2025年债市复盘系列一：如何理解本轮跨年行情主线.docx

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TOC\o1-1\h\z\u如何理解本轮跨年行情的主线逻辑 4

本轮跨年行情的复盘 5

本轮债市跨年行情的观点回顾 9

风险提示 10

图表目录

图1：2024年债市跨年行情复盘 4

图2：第一阶段利率曲线牛平，长期国债表现较好 6

图3：11月资金面平衡宽松 6

图4：11月18日-11月30日国债净买入情况（含新券及老券） 6

图5：12月1日-12月8日国债净买入情况（含新券及老券） 6

图6：第二阶段利率曲线牛陡，1年期国债表现最优 7

图7：第二阶段国债净买入情况（含新券及老券） 7

图8：第三阶段利率曲线熊平，短端收益率回调较多 8

图9：第三阶段国债净买入情况（含新券及老券） 8

图10：第四阶段利率曲线混合平，15Y品种表现较好 8

图11：第四阶段国债净买入情况（含新券及老券） 8

图12：资金面宽松跨年，跨年后央行回笼流动性 9

图13：2024年买断式逆回购和买入国债对冲大额到期的MLF 9

图14：跨年行情系列报告回顾 10

如何理解本轮跨年行情的主线逻辑

理解本轮债市跨年行情的逻辑，主线是稳增长压力下的货币宽松预期的强化和机构岁末年初的配置需求。货币政策宽松为利率下行趋势提供了宏观背景，而岁末年初配置需求高涨，叠加机构普遍抢跑的操作，进一步强化了此轮利率下行的速度和幅度。

在扩大国内需求和应对外部冲击的双重任务下，2025年政策加力成为市场一致预期。稳增长的压力来自于内部：2024年前三季度，我国GDP当季增速逐季走低，净出口对GDP

累计同比贡献率达23.8%，折射出投资、消费内需两架马车“失速”。当前经济处于渐进修复阶段，内生需求不足、价格低迷、企业盈利偏弱的堵点亟待解决。稳增长压力也来自于外部：特朗普以压倒性优势当选总统，这预示着在他任期内中美经贸关系的不确定性增加，2024年我国出口呈现以价换量模式，美国加征关税大概率使得我国出口承压。

政治局会议表述2025年的货币政策基调为“适度宽松”，宏观政策里程碑式转向。在稳

增长压力下，政治局会议和中央经济工作会议明确2025宏观政策基调为“更加积极的财政

政策、适度宽松的货币政策”，宏观政策里程碑式转向，对政策组合的表态可比2008-2009年同期会议。降息降准预期不断强化。按照以往规律，10年国债收益率波动区间在OMO+40bp~90bp。当前，10年国债收益率最新点位在1.6%附近，7天OMO操作利率1.5%，市场已提前定价了2025年至少30bp的降息幅度。

资产荒背景下，机构岁末年初的配置需求旺盛，抢跑做多行为的一致性较高。随着国债收益率中枢不断下移，稳定低波的高收益资产变得稀缺，保险和银行理财等配置资金往往会

选择“早配置早享受票息”的策略，在岁末年初配置需求较强。在本轮利率加速下行的过程中，更是出现了抢筹行情，大行及政策行、农商行、基金、保险等均在二级市场配置了较大规模的债券仓位。

年末资金面在央行的呵护下维持宽松，创新性工具代替降准。2024年11月-12月共有

2.9万亿MLF到期，央行仅续作1.2万亿MLF，也并未如市场此前预期在年末降准，而是选择通过买国债和大额买断式逆回购向市场投放流动性。虽然降准预期落空，但是创新性工具的加大使用较好的呵护资金面平稳跨年，DR007走势平稳。不过，跨元旦后央行回笼短端流动性，导致DR007边际走高。

2.40%11-08：全国人大常委阶段一：政策预期提前博弈+理财自建估值+非银会批准增加

2.40%

11-08：全国人大常委阶段一：政策预期提前博弈+理财自建估值+非银会批准增加6万亿元地同业存款利率下调+机构配置需求抢跑

方政府债务限额置换 11-25：（1）央行开

存量隐性债务 展9000亿元MLF，操

2.20

11-06：特朗普赢得美国大选，稳增长政策预期升温

作利率维持2.0%

12-11：监管出

（2）5000亿元稳增手干预理财子公

长扩投资专项债

11-22：多地公告置换隐性债务专项债发行计划

司违规使用“自

建估值模型”

阶段二：货币政策定调适度宽松

强化降准降息预期+机构一致性做多12情-1绪2：高中涨央经济工作

会议召开，财政政策明确“提高财政赤字率”、“增加发行超长期特别国债”；货币政策明确表示“适时降准降息”

阶段三：央行针对阶段四：央行提示债市投

行情的监管约谈+ 资风险+资金面跨年前后止盈情绪边际升温由松转紧+年初配置资金

2.30

活跃

12-23：全国财政工作会12-31：（1）央

议表示25年将提高财政行发布