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重视传统Pharma创新转型后的又一轮成长机会

请务必阅读报告末页的重要声明

◼本周创新药行情回顾：本周（2025年19日-2025年5月23日）A股创新药涨幅前三的个股为：三生国健（+100%）、迈威生物（+19.1%）、益

方生物（+16.0%），跌幅前三的个股为：盟科药业（-3.3%）、迪哲医药（-2.9%）、中源协和（-2.2%）。本周港股创新药涨幅前三的个股为

：三生制药（+57.4%）、宜明昂科-B（+36.2%）、欧康维视生物-B（+134.5%）；跌幅前三的个股为：同源康医药-B（-7.2%）、腾盛博药（

-6.6%）、和铂医药（-4.2%）。

◼我们认为“量变引起质变”是最朴素的真理，中国创新药已经从模仿到快速跟随到源头创新。从BD交易金额来看：2025年初至今创新药出海交

易总金额已达455亿美元，首付款已达22亿美金，25全年有望创新高。从产业和公司发展周期的角度去看：新药放量+Biotech逐步减亏盈利+

重磅BD频出催化的年初至今的创新药大行情已经说明了中国创新药完成了0-1的过程，正在走向1-10国际化的快速发展过程中，未来中国创新药

出海交易仍然值得期待。从药品研发周期的角度：目前绝大部分国内出海的创新药在美国处于临床阶段，尚未到注册性临床数据读出时间、申报

上市和大批量产品销售放量阶段，未来10-50-100的过程才是中国创新药崛起真正验证和兑现的收获期。

◼重视传统pharma创新转型后的又一轮成长机会。在创新药浪潮中Biotech率先发展，有些已成为Biopharma，而传统Pharma因存量业务转型需

要一定的时间，但营业收入也使得投入研发具备可持续性。2024年恒瑞医药、石药集团、中国生物制药的研发费用均超过50亿元，预计将陆续

迎来产品兑现期。本周三生制药PD-1/VEGF双抗授权辉瑞，12.5亿美金BD交易首付款刷新记录，打响了Pharma创新转型重磅BD第一枪，未

来更多的BD交易亦可期待。以恒瑞医药为例，预计2025年为其国际化发展的新起点：1）创新药量变到质变：创新药销售收入占总收入的百分

比由2022年的38.1%增至2024年的46.3%，2024年创新药收入达130亿。累计国内1类新药获批19个，公司预计25-27年有11/13/24个上市，

将带来收入增长，25Q1的亮眼的财务数据就是信号。2）庞大管线比肩国际MNC：公司有90多个创新药管线进入临床，400余项临床在国内外

开展；3）国际化开始加速：公司全球化进程虽有波折但越来越清晰，已累计BD潜在总包140亿美元，首付6亿美元。2025年4月公告聘请曾在

诺华、阿斯利康担任重要管理工作的冯佶为公司总经理，5月23日正式在港交所上市，引入全球股东，预计将加速其国际化发展。

◼建议关注：恒瑞医药、石药集团、翰森制药、三生制药、先声药业、中国生物制药、科伦药业、华东医药。

◼风险提示：行业需求不及预期风险、公司业绩不及预期风险、竞争格局恶化风险。

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目◼周专题：重视Pharma创新转型后的又一轮成长机会

➢中国创新药正在走向1-10国际化的快速发展过程中

➢三生制药PD-1双抗合作辉瑞，刷新BD交易首付款记录

➢恒瑞医药正式H股上市，预计将加速其国际化发展

录

◼行情回顾

◼每周更新

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◼在全球范围内，研发进度排名第一的药品被视为是FIC。2015年中国企业自研的进入临床的FIC创新药只有9个，占比不足

10%，而到了2024年有120个，占比已超过30%。我们认为“量变引起质变”是最朴素的真理，中国在源头创新药品研发上

的潜力不断释放。百济神州的泽布替尼击败伊布替尼成为BIC的BTK抑制剂。康方生物研发的全球首创的“PD-1+VEGF”双

特异抗体依沃西单抗也在与帕博利珠单抗对比研究中取得成功。

图表：2015-2024年全球FIC创新药的研发数量及研发国家/地区