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证券研究报告2024年11月13日湘财证券研究所

债券研究事件点评

解读央行三季度货币政策执行报告

相关研究：

1.《LPR调降如期而至，幅度略超预期》2024.10.222.《MLF平价缩量续作，流动性保持合理充裕》2024.10.283.《央行启用买断式逆回购，丰富货币政策工具箱》2024.10.294.《央行买断式逆回购落地，规模5000亿元》2024.11.01

分析师：贺钰偲

证书编号：S0500524080001

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核心要点：

o事件

11月8日，中国人民银行发布2024年第三季度中国货币政策执行报告。《报告》显示，今年以来，稳健的货币政策灵活适度、精准有效，加大逆周期调节力度，为经济回升向好创造了适宜的货币金融环境。

o宏观经济判断：主要发达经济体进入降息周期，国内发展仍具有韧性

对国际宏观经济的判断，3季度报告相较于2季度的表述存在明显差异，这些差异反映了全球经济环境的变化和各国货币政策的调整。我们总结为如下两个方面：

（1）对经济增长态势的描述有变化。2季度报告中提到“全球经济增长动能偏弱，不同地区增长继续呈现分化态势”，而3季度报告则表述为“全球经济延续低增长态势”。这表明对全球经济增长的预期有所下调，认为经济增长的动能更弱，且不再是分化态势，而是普遍的低增长。

（2）对通胀和货币政策的描述有变化。相较于2季度报告“通胀压力有所缓解”、“未来货币政策仍有不确定性”的表述，3季度报告直接明确指出“主要发达经济体通胀总体回落，货币政策进入降息周期”。即使如此，报告也提示了要关注通胀回落不及预期的风险，这将增加未来全球货币政策的不确定性。

对国内宏观经济的判断，央行3季度报告的表述为“经济发展具有强大韧性、巨大潜力和有力支撑”，与2季度的表述基本一致。反应了我国经济运行总体平稳的良好态势。

o货币政策基调：坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度

关于下一阶段货币政策主要思路，3季度报告的表述为“坚定坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度，提高货币政策精准性”。该提法一方面延续了6月19日潘功胜行长在陆家嘴金融论坛上“货币政策的立场是支持性的”表述。另一方面也新增了“提高货币政策精准性”的提法。我们认为，货币政策精准性的提升，与央行自7月以来对货币政策工具的不断创新密切相关。通过不断丰富和完善货币政策工具箱、强化政策利率的引导作用、完善市场化利率形成和传导机制等，央行能够更有效地引导资金流向，支持经济的重点领域和薄弱环节。

o其他：完善货币供应量统计方案，逐步淡化对数量目标的关注

此次货币政策执行报告中有个值得关注的增量信息，就是央行在专栏中提出“人民银行正认真研究货币供应量统计修订的方案”“下阶段，我国货币政策框架将逐步淡化对数量目标的关注”。具体包括：个人活期存款和非银行支付机构备付金可研究纳入M1统计；以及M2统计要结合金融工具流动性的发展变化适时调整等。

淡化数量目标方面，央行可以减少对货币供应量和社会融资规模的直接控制，转而通过政策利率来影响市场利率，以提高资金使用效率。结合目前的利率传导机制，央行通过调整政策利率，影响货币市场利率（如同业

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存单利率）和债券市场利率（如国债收益率），并影响存贷款利率（如贷款市场报价利率（LPR）和银行存款挂牌利率），进而促进消费和投资，提升社会总需求，支持经济发展。这种以价格为主导的货币政策框架，能够更好地适应市场变化，实现对经济的逆周期调节。

o投资建议

展望未来，在继续维持支持性货币政策立场的背景下，未来降准降息可期。我们预计，年内可能会有一次降准操作，其主要目的是为了缓解年底财政发行对市场流动性的影响。至于降息方面，鉴于央行对目前国内的净息差和汇率存在的约束仍有考量（见专栏3），以及特朗普上任后美联储降息步伐可能受到的限制，因此我们判断年内降息概率较低，下一次降息窗口期或在明年一季度。

o风险提示

经济恢复不及预期；流动性风险；政策边际变化。

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