梅花生物从农产品视角看公司的业绩上行周期.pdfVIP

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核心观点

公司主要产品的景气度与豆粕、玉米的价格周期有很大关系。其中豆粕会影响公司氨基酸需求和副产物价格，与公司业绩明显正相关，后续关注特朗普2.0时代

关税反制带来的看涨预期。24年来的玉米下跌对公司则是短空长多，虽然使得短期业绩受库存影响，但24年采割季玉米原料均价也因此极大下降，打开产品利润

空间。综合来看，公司业绩向好、分红丰厚、估值仍低，持续推荐。

摘要

公司业绩波动与玉米、豆粕两大农产品密切相关，本文重点从农产品角度看公司业绩趋势。市场在关注公司所在的生物制造行业（味精/饲料氨基酸行业）时，

大多按照一般周期品规律以供需视角入手，但对于农产品价格因素的影响则缺乏探究。事实上，生物制造工业整体建立在粮食工业之上，不但原料是玉米、需求

同样是农业和食品加工业等。因此农产品价格，特别是玉米、豆粕价格也和公司盈利表现有千丝万缕的联系。本文主要内容即为厘清农产品价格周期对公司业绩

的影响。

豆粕：价格与公司业绩强烈正相关，“特朗普2.0”时代对大豆的关税反制可能对公司形成利好。豆粕价格的波动会很快带来公司部分副产品的价格波动（玉米

蛋白等），同时会提振饲料氨基酸需求，中短期都将明显影响公司业绩。目前，不光美国重启降息有利于大豆周期向上，同时，特朗普重新上台后，如果其关税

主张兑现，我国对大豆的关税反制也或将很快提上日程，届时或将再使得国内豆粕价格上一台阶。对公司盈利将形成利好。

玉米：玉米下跌短空长多；目前的低价是Q4及25年利润表现的重要保障。作为玉米深加工企业，公司常备有大量玉米库存。玉米在2024年的持续下跌，在库存方

面为公司业绩带来一些负面影响，但同时，也为公司的产品打开了盈利空间。特别是24年采割季玉米市场价相比21-23的平均水平下降达到约25%，更将明显缓解

明年公司的成本压力。

综合而言，从农产品角度看，我们认为玉米、豆粕价格将对24Q4-25年的公司业绩形成较强支撑。我们维持公司2024、2025、2026年归母净利预测分别为28.35、

33.88、39.49亿元，对应PE分别为9.8X、8.2X、7.0X，维持“增持”评级。

提提提提纲纲纲纲

综述：豆粕、玉米价格对公司景气度有极高影响

豆粕：价格与景气度高度正相关；关注关税反制带来的豆粕上涨预期

玉米：玉米下跌短空长多；目前的低价是Q4及25年利润表现的重要保障

盈利预测、估值和投资建议

3

生生生生物制造建立与粮食工业之上，景气度与粮食价格密切相关物物物制制制造造造建建建立立立与与与粮粮粮食食食工工工业业业之之之上上上，，，景景景气气气度度度与与与粮粮粮食食食价价价格格格密密密切切切相相相关关关

图：梅花生物的主要产品、小产品和副产品

本篇报告聚焦于味精/饲料氨基酸（赖氨酸、苏氨

酸）行业及行业龙头梅花生物。该行业属于一个主要品种

味精（谷氨酸钠）

相对特殊的子行业，主要由于其是属于玉米为原

材料的生物制造工业，其生产装置、工艺流程等赖氨酸

均与一般大化工截然不同。

这也使得行业的景气度逻辑和一般大化工有较大苏氨酸

区别。市场习惯于以供需为主要框架分析成熟的

大宗商品行业，这一分析框架当然也适用于生物

玉米玉米淀粉黄原胶

制造。但需要注意到的是生物制造立足于粮食工

业之上，其行业景气度逻辑和也农产品价格必然

小品种氨基酸

息息相关。而这也是本篇报告探讨的重点——相

关农产品价格（主要是豆粕和玉米），是如何影胶体和多糖

响行业景气度的？以及如何评估这一影响的重要

性？

副产物（玉米胚芽、玉米蛋白等）