黄金投资价值分析报告（不确定性时代的确定性资产）.pdfVIP

Xml[Table_Page]投资策略|专题报告

2025年12月16日

证券研究报告

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黄金：不确定性时代的确定性资产

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报告摘要：

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⚫近期黄金走势：8月以来伦敦金现货最高冲破4380美元/盎司，衍生品分析师：刘晨明

净多头+ETF天量流入是本轮行情的主要驱动因素。金价10月深度回SAC执证号：S0260524020001

调后反弹，短期市场情绪已经回暖：（1）衍生品净多头+ETF流入格局SFCCENo.BVH021

不变；（2）黄金期权隐含波动率已从前期高位回落至近6个月均值附010

近，超涨压力基本释放；（3）地缘政治格局呈现“局部缓和与多点升温liuchenming@

交织”特征，避险情绪小幅升温。分析师：陈振威

⚫黄金价格回调但仍长期看多黄金的三大原因：SAC执证号：S0260524090002

1.宏观叙事：债务危机或将重塑全球秩序。疫情以来，美国的债务和基021

础财政赤字持续扩张，联邦政府债务水平升至历史最高，且持有者更加chenzhenwei@

分散。美国双赤字的扩大迫使其向外转嫁危机，近年全球经济政策不确

定性和地缘政治风险明显抬头。若债务问题未解决，黄金和科技在中长请注意，陈振威并非香港证券及期货事务监察委员会的注

期将持续获得上涨动力。册持牌人，不可在香港从事受监管活动。

2.基本面：实际利率下降将边际支撑金价。2022年后真实利率和金价

的负相关性有所弱化，但并非消失，真实利率的下降仍然对金价有边际

支撑。12月美联储降息且表态偏鸽，并开启扩表，货币宽松持续叠加通

胀的回升，金价将受实际利率较强的支撑。

3.资金面：ETF资金和央行购金仍是背后推手。（1）ETF方面，全球

黄金ETF的资金流入在2025年第四季度持续。11月，亚洲资金接替北

美成为新的主导力量，推动全球黄金ETF总持仓量增至历史新高，全年

新增买入超过700吨，预计将创下年度持仓增幅纪录；（2）从央行购

金维度来看，中长期债务危机导致全球货币信用体系重构、去美元化和

逆全球化趋势、各国央行增持黄金的力度持续增加。

根据上述因子构建模型，结果显示，2022年以来央行购金为金价托底，

ETF流入成为金价上冲动力，短期黄金仍有上涨空间。

⚫黄金后续交易节奏：目前来看，黄金点位不低，但经10月调整后短期

风险较小，未来两大刺激因素是11月非农就业数据与日本加息幅度，建

议关注伦敦金短期的投资机会。

⚫中银上海金ETF(518890)是一款紧密跟踪黄金的交易型开放式指数基

金（ETF）。截至当前，份额较2024年末增加289.3%，规模增长

496.55%，短期资金流入同样亮眼。

⚫风险提示：ETF跟踪指数可能会出现跟踪偏离和跟踪误差的风险；地缘

政治冲突超预期使得全球通胀上行压力超预期；海外通胀及美国经济韧

性使得全球流动性缓和（美联储降息时点、美债利率下行幅度）低于预

期；国内稳增长政策力度不及预期，使得经济复苏乏力，指