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贵州茅台深度分析

1、贵州茅台：白酒龙一，酱香鼻祖

1.1、历史悠久的白酒龙一，香飘世界的中国名片

酱香鼻祖、白酒龙一，香飘世界的中国名片。贵州茅台坐落于贵州北

部赤水河畔，出产的茅台酒是酱香型白酒的鼻祖和典型代表。独一无

二的原产地域保护、不可复制的微生物菌落群、传承千年的独特酿造

工艺、长期贮存的优质基酒资源组成贵州茅台的“四个核心势能”。公

司拥有著名的品牌、卓越的品质、悠久的文化、厚重的历史积淀，是

当之无愧的中国白酒龙一。茅台酒集国家地理标志产品、有机食品和

国家非物质文化遗产称号于一身，是世界三大蒸馏名酒之一，是香飘

世界的中国名片。

酿造历史悠久，渊源于汉、繁荣于清。关于茅台酒最早的记载可追溯

至汉代，公司前身可追溯至清末及民国的茅台镇成“义”“荣和”和恒兴“”

三大烧房。1915年，在巴拿马万国博览会上，茅台酒荣获金奖，扬

名世界。1951年，国家赎买成义烧房，茅台酒厂成立；1996年改制

为国有独资公司（即上市公司母公司茅台集团）；1999年，贵州茅

台酒股份有限公司成立，2000年在A股上市。70余年辉煌历程，步

入高“质强业”发展新阶段。丁雄军董事长在2021年11月8日的茅“

台辉煌70年庆祝大会”上，将茅台的发展历程划分为四个时期，依次

为：1951年-1978年12月，奠基立业期；1978年12月-2012年11

月，改革兴业期；2012年11月-2020年12月，转型大业期；2021

年至今，高质强业期。

实际控制人为贵州省国资委，股权结构稳定。根据公司公告，截至

2022Q3，公司实际控制人为贵州省国资委，通过中国贵州茅台酒厂

（集团）有限责任公司控制上市公司合计56.21%的股份，股权结构

稳定。

1.2、盈利能力行业领先

白酒行业龙头企业，业绩表现亮眼。2021年贵州茅台分别实现营业

总收入1,094.64亿元（+11.71%），实现归母净利524.60亿元

（+12.34%），位列白酒行业首位，2013-2021年营业总收入/归母

净利CAGR分别为17.05%/16.81%，是近十年收入增速最快的上市

白酒企业。2022Q1-3公司营业总收入为897.86亿元（+16.52%），

同比增速创近四年新高，实现归母净利444.00亿元（+19.14%）。

主力茅台酒稳健成长，系列酒保持高增。从产品来看，茅台酒构成公

司的主要收入来源，2021年茅台酒实现收入934.65亿元，占白酒收

入比重高达88.12%，近年来系列酒快速增长，2013-2021年CAGR

为26.96%。2022Q1-3茅台酒/系列酒分别实现收入744.00亿元

（+14.48%）/125.40亿元（+31.45%），茅台酒依然是营收主力，

系列酒占比提高1.62pct至14.42%。

公司现金流表现优，合同负债储备高增。2021年贵州茅台合同负债

基本保持平稳，同比略降4.53%至127.18亿元，2022Q3公司合同

负债为118.37亿元（+29.55%）。2021年公司销售收现实现双位数

增长，达1,193.21亿元（+11.49%），2022Q1-3销售收现为960.28

亿元（+20.90%），快于整体总营收增速，公司收入质量高。贵州茅

台盈利能力强大、稳健。公司盈利能力长期保持高水平，2013-2021

年总收入毛利率基本维持在90%以上，总收入净利率则围绕50%小

幅波动，近五年保持增势，远高于白酒行业平均水平，2022Q1-3公

司总收入毛利率小幅增加0.64pct到92.11%。分产品来看，茅台酒

毛利率较高，基本保持在93%水平，系列酒毛利率近5年年均增速

约为4.03pct。

公司净资产收益率维持高位，盈利能力优秀。贵州茅台ROE保持高

位，位居行业前列，2021年为27.68%（-1.27pct）；公司销售净利

率持续上升，2021年为52.47%（-1.21pct）；权益乘数保持稳定，

2021年为