兼论美国失业率分析框架：为什么美国就业放缓不至于引发衰退？.docxVIP

近期美国就业市场降温，全球股市巨震，市场对美国经济是否走向衰退出现较大分歧。我们研究后认为，美国就业市场可能继续降温，但不至于引发衰退。我们构建的预测模型显示，2025年底之前，美国失业率大概率不会超过6，而过去四十余年的历史经验显示，失业率要达到6.5?以上，美国经济才会衰退。换言之，2025年底之前，美国经济大概率只是放缓，很难衰退。

一、美国就业总量放缓的迹象

目前，美国就业市场确实已出现较多放缓迹象。从新增非农就业人数看，7月仅为11.4万人，大幅低于市场预期的17.6万人。从全部就业人数看（注意，此处就业口径为全口径，大于非农就业口径），2020年下半年至2021年底为美国就业市场的黄金增长期，2022年初美联储加息启动后，就业人数增长即开始逐渐放缓，2024年以来进一步放缓，截至2024年7月，美国就业人数约为1.61亿人（图1）。从失业率看，2023年4月美国失业率录得低点3.4，此后逐渐回升，2024年7月失业率为4.3?，较低点已回升0.9个百分点（图2）。

图1：美国就业人数增长放缓

人美国

人

美国:就业人数:季调

17000

16000

15000

14000

13000

12000

11000

10000

9000

资料来源:，

图2：美国失业率连续回升

%

11 美国:失业率:季调

10

9

8

7

6

5

4

3

资料来源:，

前瞻指标预示，未来美国就业总量或继续放缓。美国劳工部发布就业扩散指数，包括制造业就业扩散指数和所有私人部门就业扩散指数，历史上，就业扩散指数、PMI就业指数和新增非农就业人数等指标之间存在较好的相互印证关系（图3-4），这表明，就业先导指数具有较强的指示意义。目前，制造业和所有私人部门的就业扩散指数均呈放缓趋势，7月份，制造业6个月跨度的就业扩散指数为41，较前值下行4.8个百分点，所有私人部门

个月跨度指数为57.8?，较前值下行3.6个百分点。区别在于，制造业就业扩散指数处于收缩区间，而所有私人部门指数仍处于扩张区间（图5-6）。

美国:ISM:非制造业PMI:就业:12

美国:ISM:非制造业PMI:就业:12月移动平均

美国:就业扩散指数:6个月后:所有私人部门:季调（右）

60

55

50

45

40

35

%

100

90

80

70

60

50

40

30

20

10

0

资料来源:，

美国:新增非农就业人数:

美国:新增非农就业人数:总计:季调:12月移动平均

美国:就业扩散指数:6个月后:所有私人部门:季调（右）

120

80

40

0

-40

-80

-120

-160

%

100

90

80

70

60

50

40

30

20

10

0

资料来源:，

图5：制造业就业扩散指数呈放缓趋势

%

100 美国:就业扩散指数:6个月后:制造业:季调

90

80

70

60

50

40

30

20

10

0

资料来源:，

图6：所有私人部门就业扩散指数也呈放缓趋势

% 美国:就业扩散指数:6个月后:所有私人部门:季调100

90

80

70

60

50

40

30

20

10

0

资料来源:，

但需注意，结构上，目前美国制造业和服务业就业走势分化。一方面，制造业就业放缓压力大。从美国ISM制造业PMI的就业指数看，自从2022年初美联储启动加息之后，该指数就出现趋势性下行，截至2024年7月，该指数为43.4?，较上月放缓5.9个百分点。另一方面，服务业就业仍具韧性。观察美国ISM非制造业PMI的就业指数，截至2024年7月，该指数为51.1?，较上月回升5.0个百分点。即，7月份同时出现了制造业就业的降温和服务业就业的回暖。

图7：制造业就业放缓压力大

% 美国:ISM:制造业PMI:就业

美国:ISM:

美国:ISM:制造业PMI:就业:12月移动平均

60

55

50

45

40

资料来源:，

图8：非制造业就业仍具韧性

% 美国:ISM:非制造业PMI:就业

美国:ISM:

美国:ISM:非制造业PMI:就业:12月移动平均

60

55

50

45

40

资料来源:，

二、美国非农就业的行业结构变化

截至2024年7月，美国全部非农就业人数为1.59亿人，年内累计增加141.9万人。行业结构上，呈现以下特征。

服务业和政府部门是吸收就业的主体，目前就业人数仍在继续增长。服务业是美国吸收就业人数最多的部门，截至7月，服务业吸收就业1.14亿人，在全部非农就业中占比71.