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策略报告|投资策略
行业比较周报证券研究报告
2024年09月12日
作者
赛点2.0为何重视恒生互联网？
吴开达分析师
SAC执业证书编号：S1110524030001
wukaida@
核心结论：行业周期出清至反转过程会经历四个“象限”：“经营难赚钱”孙希民联系人
→“减小资本开支”→“开始企稳赚钱”→“资本开支上升”，行业的长周sunximin@
期出清以年度为单位计算，在财务指标上会留下“痕迹”；另一方面，出清
完成后，超额行业也是以年度级别计算，因此右侧思维可能更为合适。当前相关报告
恒生互联网盈利出现改善，CAPEX总量连续两年为负，指标形态与白酒行业
1《投资策略：政策与大类资产配置周
2015-2016年有相似性。从最新的24H1财报看，恒生互联网上市公司出现
利润增速大于营收增速的特征，且这一现象首先分布在指数权重上（阿里、观察-等待海内外政策共振启动》
腾讯、美团、京东等），2022、2023年资本开支增速连续为负，利润超额2024-09-10
增加可能来自于投资减少、业务扩展速度边际放缓、行业格局改善、利润率2《投资策略：投资策略-波动率上行，
增加，企业盈利容易出现触底回升，则股价也或面临向上的拐点。另外，
分红和回购方面，美团、腾讯等恒生互联网龙头更倾向于回购来实现投资者赛点2.0临近》2024-09-08
回报，过去一年腾讯回购金额达695亿港元，占当期市值比重2%，回购资金3《投资策略：周观REITs2024年9月
不会被“分流”。第1周-华夏大悦城商业REIT成立》
行业周期反转的范式讨论2024-09-07
行业周期出清过程中会经历四个“象限”：“经营难赚钱”（经营性现金流
净额OCF为负的企业增加）→“减小资本开支”→“开始企稳赚钱”（毛利
率环比改善的企业增加）→“资本开支上升”。煤炭开采行业的出清过程较
长，经历2011-2015、2017-2020两轮超额回撤，于2020Q3后开始走出底
部。行业的长周期出清以年度为单位计算，在经营性现金流、资本开支和毛
利率等指标上都会留下“痕迹”，指标的波动范围则可表征出清幅度；反转
后，行业超额也是以年度级别演绎，因此右侧思维或更合适。
行业周期反转与财务视角看，恒生互联网类似2015-2016年的白酒
当前恒生互联网毛利改善，CAPEX总量连续两年为负，和白酒行业2015-2016
的指标形态有相似性。从最新的24H1财报看，恒生互联网上市公司出现利
润增速大于营收增速的特征，且这一现象首先分布在指数权重上（阿里、腾
讯、美团、京东等）；恒生互联网2022、2023年资本开支增速连续为负，
利润超额增加可能来自于业务扩展速度边际放缓、行业格局改善，企业盈利
容易出现触底回升，股价也或面临向上的拐点。
恒生互联网成分股回购力度较大，托底股价效果可能较分红更好。分红作为
一种投资者回报形式，可能被分流，成为其他股票或新股的增量资金；相比
之下，回购则更类似“定向作用”于自身股票。美团、腾讯等互联网龙头更
倾向于回购来实现投资者回报，过去一年腾讯回购金额达695亿港元，占当
期市值比重2%。
A股哪些行业可能有周期反转特征
对于行业周期反转，很难通过
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