并不拥有完全可靠的知识，也可以根据以前的市场数据对未来进行统计上的预测。

在新古典经济学占统治地位的20世纪末期，遍历性公理被假定为人们对未来的可靠统计预测形

成理性预期的必要条件。新古典经济学明确宣称，经济体系的所有决策者，通过对过去和现在

的市场价格进行分析，能够形成等同于确定统计预测的“理性预期”。因此，当新古典经济学

与金融学相结合时，就构成传统金融学、标准金融学或新古典金融学，同样延续了新古典经济

学的假设前提——投资者的心理并不妨碍人们做出正确的投资决策。其中，新古典经济学理论

往往建立在两个重要的假设前提之上：一是人们的决策是理性的，追求自身效用最大化；二是

人们对未来的预期没有偏差，人们拥有统计学上对未来的正确看法，并且将理性预期融入他们

的理性选择中。通过假设人们的行为是理性和自利，新古典金融学为投资者提供了强有力的分

析工具，依据主观期望效用理论模型建立投资资产组合理论、资本资产定价理论、套利定价理

论和金融期权定价理论等理性选择理论，帮助投资者对证券进行估值，并分析预期的风险和收

益水平。此时，作为非经济性成本（noneconomiccosts）的沉没成本，被认为不应该影响人们

当前或未来决策。或者说，大部分成本支付以后，其所对应的未来的结果是无法事先预知的，

因而这部分成本支出在当前的理性决策中应该被忽略，从而对价格和市场决策均不产生影响

［2］。因此说，在微观经济学价格理论下，理性人追求边际收益等于边际成本的利润最大化，

当然不会考虑过去投资的沉没成本的影响。沉没成本效应被视为一种非理性的错误行为被轻易

地排除在新古典完全理性研究范围之外。

新制度经济学引入交易成本、税收、有限认知和其他摩擦，从而使新古典金融学转向新制

度金融学［3］。实际上，它仅仅打破了新古典经济学零交易成本假设，并没有逃脱远见契约和

完全理性的窠臼，最终又回到寻求交易成本最小化的治理结构。有些经济学家选择完全理性作

为分析问题的出发点，因为他们认为不需要知道人们是如何决策的，只希望他们的模型可以和

有限理性模型一样做出预测。完全理性行为假设的解释力和成功之处在于，许多事件可以通过

假设个体好像是在完全理性的指导下行事来做出解释。因此，采纳完全理性假设的一个原因在

于它有用，一些公理或假设由演绎方法而建立起来，通过逻辑推理（数学方法）而获得各种假

说，这是科学研究的通用法则。即使几乎每一个人都认为完全理性是不现实的，但因为没有其

他更好的替代假设，或者其他假设并没有增加额外的价值，人们仍然继续使用这一假设。但是，

当采用完全理性模型对所做的决策不再提供足够的信息时，它们就有问题了。然而，心理学家

很久以前就认识到完全理性或心智成本为零假设前提是错误的。因为人们的行为往往是非理性

的，他们的预测也经常出错。在心理学领域中，尤其是认知心理学逐渐融入金融学研究中，往

往致力于不确定性（心智成本大于零）条件下人类判断与决策研究，构成了行为金融学研究的

主要内容。