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1.腾讯的商业模式

这一点大家都很熟悉。腾讯起家是QQ聊天软件，依靠不断的微创新迭代和对中国本

土用户需求的把握，击败YMSN成为国内IM龙头。但如今已经首富级别的马化腾一开始也

找不到盈利模式，一度想以100万出售QQ（幸亏没卖掉）。后来依靠QQ秀赚到第一桶金，

继而打开了后续Q币等增值业务空间。然后在庞大用户数的基础上开发游戏（PC端），并

成为国内端游市场的老大（40%份额），游戏也成为腾讯收入和利润的最大来源（后文会详

细分析）。

因此，简单总结，腾讯的商业模式就是以强大的免费社交软件（QQ、微信）等吸引庞

大的用户群（6-8亿级别），在此基础上利用增值业务和游戏来实现货币化。其中，社交是

腾讯帝国的基石，是腾讯一切商业化的基础。有了这些粘性巨大的用户之后，腾讯可以展

开多样形式的变现，在PC端时代，VAS（增值服务）和端游是主要手段。但微信成气候以

后，腾讯货币化的手段会更加丰富。

2.业绩分析

腾讯于2004年在港交所上市，当年收入11亿元，净利润4亿元，2012年实现收入

439亿元，净利润127亿元。预计2013年实现收入600亿元，净利润160亿元左右。9年收

入增长约54倍，利润增长约39倍，股价从3.4港币上涨到最高536港币，涨幅156倍，市

值约1万亿港币，为中国第一大互联网公司，也是全球排名前十的互联网公司。无愧于过去

十年的明星成长股称号。

腾讯不仅十年间收入和利润每年保持快速增长，且季度的收入和利润走势也十分稳

定。下图为季度业绩走势（单位：万元）

按业务分拆来看，游戏贡献了超过一半的收入。社交网络的增值服务（各种QQ会员、

Q币等）近年来比重有所降低到20%。网络广告一直不超过10%。还有约15%是近年来大力发

展的电商。

利润率的角度看，腾讯实际的利润率已经有所下滑。

原因也很简单，QQ用户数已经不太可能高增长。主力利润来源游戏业务无论是行

业

增速、市场份额都已经进入瓶颈期。而微信商业化之前还有较多的研发推广费用。

QQ月活跃用户和最高同时在线人数变化（单位：百万）

腾讯MMOG（大型多人网络在线）游戏的用户数变化

3.竞争优势

我们觉得腾讯有以下的几个核心竞争力：

稳定的股权结构。腾讯第一大股东是南非的MIH集团，持股33.89%。老板马化腾持

股10.21%（曾经李嘉诚的小儿子李泽楷持有20%的腾讯股份，但后来卖掉了。如果不卖，

他已经超过老爸成为华人首富了）。但腾讯的运营基本都是马化腾的管理层主导的。也不

存在类似阿里巴巴的控制权争斗问题。

保持创新。尽管已经成为一个大公司，但内部并没有染上官僚习气。腾讯内部很多

小团队，互相竞争，鼓励内部创新，从而也能诞生内部这样的产品。

永远追求上进。过去中国互联网界称腾讯是“永远在模仿，从未被超越”。即使很

多产品并未腾讯首创，但腾讯会保持高度的敏感和快速反应，能够迅速跟进竞争对手，并

且依靠强大的产品研发能力和用户数基础实现超越。只有在少数领域如电商、搜索等落后

于对手（这样的对手一般都是牛逼公司，比如阿里、百度）

社交、用户体验和增值服务的专家。腾讯对社交的理解无人能敌，同时非常注重用

户体验，微信对公众账号的严格管控就体现了这一点。增值服务上，腾讯更是Facebook这

样的全球大佬都需要学习党的对象。

BAT之战：

谈到竞争，我们不可避免的要说到三巨头之争，甚至要带上奇虎360这个第四巨头。

过去三巨头分别在社交、电商、搜索领域相安无事，但移动互联网时代，腾讯和阿里已经开

始正面交锋，微信可能威胁到阿里的淘宝和支付宝。从三者的优缺点而言，腾讯擅长做产品，

阿里善于做生意，百度强于技术。百度的搜索是弱关系链，因此用户粘性较低，只能通过广

告方式变现（当然，百度的广告已经超过央视成为国内第一了），在移动互联网时代也缺乏

重量级的入口，且传统搜索正面临360的挑战。因此我们看到百度的市值555亿美金低于

腾讯阿里（千亿美金）一个级别。所以三巨头之战，我们更多的是看腾讯阿里之争，这也

是目前所表现出来的。

从产品角度，可以观察