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期市有风险，投资需谨慎

焦煤：熊市未尽，斜率趋缓

黑金聚焦-行情专题

曹颖黑色金属首席分析师Z0012043

近期在两国贸易关系缓和，以及焦煤剧烈反弹的双重带动下，黑色整体呈现

出一波共振反弹行情。尤其前期跌幅较大的焦煤，在近期呈现出迅猛的反弹，超

乎很多市场参与者的预料。那么如何评估这一波焦煤上涨行情的驱动及其可持续

性，我们尝试从市场的一些边际变化上寻得端倪。

一、蒙古解除总理职务，市场恐蒙煤供应生变

6月3日，蒙古国决定解除总理奥云额尔登的职务，市场对于此后蒙古国的

煤炭出口政策存在一些收紧的预期，甚至有参与者预期蒙方将加征20%的煤炭出

口资源税。据我们了解，目前蒙方没有煤炭政策方面的调整，后续新的总理是否

会调整煤炭出口政策仍然有待跟踪。但即使没有蒙古煤供应端的预期扰动，当前

二季度蒙5原煤最优惠长协价折算关口成本也在692元/吨左右，而关口蒙5原

煤最新成交价已经跌至700元/吨附近，因此蒙煤的供应必然会再次开始缩量，

需要等待三季度长协的具体降幅。

此前焦煤期货2509合约价格曾一度下跌逼近700元一线，按照7.19的美元

汇率计算，该跌幅也已经把三季度蒙5原煤长协6美金左右的预期降幅交易得较

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为充分。所以参照蒙古煤长协定价来看，焦煤期价此前的下跌节奏也是较为超前

的。

二、国产焦煤供应有所下滑，但降幅不够明显

国内供应端，虽然整体焦煤矿供应仍处于高位，但已经连续数周持续小幅减

产，其中有个别大矿顶仓减产，部分煤矿因事故停产整顿，还有小部分民营矿因

为亏损减产。虽然大部分煤矿并未亏损到现金流成本线，但随着炼焦煤估值的进

一步下移，供应端会随之发生进一步压缩，只是目前总体减产规模还不够显著，

有待进一步累积。

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至于市场都比较关注的煤矿具体亏损情况和成本曲线，虽然国内炼焦煤矿供

应是基本没法做出详尽的成本曲线的（民营矿的产量和成本数据收集都有难度），

但大概的焦煤矿盈亏情况还是有一些样本数据可以参考的。依据汾渭能源的统计，

全国共88家227座煤矿山的平均盈利水平持续受到压缩，其陕西地区样本煤矿

已经基本接近平亏平衡点位。这跟我们微观了解到的情况有类似之处，的确有个

别地区配焦煤矿和回收率低的主焦煤矿已经进入亏损区间，但大部分民营焦煤矿

都离现金流亏损尚有空间，因此排除产业政策发生调整，那么碳元素供应的显著

缩减还有待伴随着价格重心的进一步下移才能得以实现。

三、铁水需求降幅有待观察，动力煤或存些许支撑

至于需求端，虽然市场对于钢材终端需求季节性下滑的担忧仍存，但当前铁

水仍保持在240万吨/日左右的高位，对于所有炉料保持着高位的刚需采购。由

于今年炼钢利润的格局优于去年同期，且出口压力有所延缓，今年6-8月份的全

国铁水产量可能仍会保持235万吨/日左右的较高位运行，这可能会对整个黑色

金属的负反馈进程形成一定延缓作用。

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而同时，动力煤5500K港口报价近期弱稳在619元/吨左右，较年初跌幅也

已达到150元/吨，同比跌幅更是高达260元/吨。随着动力煤消费旺季的到来，

可能也会对部分配焦煤估值形成一定支撑。

四、焦煤总结：熊市未尽但下跌斜率或趋缓

从趋势上来看，钢材终端需求目前看不到显著的向上驱动，那么能够承接的

铁水产量的确已阶段性达峰，环比有下滑风险。对于炼焦煤而言，需求阶段性见

顶，供应上虽然边际有所缩减，但