【远东资信-2025研报】国有资本投资运营公司系列研究之一：山东省级投资运营公司观察.pdfVIP

远东研究·信用债研究专题

2025年5月23日

作者：王娜

邮箱：wangna@国有资本投资运营公司系列研究之一：山东省级投资运营公司观察

摘要

山东省当下共有12家省级国有资本投资运营公司，均有发债（山东国惠吸收合并山

东发展完成后，将降至11家），整体呈现“1+N”的模式，即由1家国资运营公司（山

东国投），多家国资投资公司构成。其中省国资委旗下10家，多数公司股权结构为

“70%+20%+10%”；省财政厅旗下2家。本文从设立背景及过程、定位及并表业务方向、

相关研究报告：资产及盈利状况、存量债及债券估值四个维度对山东省级投资运营公司进行分析。

设立背景及过程：以山东省级国有资本投资运营公司的股权变更为线索，山东省级国

1.《3号指引：审核趋严，引有资本投资运营公司建设过程可分为三个阶段。一是划转省属企业部分国有资本充实省

导城投实质转型》，2025.4.8社保基金（2014-2017年）；二是引入山东国惠，社保基金20%划转至山东国惠（2018-

2020年）；三是社保基金理事会改制为财欣公司，省投资运营平台重组整合（2020-至今）。

定位及并表业务方向：山东省国有资本投资运营公司数量较多，采取多元化经营和

产业链纵深布局两类发展模式，根据其职能定位及业务方向可分类五类企业。一是国有资

本运营公司，包括山东国投，采取“IT核心+多元拓展”战略；二是多元化产业投资公司，

包括华鲁集团、鲁商集团、山东国惠，采取多元化的经营模式，其中华鲁集团（高端化工）

和鲁商集团（零售）拥有清晰的主营业务；山东国惠在培育发展新兴产业的同时，亦承担

部分股权管理和资产整合的职能，具有一定的资本运营职能。三是聚焦型产业投资公司，

包括山东能源、山东黄金、山东高速、山钢集团。区别于产业投资公司的多元化发展，该

类企业聚焦实体产业，在产业投资和运营的同时，推动产业链整合、重大项目建设、产业

升级。四是金融类投资公司，包括鲁信集团，聚焦金融业务。五是强政策类投资公司，包

括山东土地、山东发展、山东财金。山东土地主要承担农村土地综合整治；山东发展和山

东财金主要负责政策性委托贷款和省政府基金，以政策性资本运作为主，其中山东发展市

场化运作程度相对较高。

资产及盈利：（1）资产端：从资产规模来看，资产规模分化明显，其中山东高速和

山东能源以超万亿的资产规模显著高于其他公司，山东财金、山东国投、山东黄金资次

之，山东发展规模最小。从资产构成来看，由于各公司的职能定位及业务板块不同，可分

为四类，一是以产业类子公司业务形成资产为主，包括山东国投、华鲁集团、鲁商集团、