运营商调整融资策略需从三层面入手.docx

?

?

运营商调整融资策略需从三层面入手

?

?

电信重组揭开了帷幕。如何解决运营商的资金压力，如何平稳地实现战略调整，如何掌握境外资产的控股权，成为运营商调整融资策略时需要思考的问题。

当前，地震等救灾工作及灾后重建，加之重组之后网络建设的推进，都使运营商面临来自资金方面的压力。特别是，融合重组工作已经开始，如何顺利平稳地实现战略发展的阶段目标值得研究。另外，作为已在境外上市的基础电信运营商，其控股权的归属关系到国家战略，这是一个必须谨慎处理的问题。因此，如何解决运营商内部融资结构的管理问题、产业层面的格局规划问题，以及战略融资的控股权博弈问题，需要运营商多加思考。笔者建议从三个层面探讨融资策略：优化资本结构、加快实施并购重组和总量股权优化与分散控股权。

多渠道融资优化资本结构

由表1可知，固网运营商的资产负债率相对较高，中国电信六年的算术平均值为51%，中国网通五年的算术平均值为66%。移动运营商的资产负债率则相对较低，中国移动六年的算术平均值仅为36%，中国联通六年的算术平均值为48%。从稳定度来看，中国移动与中国电信的资产负债率相对平缓，尤其是中国移动的资产负债率相当稳定，而中国网通与中国联通均呈现出逐年降低的趋势。

对于大型中央企业的上市公司而言，主要的融资渠道除了各种负债贷款外，股权融资的意义越发重要。历史原因使中国网通、中国联通这两个公司的实力相对较弱，初期负债率较高。二者都是将部分股权融资额用于还债，中国网通更是将IPO的30%用于支付到期的贷款本息。中国联通集团负债建CDMA网使其资金压力很大，而正是通过境内外三次融资才有效缓

解了其到期债务。这种用部分股权融资降低资产负债率的方式，可以供负债率较高、业务收入增长下滑、资金压力较大、公众持股比重较低的固网运营商借鉴。

另外，2008年6月初公布了重组实施方案细则，新电信用602亿元购买原联通C网的资产，再用438亿元收购C网业务。这438亿元中，交割日及此后的三天内要支付90%，即近400亿元的现金。而其2007年报中，自由现金流不过340亿元，短期内可以通过发债解决剩余的60亿元。但其余的660亿元及日常维护、救灾重建，还有300亿元C网升级等开支仅凭债券融资很难实现。相对原联通52%的公众股权，新电信的空间很大，最主要的是从资本运营角度上看，新电信别无他选。

相反地，对于负债率较低、现金流充裕、业务增长迅速的中国移动而言，面对巨额资金需求时可以首先考虑各种贷款的方式融资，比如银团贷款。毕竟，从2002年到2007年，中国移动平均每年向境外股东支付51.4亿元人民币，占同期四家运营商年均对外支付股息总额的71%。如果再算上1997年到2001年各家的股息，这个比重会更大。

总之，应根据各公司的实际情况，选择偏债或偏股的融资策略，从而达到优化资本结构、提高资金使用效率的目的。

加快并购重组实施进程

从产业经济学SCP模型的角度来看，电信运营业在国家立法、机构政策等方面有很强的政策性壁垒；而运营商、设备商联合采取措施抵制境外运营商、设备商的进入，又形成了策略性壁垒；潜在进入者获取行业核心技术的困难，形成了技术性壁垒；运营商凭借国家多年投入具备的绝对成本优势，构成丁成本性壁垒。这些壁垒导致了中国这个庞大的市场中只有为数不多的几家运营商，也使得其市场份额、市场集中度仅在内部消化，市场结构相对我国香港地区简单得多。在部分业务上，某个企业的市场支配力很大，市场的竞争程度很低。这些又决定了运营商的市场行为中带有明显的寡头垄断特色，也决定了在资源重新整合分配时，有关部门对并购重组所采取的策略。

国际上的并购发展可分为同业间的横向并购、基于产业链的纵向并购、跨行业的多元并购、基于企业价值分析的金融并购和跨国界的国际战略并购五个阶段。一般并购重组的目的是通过并购获得某种自身缺少的资源，并以此为未来长期发展的战略规划进行必要的准备和铺垫。

电信行业有很强的规模优势，随着传统业务的衰退、新兴业务的快速发展，固网运营商盈利的增长正在衰退。在目前四大运营商整体实力明显增强、但内部结构不均衡的情况下，3G牌照本质上都是进行上市公司间股权并购的后续事宜，一切的基础是重组。而严格来说，电信运营商历次并购多属于横向并购，无论并购规模大小、操作手段、还是境内境外，主要对象都是运营商。这种并购方式是基于相同行业的，双方对于电信业务的理解与运作都非常熟悉，重组后公司运营工作相对会顺利些。这样可以缩短投入产出时间。以中国网通融合的经验来看，网络技术融合所花的时间并不长，可以降低投资成本，减少业内普遍存在的重复建设问题；可以提高各企业所辖业务的行业集中度和企业的市场地位，增强对外的市场主导能力，至少可使新联通安心于专网主营业务，不再左右互搏；可以产