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基于CVaR风险测度的连续时间投资组合选择：理论、模型与实证

一、引言

1.1研究背景与意义

在金融市场中，投资组合选择一直是投资者和金融机构面临的核心问题。如何在众多投资品种中合理分配资金，以实现风险与收益的最佳平衡，是投资者追求的目标。传统的投资组合理论中，马柯维茨于1952年提出的均值-方差模型奠定了现代投资组合理论的基石。该模型以投资组合中资产收益率的均值来衡量预期收益，以方差或标准差来度量风险，为投资者提供了一种量化分析投资组合风险与收益的方法。通过均值-方差模型，投资者可以在给定的风险水平下寻求最高的预期收益，或者在期望收益一定的情况下最小化风险。

然而，均值-方差模型在实际应用中存在一定的局限性。该模型假设资产收益率服从正态分布，但在现实金融市场中，资产收益率往往呈现出尖峰厚尾的非正态分布特征，这使得基于正态分布假设的均值-方差模型对风险的度量不够准确。均值-方差模型对参数估计的准确性要求较高，而实际市场中资产的预期收益率、方差和协方差等参数难以精确估计，微小的参数估计误差可能导致投资组合结果的巨大偏差。并且，该模型仅考虑了收益的波动程度，没有直接反映投资者对损失的关注程度，无法满足投资者对极端风险情况下损失控制的需求。

随着金融市场的发展和投资者对风险管理的重视，更加准确有效的风险度量方法和投资组合选择模型的需求愈发迫切。条件风险价值（CVaR）风险测度应运而生，它作为一种新型的风险度量工具，能够克服传统均值-方差模型的一些缺陷。CVaR表示在一定置信水平下，损失超过风险价值（VaR）的条件均值，它不仅考虑了损失发生的可能性，还衡量了损失超过VaR时的平均损失程度，更全面地反映了投资组合的潜在风险，尤其是极端风险。在面对金融市场的突发波动或极端事件时，CVaR能够更准确地评估投资组合可能遭受的损失，为投资者提供更可靠的风险信息。

将CVaR风险测度应用于连续时间投资组合选择具有重要的理论和现实意义。在理论层面，CVaR风险测度为投资组合理论的发展提供了新的视角和方法，丰富了金融风险管理的理论体系。它突破了传统风险度量方法的局限，使得对投资组合风险的刻画更加精准，有助于深入研究投资组合的风险-收益关系，推动金融理论的进一步完善。在现实应用中，基于CVaR风险测度的连续时间投资组合选择模型能够为投资者提供更科学合理的投资决策依据。投资者可以根据自身的风险偏好和投资目标，利用该模型确定最优的投资组合策略，更好地控制投资风险，提高投资收益，增强投资组合的稳定性和抗风险能力，以应对复杂多变的金融市场环境。

1.2研究目的与创新点

本研究旨在构建基于CVaR风险测度的连续时间投资组合模型，通过对投资组合风险与收益的深入分析，为投资者提供更加科学、有效的投资决策依据，实现投资组合在风险控制下的收益最大化。具体而言，研究目的包括以下几个方面：一是深入剖析CVaR风险测度在连续时间投资组合中的应用原理和方法，建立起完整的基于CVaR风险测度的连续时间投资组合理论框架；二是利用CVaR风险测度能够准确衡量极端风险的优势，结合连续时间投资组合的动态特性，构建出符合投资者风险偏好和投资目标的最优投资组合模型；三是通过实证分析，验证所构建模型的有效性和优越性，对比传统投资组合模型，展示基于CVaR风险测度的连续时间投资组合模型在实际投资中的应用价值和潜力。

相较于传统的投资组合模型，本研究在以下几个方面具有创新性：一是在风险度量上，突破了传统均值-方差模型仅以方差衡量风险的局限性，引入CVaR风险测度，更全面、准确地反映投资组合的潜在风险，尤其是对极端风险的刻画，能够帮助投资者更好地认识和控制投资风险。二是在模型构建上，充分考虑连续时间投资组合的动态变化特性，将时间因素纳入模型，使模型更贴合金融市场的实际运行情况，能够实时跟踪和调整投资组合，提高投资决策的及时性和有效性。三是在模型优化算法上，采用先进的优化算法，针对基于CVaR风险测度的连续时间投资组合模型的特点，进行算法优化和改进，提高模型求解的效率和精度，确保能够快速准确地找到最优投资组合策略。

1.3研究方法与技术路线

为了深入开展基于CVaR风险测度的连续时间投资组合选择研究，本研究将综合运用多种研究方法，以确保研究的科学性、严谨性和实用性。

文献研究法是本研究的基础方法之一。通过广泛查阅国内外相关的学术文献，包括学术期刊论文、学位论文、专业书籍以及金融机构的研究报告等，全面梳理投资组合理论、风险度量方法尤其是CVaR风险测度的发展历程、研究现状和前沿动态。对经典的投资组合理论如均值-方差模型进行深入剖析，了解其理论基础、应用条件以及存在的局限性，同时重点关注CVaR风险