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证券研究报告

【利率债观察】长端国债利率的合意水平待确认

证券分析师

刘璐投资咨询资格编号：S1060519060001

郑子辰投资咨询资格编号：S1060521090001

2024年第19期总第177期

2024年7月7日

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近两周核心观点

市场表现

央行买卖国债信息扰动下，债券收益率曲线整体走陡。1-3Y短端品种表现较好，6月21日-7月5日（下同），1Y国债收益率下行6.25BP至1.53%，

3Y国债收益率下行7.14BP至1.83%；10Y国债和30Y国债分别上行1.83BP和3.33BP至2.28%和2.51%。

月初央行净回收上月跨季流动性，资金面整体维持宽松。7月5日较6月21日，R001下行22.45BP至1.80%，R007下行18.50BP至1.86%；截至7月5日，

DR007较政策利率高0.89BP、R007较政策利率高5.70BP。

机构杠杆小幅上行，基金、小行降久期。7月5日市场平均杠杆率108.09%，环比上行0.77个百分点，但整体杠杆水平仍然不高。机构行为方面，

上周基金卖出超长债降久期；保险二级市场净买入回落，和往年同期相比在较高水平，主要买入地方债和同业存单；小行净买入规模回升，主要

买入同业存单和国债，久期缩短。国债新老券、地方债-国债利差均压缩，配置盘偏主导。

利率策略

增量资金可以先关注10Y以内偏凸位置和信用债，长债需要等待央行后续的表态细节确认合意区间。近期的增量信息主要集中在央行借债，先是7

月1日央行发布公告明确绝对开展国债借入操作，当日10Y和30Y国债收益率上行4-5BP，7月2日收益率小幅回落1BP左右后，7月3日-4日收益率进

一步回到小幅上行。7月5日《金融时报》发布文章《央行将大规模借入国债》，10Y和30Y国债收益率当日分别上行2.5BP和3.3BP。后续央行的态

度以及操作可能是市场波动的主要来源:首先，等待央行是否在操作后公告细节，同时进一步确认其对长端国债利率的合意水平，形成长端利率

区间上下限。其次，资金面预计平稳，其他期限品种或保持震荡，如有增量资金可关注10年以内曲线偏凸位置（当前是3Y）以及信用债。第一，

从季节性上看，过去三年的7月，资金价格多回落或震荡持平。第二，当前经济的领先指标如M1增速，信贷脉冲、企业存款或上游大宗商品价格

多在回落，我们预计二季度GDP同比增速在5%左右，并未显著超过全年目标。若没有超预期政策配合，资金面难有收紧的基础。第三，22年7月美

元升值带动人民币汇率贬值，资金面反而边际放松，并未受到直接影响。最后，关注后续7月三中全会的政策进展。

风险提示：政策刺激经济；美国经济超预期上行；全球通胀超预期上行。2

利利率市场率市场：：收益收益率率曲线曲线整整体走体走陡陡

国债收益率整体走陡（%）债券收益率基本下行（%）

变化，BP，右轴债收益率曲线，%

债收益率曲线，%

品种2024/6/212024/7/5涨跌幅(BP)

4

2.65