高盛：中国，财政扩张力度将加大，以抵御关税带来的不利影响-2025-04-宏观大势.docxVIP

GoldmanEconomics

Research2025年4月14日|3:08AMHKT

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中国：财政扩张力度将加大，以抵御关税带来的不利影响

■自特朗普总统上任以来，美国大幅提高对华关税，这将对中国经济造成严重冲

击，我们预计中国将采取一系列宽松措施来抵消其影响，总体而言这些措施包括货币政策、财政政策、房地产政策和社会纾困措施。这也意味着，与我们此前的基准预测相比，今年的经济增长引擎将更明显地从去年的出口主导转向国内政策宽松。

■我们预计广义财政赤字的GDP占比将较去年扩大4.1个百分点，社会融资规模存量增速将提高1.5个百分点，同时货币政策将保持宽松。我们在基准预测中假设的广义财政赤字增幅接近2020年新冠疫情爆发和全国封锁对经济造成冲击时的财政扩张幅度。这表明财政扩张可能会承担大部分的稳增长重任，尽管我们预计它无法完全抵消外部冲击。

■我们预计，政府将在未来几个月加快债券发行和资金支出，最高领导层将在4月份和7月份的政治局会议上强化宽松立场，全国人大将在今年晚些时候批准预算外债券发行额度。新增资金可能会用于消费品以旧换新和设备更新计划、高新技术制造业投资、新基建和城市更新改造项目、以及全国范围的生育补贴。

■我们认为，在财政宽松所需的要素中，受益于地方政府化债和财政扩张，今年的资金情况可能不会像去年那样成为重大瓶颈。短期内项目储备充足，特别是在决策层将未来计划中的一些项目提前启动的情况下。然而，在持续的反腐调查背景下，对地方官员在促增长方面的动力不足仍然是一项制约因素。

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投资者不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或参阅wW/research/hedge.html。

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中国：财政扩张力度将加大，以抵御关税带来的不利影响

自2024年9月份以来中国的政策宽松力度加大、协调性增强，决策层在今年“两会”期间指出，“为应对内外部可能出现的不确定因素，中央财政预留了充足的储备工具和政策空间”。自特朗普上任以来美国对华大幅加征关税，近日中国当局的政策宽松措辞进一步强化，引发了市场对未来宽松加码的预期。我们将在本文中详述我们最新的政策宽松预期，讨论财政刺激传导的要素(即资金来源、项目储备和对地方官员的激励),并更新我们对今年及以后固定资产投资前景的展望。

更具破坏性的外部冲击需要更多政策宽松来抵消其影响

随着中美之间针锋相对的关税冲突快速升级，我们估算截至目前美国对中国进口商品的有效关税税率已从特朗普上任前的11%飙升至107%(计入几轮关税豁免后)。根据我们的估算，美国加征关税将拖累中国实际GDP2.6个百分点，其中对2025年实际GDP的影响估计为2.2个百分点。再加上中国以外地区经济增长放缓带来的额外0.2个百分点拖累，今年外部冲击的综合负面影响将达到2.4个百分点，远大干我们此前基准预测中假设的0.7个百分点拖累。

我们预计中国将采取一系列宽松措施来抵消关税上调的影响，其中财政扩张将承担大部分的稳增长重任(图表1)。这意味着，与我们此前的基准预测相比，今年的增长引擎将更明显地从去年的出口转向国内政策宽松(图表2)。

■货币政策：我们预计二季度和三季度都将“双降”(分别降准50个