第十章-股利政策理论与实践.pptVIP

1第三篇财务决策第十章股利政策理论与实践

2第十章股利政策理论与实践第一节股利政策理论第二节股利政策第三节股票股利和股票分割

3第一节?????股利政策理论一、股利无关理论企业的股利政策与企业价值无关（MM股利无关理论）四个假设：（1）完善的竞争假设（2）信息完备假设（3）交易成本为零假设（4）理性投资者假设

4第一节?????股利政策理论一、股利无关理论股利无关论认为：1．投资者并不关心企业股利的分配投资者对股利和资本利得并无偏好。2．股利的支付比率不影响企业的价值既然投资者不关心股利的分配，企业的价值就完全由其投资的获利能力所决定，企业的盈余在股利和保留盈余之间的分配并不影响企业的价值。

5第一节?????股利政策理论二、股利相关理论（一）“一鸟在手”理论一鸟在手，强于二鸟在林——股东更偏好于现金股利而非资本利得，倾向于选择股利支付率高的股票。因此，应维持高股利的股利政策

6第一节?????股利政策理论（一）“一鸟在手”理论理论分析：MM股利无关论则认为股东对不同收益并无偏好，Ks是一个常量。“一鸟在手”论认为由于资本收益风险一般大于股利收益，因此，随着股利逐渐被资本收益替代，投资者要求收益率Ks越来越大通过公式可以看到企业在保持一定增长速度的情况下，股利分配额提高，股东承担的收益风险会降低，权益资本成本也会降低，则企业价值提高；当股利支付率下降时，股东的权益资本成本升高，企业的权益价值将会下降。。

7第一节?????股利政策理论（一）税差理论1.税差理论概述如果股利的税率比资本利得税率高，投资者会提高股利收益率预期，要求较高的必要报酬率。因此，为了使资金成本降到最低，并使企业的价值最大，企业应当采取低股利政策。

8第一节?????股利政策理论2.税差理论的发展Farrar和Selwyn（1967）通过最大化个人税后收入的局部均衡分析，得出了上述类似结论。布伦南(Brennan)通过创立一个股票评估模型，将Farrar和Selwyn的模型扩展到了一般均衡情况，使得模型更有说服力。相反地，Black和Scholes(1974)及Fama(1974)的实证结果却表明，高收益率证券的期望收益率并不显著不同于低收益率证券的收益率，从单个公司的角度而言，这些经验检验更倾向于支持MM股利无关论。尽管如此，Miller(1977)发现当普通收入税与资本利得税之间的税率差异下降时，总的均衡股利供给量可能上升。更近的研究中，Keim(1985)认为股利收益率和风险调整收益率之间存在U形关系，即除了较小的股利支付股票外，股利收益率与风险调整收益率之间存在正的关系。Christie(1994)发现零收益率股票比支付股利的股票有显著低的收益率。Naranjo，Nimal—endran和Ryngaert(1998)也发现了显著的收益率效应，但认为并不能完全由税收效应来解释。另外，Hess(1982)通过研究除息(权)日平均股价下降幅度与股利大小的关系，Lakonishok和Vermaelen(1986)通过研究除息日附近的交易量，均显著支持税收效应假说是成立的。

9第一节?????股利政策理论3.税差理论分析在许多西方国家，资本利得税率低于股利收入税率，税差理论有两点结论：（1）股票价格与股利支付率成反比；（2）权益资本成本与股利支付率成正比。按照税差理论，企业在制定股利政策时必须采取低股利支付率政策，才能使企业价值最大化。

10第一节?????股利政策理论4.税差理论存在的问题（1）各种各样的税收规定使税差理论缺乏足够的说服力（2）如果是股利支付率越低越好，支付率为零时股票价值最大，那实际中公司为什么还要支付股利、甚至某些公司总是维持较高的股利支付率呢?税差理论对此也无法解释。（3）对于税收延付的股票(低股利一高资本利得)会比需要税收即付的股票(高股利一低资本利得)价格高。也就是说，高股利损害了投资者的利益，而低股利则会抬高股价，增加企业的市场价值，从而使股东财富最大化。

11第一节?????股利政策理论（三）客户效应理论收入高的投资者因其拥有较高的税率表现出偏好低股利支付率的股票，希望少分现金