日本债券市场及评级机构国际化发展经验及启示 -联合资信.docx

日本债券市场及评级机构国际化发展经验及启示

联合资信评估股份有限公司主权部

一、研究背景及意义

近年来，在中国债券市场双向开放程度不断加深的背景下，中资评级机构在国际化发展方面取得诸多进展，不仅在熊猫债市场及中资离岸债券市场积极拓展国际评级业务，而且通过开展主权评级、获得境外评级资质、加强与境外机构交流与合作等方式持续扩大国际影响力。但与国际三大评级机构相比，中资评级机构的国际化发展程度仍然偏低，主要体现在全球评级市场占有率偏低、获得欧美地区监管认可相对较少、国际投资者认可程度较低、国际话语权及影响力不足等方面。信用评级是债券市场发展的重要基础设施之一，中国债券市场的高水平开放需要中资评级机构提供与之匹配的评级服务。有序推进评级行业的国际化发展是本国债券市场和评级行业发展到一定阶段的必然结果，中资评级机构应顺应债券市场双向开放的发展需求，大力推动国际化发展，提升我国评级机构在国际上的话语权和影响力。

国际三大评级机构在全球评级市场的垄断地位及国际化发展程度在很大程度上取决于美国的全球霸主地位、美元及美元债券市场的高度国际化、自身长达百年的运营历史所建立的国际公信力及影响力等因素，中资评级机构想要复制这些成功要素并非一时之功。当前中国经济所处的增长阶段、债券市场及本币国际化发展程度等方面与上世纪八九十年代的日本具有相似之处，而日本本土评级机构正是在相似的外部环境下走出了一条独有的国际化道路，从全球范围来看其在国际化方面取得的成就仅次于国际三大评级机构。因此，日本评级机构的国际化发展历程对于中资评级机构具有很高的参考价值。

本文主要探究日本债券市场及评级机构国际化的历程及关键驱动因素，借鉴日本评级机构国际化发展的经验及教训，为包括联合资信在内的中资评级机构国际化发展提供指引和参考。

二、日本债券市场国际化发展历程

（一）日元国际化及日本企业对外投资发展历程

1.日元国际化发展历程

第二次世界大战后，日本的政治经济命脉被美军掌控，外汇业务全部由驻日外资银行代理。此后，日本逐渐恢复政治和经济主权，日本经济也在20世纪50年代后期至70年代初实现了高速增长。在此期间，日本政府对日元的管制也逐渐放松，1960年日元成为日本对外结算货币，政府允许非居民在日本的外汇银行开立可自由兑换和转账的“自由日元账户”，1964年日元实现了经常项目下的自由兑换，日元国际化自此开始起步。从1965年开始，日本贸易收支开始出现顺差，且幅度越来越大，同时资本输出也明显增加，并很快成为资本输出国，日元呈现日渐强势之态。1971年布雷顿森林体系解体后，日本开始实行浮动汇率制度，并逐步放松资本管制。此后，由于美元的数次危机及日本长期贸易顺差导致日元升值，世界各国逐步加大了对日元的需求。然而，日本央行和大藏省对日元国际化持消极态度，认为日元的国际化将对国内经济和金融产生冲击。

1980年，日本修改《外汇法》，实现了资本项目可自由兑换，加速了日元的国际化进程。20世纪80年代中期，日本对外贸易连年出现巨额顺差，同时美国国际收支逆差越来越大，日本逐步取代美国成为世界最大的贷款国和债权国，感到自身霸权受到威胁的美国开始逼迫日本开放金融市场并推动日元升值。1984年，日元-美元委员会成立，同时日本开始完善日元国际化的具体措施，包括金融自由化、欧洲日元自由化和建立东京离岸市场等。1985年，美国与日、英、法、德等国达成《广场协议》，使美元对日元等主要货币汇率有秩序下调。此后，日元开始了长达10余年的升值历程。

1997年亚洲金融危机促使日本政府反思日元的国际化，同时欧元顺利在欧盟流通也促使日本政府重新定位日元。此后，日本对日元国际化政策进行调整，提出了“日元亚洲化”战略，认为日元应该从以往的“直接谋求国际货币地位”转换为“集中力量扩大日元在亚洲地区的影响力、增强日元在亚洲地区的计价、交易和储备功能”，这样既可避免直接与美元竞争，又可强化日本在亚洲地区的经贸利益。虽然日本在日元国际化战略转向日元亚洲化上面取得较大进展，但从全球角度来看，日元的国际化战略在收缩，日元在国际贸易、国际支付、国际储备上的使用程度在逐步下降。2008~2009年全球金融危机后，日元的避险货币属性有所凸显，日元在国际储备及国际支付中的占比有所回升，但仍处于较低水平（图1），并且面临来自人民币的强力挑战。

图1美元兑日元汇率走势（左图）和日元国际储备及国际支付份额

数据来源：Wind，IMF

总体来看，日元国际化受到国内外多重因素的推动，日本政府对于日元国际化的态度也从消极变得积极。在日元国际化的初期，