2025年1-2月经济数据点评：制造立国，见龙在田.docx

内容目录

TOC\o1-2\h\z\u1-2月经济起步平稳 4

工业生产：制造立国，标准提升 6

固投：制造业投资继续较强，地产投资降幅边际收窄 7

制造业投资继续强势 7

财务支出法支撑基建投资1-2月读数5.6% 9

地产投资降幅收窄，供给端有望逐步企稳 9

春节购物前置+以旧换新或透支→社零修复但中枢下行 11

就业形势总体稳定，失业率季节性抬升 12

风险提示 14

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图表目录

图1：以“制造立国”应对“去地产化”和所谓的“去中国化”依旧是宏观数据的主线逻辑...5

图2：主要经济指标运行情况概览（2024.10-2025.2） 5

图3：1-2月工业增加值累计同比+5.9% 7

图4：1-2月工业增加值分行业累计同比：装备制造业强劲 7

图5：固定资产投资完成额分行业：第二产业累计同比持续较高，第一产业年初上升 8

图6：设备更新、产业升级逻辑下设备工器具购置投资增速明显较高 8

图7：2月水泥发运率有所下行：2月17.1%（前值为22.3%） 9

图8：2月水泥价格指数有所下行：2月119.9（前值为125.8） 9

图9：2025年2月全国商品房待售面积居历史高位 10

图10：2月地产投资累计增速-9.8% 10

图11：2月冰山二手房网签量同比排序：杭州、武汉、上海靠前 11

图12：2月冰山新房网签量同比排序：东莞、杭州和上海靠前 11

图13：百城二手住宅价格及环比变化 11

图14：百城新建住宅价格及环比变化 11

图15：1-2月社会消费品零售总额同比+4.0% 12

图16：1-12月餐饮收入同比为4.3%（前值为5.3%） 12

图17：限额以上企业零售额中金银珠宝1-2月同比转正 12

图18：2月全国城镇调查失业率为5.4%，环比上行 14

图19：青年人失业率依旧高企 14

1-2月经济起步平稳

1-2月份，国民经济起步平稳，主要经济指标平稳向好，生产依旧强劲，投资仍有韧性，消费边际改善。当前阶段，宏观经济数据继续呈现结构分化的特征，

且主要存在两个明显的对冲，一是制造业投资较高，对冲地产投资下行；二是出口表现积极，对冲房价下跌的负财富效应对内需的不利影响。

供给端，1-2月份，规模以上工业增加值同比增长5.9%，高于一致预期（+5.13%）。

需求端，1-2月份，社会消费品零售总额同比增长4.0%，低于一致预期（+4.5%）。

投资端，1-2月份，全国固定资产投资（不含农户）累计增速为4.1%。分领域看，1-12月份制造业投资累计同比增速为9.0%，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增速为5.6%，房地产开发投资同比增速为-9.8%。

1-2月经济数据反映当前经济总量“见龙在田”、结构“两个对冲”：

一方面，从总量层面来说，经济逐步进入“见龙在田”阶段，中期宏观逻辑发生系统性变化，悲观叙事的二阶拐点已现，是时候调整预期了。2025年，我们

认为一系列“悲观叙事”的二阶拐点可能已经出现，五条中期宏观逻辑已经发生了系统性变化：

一是DeepSeek时刻的发生为国产算力、AI应用及AI+的发展打下了良好开局，以人工智能为代表的科技革命叙事不再局限于美国；

二是高利率和强美元难以持续，美联储已开启降息周期，预计美国宽财政、高利率和经济韧性的“不稳定三角”将被打破；

三是逻辑反转导致全球跨境资本寻求再平衡，过去两年多时间里中国资产被系统性“低估”，再平衡力量有望推动中国资产“重估”。

四是去地产化的负面影响拐点已至，地产在经济、信用、财政等方面的占比和重要性在变弱，即便是负向扰动但扰动也已经有所减弱。另一方面房价降幅已经开始收窄，新房及二手房的房价跌幅最快阶段或已经过去，二阶导出现。

五是2024年9月底宏观政策转向后，中央强调直面困难，2025年政府工作报告也强调稳定预期、激发活力，从走出低通胀环境的角度来说，预计宏观政策将在中期（2-3年）保持渐进发力特征，有助于经济和预期的回升。

另一方面，在结构层面，“制造立国”和“去地产化”背景下的“两个对冲”强化经济韧性。我们此前在多篇报告中不断提及，在“制造立国”和“去地产化”的背景下，供给端的工业生产的持续韧性和制造业投资、出口的强势有效的对冲

了地产、消费对经济的负面影响，经济增长的读数可能处在较高水平，将会与微观基本面及居民、企业体感出现一定的偏差和背离。站在当前位置，我们认为这两种对冲的持续性仍存，而地产和消费对于经济形成的掣肘也有望逐步减弱，在总量上看见“见龙在田”、结构上存在“两个对冲”的宏观环境之下，对中国