行业指数波动同步性、风险溢出与传染渠道研究--基于中国股票市场的经验证据.pdfVIP

第39卷第2期融经学Vol.39,No.2

2024年3月inancialEconomicsResearchMar.2024

行业指数波动同步性、风险溢出与传染渠道研究

基于中国股票市场的经验证据

田新民陈仁全

摘要：基于2005一2021年的申万一级行业指数，采用CED-CJR-GARCH-DCC模型考

察行业波动的同步性，并借助VAR模型的广义方差分解方法构建波动风险溢出层次网络，系

统性分析风险的跨行业传染问题。研究发现，行业波动的动态变化具有明显的“事件驱动”特

征，极端事件不仅加剧了行业间波动的同步性、非对称性和溢出效应，而且破坏了行业波动关

联网络的原有结构。从行业波动的方向性溢出来看，位于产业链中游的制造类行业具有较强

的风险溢出能力，上游资源类行业和金融类支撑性行业容易受到其他行业的冲击，具有风险净

吸收效应。行业波动溢出层次网络揭示出风险的跨行业传染沿循“风险输出型行业一风险中

介型行业一风险吸收型行业”的传导渠道。鉴于此，监管部门应当根据行业风险传染机制进行

分类监管，平抑行业波动同步性，切断风险传染渠道，提高风险监控和处理能力。

关键词：同步性；风险溢出；层次网络；风险传染

中图分类号：F832.5文献标识码：A

一、引言

改革开放以来，中国与世界经济体加速融合并取得了举世瞩目的发展成就，各个行业

发展百花齐放，亮点纷呈。然而，在经济高速发展的同时，部分行业供需失衡、杠杆率居高

不下、产能落后等矛盾突出，由此所累积的风险日渐凸显，为经济高质量发展埋下了巨大隐

患。对此，党的二十大报告强调“守住不发生系统性风险底线”的重要性，而系统性风险的

全局性和系统性特征决定了金融风险不仅仅存在于金融体系内部（李政等，2019），风险一

旦爆发，必定会在实体经济和金融体系之间交叉传染。近年来，尽管经济一体化水平稳步

提升，但实体行业间的发展不断相互渗透，行业关系更加复杂化，原本经济高速发展所积聚

的风险可能随时暴露，因而实体行业亦有可能成为风险的集聚地和传染源。另外，日益复

杂的国外经济环境、国内渐趋增大的经济下行压力以及频发的“黑天鹅”事件，使国内各行

收稿日期：2023-02-15

基金项目：国家自然科学基金项目。

作者简介：田新民，首都经济贸易大学经济学院教授，数量经济学专业博士生导师，研究方向为金融计量和风险管理；陈

仁全，首都经济贸易大学博士研究生，研究方向为金融计量和风险管理，crq166@163.com。

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全融经研2024年第2期

业发展的不确定性上升。

在日益复杂化的经济背景下，整个经济体系的关联性特征越发明显，风险的跨行业传

染效应不断增强。现有研究表明，当极端事件发生时，负向冲击通过直接影响渠道提高行

业的自身风险水平，同时也通过真实关联渠道和信息关联渠道使得风险在整个系统中扩

散。一方面，各行业之间通过复杂的产业链而紧密关联，这就导致当危机发生时，各个行业

为了减少损失而选择降低产出的经营决策，进而容易形成产出结构趋同效应；另一方面，企

业投资多样化以及混业经营常态化，令行业间通过股权关系形成复杂的投资关联网络，彼

此间的依赖程度在危机期间将得以进一步加深，从而导致资本结构趋同现象。由此可见，

当一个行业产生危机，风险通过关联渠道实现跨行业间扩散，而风险叠加和双向反馈再次

强化其他行业的风险承载水平，最终提高行业的整体风险溢出能力和溢出水平。此外，信

息关联渠道也是加剧风险跨行业溢出水平的主要渠道之一，在危机时期更加复杂，信息透

明度更趋恶化，投资者的非理性行为造成行业指数产生共振效应，加剧了风险的传染程度。

鉴于实体经济的重要性、系统性风险的全局性及负外部性，有必要厘清各个行业在经

济金融系统的风险传染链条中所承担的角色。对此，本文首先通过GED-GJR-GARCH-

DCC模型考察行业指数波动的同步性特征；其次，结合ElasticNet-VAR模型探讨行业风

险的静态和动态溢出效应；最后，通过构建行业风险