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奋进中的洋河（上）
2017-09-04唐朝唐书房
本文涉及几家白酒公司对比，超过了6000字。为方便阅读，分为
上下篇同时推送。
2017年上半年，洋河业绩稳定增长，实现营业收入115.3亿
元，同比增长13.12%；归属于上市公司股东的净利润39.1亿
元，同比增长14.15%。公司资产负债表相当简单和清晰：总资
产360亿，其中类现金资产130亿+存货116亿+生产资产108
亿+其他4亿。有息负债为0——准确的说，是0.00145亿。
其中类现金资产包括货币和银行承兑14亿、产品100
亿，对外投资的可供金融资产（各类公司股权）16.2亿。
生产资产包括固定资产、在建工程、无形资产、递延所得税资
产——这么简单透明的报表，看着舒心。
公司财报对白酒行业的形势总结是「大众消费持续升级，白酒
行业进入新一轮增长期，高端、次高端白酒产品价量齐升，中
低档白酒产品销售稳步增长（财报第8页）」。白酒行业的整体形势真的有这么乐观吗？我们
先来看看全部19家白酒业上市公司的整体情况。
看营业收入，19家白酒企业，座次和往年没有什么变化，、五粮液、洋河作为第一
军，与跟随者的差距进一步拉大，行业呈现强者恒强态势。

净利润格局同样如此。上半年19家白酒企业合计赚到净利润约250亿（备注：顺鑫农业2.5
亿净利润，未披露白酒业和养猪业利润明细）。分布如下图：

其中一家独大，独占约45%净利润，五粮液和洋河合计又占35%出头，三巨头拿走
八成有余；紧随其后的老窖、古井贡、汾酒、今世缘、口子窖、迎驾6家酒企切走17%出头；
剩余不足3%的残羹冷炙由其他10家企业哄抢。
总体来看，高端和次高端确实出现了量价齐升，但中其实并不乐观。这也是白酒行业自
2014年一直呈现的态势：高端酒受的供不应求带动，出现强劲复苏态势。中
白酒，则艰难如旧。这就是发生在我们身边的消费升级：伴随着收入提升，人们对白酒的要
求是少喝酒+喝好酒。
白酒业的投资逻辑相对简单，属于比较典型的一尺跨栏。
首先，虽然都叫白酒，但并非完全同质化产品，它们存在着口味、香型和认同的差异，
因此行业内几乎看不见恶性价格竞争（尤其是高端），市场参与者
的利用产品差异性特点吸引消费者，从而整体性获得高毛利
率；
然后，作为社交辅助产品，餐桌上饮用什么酒，要么由聚会中地位较高者（往往也是收
入和消费水平较高的）的口味决定，要么由饭局者的钱包承受力上限决定，天然具有消
费升级的拉动效应；
其次，人的味蕾有，再加上由俭入奢易、由奢入俭难的本性，人们对白酒的消费过程就
是伴随着、地位和收入的增长，从被影响到自主，再到影响别人的完整过程；
再次，伴随产品的使用，对的耐受度缓慢提高，达到相同的陶醉度所需产品总量也
会慢慢提高，天然具有量的增长。想想美剧《》描写的1920-1933年禁酒令
期间，人们挖空心思，冒着坐牢风险饮品，冒着生命风险饮用无法保证安全的私酒，
庞大的利益甚至黑帮之间的厮杀，便知道这是一个多么迷人的生意。
最后，很奇妙的一点，白酒库存没有过期，反而“酒是陈的香”。这意味着企业具有很大
的腾挪空间，在市场消费量波动的周期低谷，企业居然可以“改行”从事白酒收藏获取投资升
值。这是一个非常罕见的行业性产品特质。
认识了以上几个条件后，自然就会发现，白酒企业，尤其是高端白酒企业，基本上就是确定
性极
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