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行业报告|行业深度研究

银行证券研究报告

2025年05月06日

投资评级

双重属性视角下的票据分析框架行业评级强于大市(维持评级)

上次评级强于大市

票据的量价指标具有数据高频更新的优势，是判断信贷景气度的有效指标。

作者

票据利率主要包括直贴利率、转贴现利率和再贴现利率。随利率市场化推进，刘杰分析师

转贴现利率逐渐成为票据定价中枢。票据转贴现定价模式多元化，基准加点SAC执业证书编号：S1110523110002

是主要模式。定价基准参考内部资金转移定价（FTP）或外部基准，加点值liujiea@

则根据信用主体类型、票据剩余期限和市场预期确定。曹旭冉联系人

caoxuran@

定期公开的票据数量指标主要来源于央行和上海票据交易所。其中，金融统

计数据中的“票据融资”和社融数据中的“未贴现银行承兑汇票”以是否贴

行业走势图

现为区分标准，但都体现了金融体系通过票据对实体经济的支持。一方面，

表内外票据的合计值和对公短贷会形成一定替代关系。另一方面，表外票据银行沪深300

是银行票据业务的蓄水池，和票据融资也存在此消彼长的“跷跷板效应”。

16%

票据兼具资金属性和信贷属性，资金面和信贷投放情况皆影响票据利率。11%

6%

票据的资金属性体现在其具备货币市场短期金融资产的特性，主要与银行的1%

-4%

转贴现业务和回购业务有关。票据的信贷属性体现在信贷调节工具的定位

-9%

上，与银行的承兑业务和贴现业务有关。双重属性视角下，资金面松紧决定-14%

票据利率中枢，但在某些重要时点信贷属性会超越资金属性决定票据利率。2024-052024-092025-01

货币政策与信贷周期匹配时，票据利率与回购利率、存单利率走势整体同资料来源：聚源数据

向。但若信贷属性和资金属性产生分歧，票据利率与其他货币市场利率走

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势也会产生背离。

1《银行-行业专题研究:3月金融数据

票据的信贷属性使得票据利率成为预测信贷投放情况的同步指标，但偶尔点评：信贷读数高增，但持续性偏弱》

也会失灵。我们可以从以下五个维度进行观察：2025-04-18

2《银行-行业专题研究:2025年