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债券市场专题研究报告日期：2024年03月17日

三大因素或限制转债市场弹性

——转债策略思考

核心观点分析师：王明路

执业证书号：S1230523120006

春节后转债市场弹性偏弱，相对股票市场的显著反弹，转债跟涨力度有限，主要是因wangminglu@

为投资者无“债”可配、估值消化预期偏弱、信用风险限制市场做多热情，我们建议

研究助理：陈婷婷

投资者继续采取“哑铃”配置思路，同时进行适当优化以提高组合弹性。chentingting01@

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❑春节后市场普遍反弹，但是转债走势疲软，反应到估值中体现为转债整体呈现1《牛市回调的四个新特征》

为估值收缩的现象，转债走势如此疲软，那么市场在交易什么呢？2024.03.17

❑第一，不同性质转债的余额与估值存在较大不匹配，转债市场存在“资产荒”现2《债市“新时代”下的资金面

象，投资者存在着无“转债”可配的压力。截止到3月15日，股性转债的余额和存单新逻辑》2024.03.16

为4712亿，占比为57%，余额加权转股溢价率为82%；平衡性转债的余额为3《日央行退出YCC对我国债

3179亿，占比为39%，余额加权转股溢价率为24%；股性转债的余额为348市影响分析》2024.03.16

亿，占比为4%，余额加权转股溢价率为5%。从估值与市场的余额分布来看，

转债市场弹性品种稀缺，投资者存在着无“转债”可配的压力。

❑第二，除了无“转债”可配的压力外，投资者对后续估值如何消化存在分歧。

如果我们把可转债的估值决定因素进行简单的归纳为平价弹性（即股票市场的弹

性）、债底（即无风险利率、信用利差），那么从历史经验来看，股价上涨、无风

险利率上行、信用利差扩大往往对应着转债估值的压缩，反之对应着转债估值的

扩张。因此，债性转债的估值压缩可依靠正股上涨来消化，也可依靠无风险利

率、信用利差上升来消化；对于前者需要正股基本面具有较高的增长预期，对于

后者，特别是无风险利率的上升，意味着宏观经济基本面具有较高的增长预期。

投资者对后续估值如何消化存在分歧。

❑第三，如果无法通过正股反弹、无风险利率上行压缩估值，投资者担心可转债

的信用风险进而导致转债价值重估。截止到3月15日，当前价格小于110元的

可转债的余额为4450亿元，占比为54%，其纯债溢价率为3%左右。如果发生

信用违约事件，或者正股有退市风险，可转债的价格可能迅速跌破债底。

❑展望后市，考虑到当前债性转债余额大、转股溢价率偏高弹性较低、债底有信

用风险担忧；股性转债余额小、转股溢价率低弹性高的特征，建议投资者继续

哑铃策略进行配置，同时进行组合适当的优化，具体来看，1）对于高股息、高

YTM等高质量标的，建议投资者可以提高其正股的配置力度，从而应对大盘转

债余额下降的现状；2）对于高弹性标的，继续建议固收+组合采取转债进行参

与，相对正股而言，转债本身具有较高的保护性，可以很好的应对正股的波动

性；3）考虑到纯债静待收益处在低位，可以适当的用高YTM转债进行替代。

具体方向上：1）关注高股息、高YTM等高质量标的，具体关注银行、煤炭、

家电等红利标的，包括相应的正股；2）关注新质生产力中方向，具体关注汽车

零部件、机械设备、计算机、通讯等。

❑风险提示