金融行业2025下半年展望：把握高股息主线，守正出奇.docx

目录

TOC\o1-2\h\z\u投资要点 3

我们认为当前支撑高股息策略的因素进一步强化 3

盈利与估值 3

个股建议 3

催化剂因素 3

风险提示 3

保险行业：资产、负债表现分化，兼具防御性与弹性 4

1、盈利和净资产表现呈分化态势 4

2、受价值率提升影响，新业务价值保持增长态势 6

3、目前估值水平上保险板块兼具防御性和弹性 7

银行业：拨备贡献盈利呈现分化态势，高股息策略驱动因素进一步强化 9

1、上市银行盈利仍处于低位 9

2、盈利驱动因素分解 10

3、2025年息差仍面临下行压力，但降幅有望较2024年有所收窄 10

4、资产质量压力主要来自零售贷款 12

5、把握高股息主线，建议继续关注国有行和招行（3968HK/未评级） 14

证券行业：预计2025年盈利趋势向好，估值处于偏低水平 16

1、2024年和2025年1季度上市券商盈利表现回顾 16

2、政策支持下，证券行业各项业务呈现向好势头 17

3、预计2025年证券行业盈利仍将保持较高增速 19

4、证券行业估值目前处于偏低水平 22

5、推荐业务结构均衡的头部券商 24

投资要点

我们认为当前支撑高股息策略的因素进一步强化

我们认为，2022年以来，支撑股票市场高股息策略主要有三个核心因素：1）美联储的高利率水平，对股票市场流动性和投资者风险偏好形成压制；2）我国低利率环境和股票市场波动下，投资者追求稳健的投资标的；3）新会计准则实施后，保险公司通过加大高股息资产配置，以在低息环境下提升收益率，

计入FVOCI，稳定盈利表现，并实现资产端与负债端相匹配。

我们认为，支撑高股息策略的核心因素仍然成立，而特朗普政府的关税政策和政策的高不确定性加剧了经济和资本市场的波动性，使得高股息策略的支撑因素进一步强化，建议继续把握高股息主线。

盈利与估值

从盈利预期来看，我们预计2025年证券行业（同比+20%）银行业（保持平稳）保险行业（高基数上有小幅下降压力）。

从估值水平来看，证券板块估值处于偏低水平，在盈利较好增速的支撑之下，具备估值修复空间；保险板块兼具防御性与弹性；银行板块仍具低估值、高股息属性。

我们建议把握高股息主线，优先考虑高股息属性，同时适当配置非银板块中估值偏低，兼具弹性的稳健型标的，守正出奇。

个股建议

个股层面，保险板块我们推荐平安（2318HK/买入）和太保（2601HK/买入）；证券板块我们推荐中信（6030HK/买入）和华泰（6886HK/买入）；银行板块建议关注国有行和招行（3968HK/未评级）。

催化剂因素

? 稳经济稳市场的政策进一步发力，提振内需，推动经济和股票市场呈现回升趋势；

?美联储降息进度好于预期，改善股票市场流动性，提升投资者风险偏好。

风险提示

? 美国经济增长韧性和通胀黏性超预期，美联储降息进度放缓，对于市场流动性和风险偏好形成压制；

?特朗普政府政策不明朗，外需不确定性提升，并带来股票市场波动。

保险行业：资产、负债表现分化，兼具防御性与弹性

2024年寿险行业资产端、负债端均表现强劲；进入2025年，上市寿险公司在

资产端和负债端的表现均有所分化。我们预计2025年债券市场利率将呈现震荡走势，同时，金融资产分类的差异，以及负债端采用不同评估利率，将使得寿险公司盈利和净资产呈现分化走势；在负债端，对于银保渠道的发展战略差异，预计将带来新业务价值增速表现的差异。总体而言，我们预计保险公司盈利在2024年较高基数上面临增长压力，负债端新业务价值受益于价值率提升有望保持增长势头。

我们认为保险板块在当前估值水平上兼具防御性与弹性，推荐平安（2318HK/

买入）、太保（2601HK/买入）和中国财险（2328HK/买入）。

1、盈利和净资产表现呈分化态势

从盈利表现来看，2024年受“924”新政一揽子金融支持政策出台的影响，股票市场呈现上涨态势，推动保险公司股票投资收益显著增长和盈利提升，上市寿险公司盈利均实现双位数以上增长，国寿和新华在2023年的低基数上同比大幅增长。

2025年1季度，A股市场表现较为平稳，而债券市场利率呈上升势头，使得FVTPL计价的债券投资公允值出现负向变动。上市保险公司投资收益、盈利和净资产呈现分化的走势。

具体而言，平安受到债券利率上行，平安好医生并表一次性因素影响，1季度盈利同比下降26%；太保受到债券利率上行影响，盈利同比下降18%；新华由于摊余成本计价的投资资产占比较高，投资收益同比保持正增长，带动盈利同比增长19%；国寿则受到利率上行和保险服务费用同比显著下降影响，盈利同比增