生物医药2026年度策略20251217.pdfVIP

1.

一、行业核心观点与配置建议

医药行业整体配置性价比：当前医药行业估值水位、全市场基金持仓均处于相对较低水

平，但创新成长逻辑持续兑现，具备较好配置性价比。

核心主线方向：聚焦IO双抗和GLP-1两大主线，同时关注CXO及上游、小核酸等新兴

技术方向。

标的选择策略：风险偏好下降背景下，推荐生物医药领域偏中盘蓝筹的标的，其存量业务

稳定且有新故事可讲。

2.

二、2025年医药行业边际变化复盘

支付端变化

医保：2025年前三季度医保基金结存率显著回升，控费效果显著。

商保：2025年12月初发布首个商保创新药目录，纳入超出医保基本定位、创新程度高、

临床价值大的创新药品，成为医疗支付端重要增量；国内商业健康险仍处较低水平，未来

发展空间大。

投融资端改善

二级市场IPO回暖：科创板Q3回升，港股医药IPO火热；带动一级市场投融资明显回

升。

出海表现

交易结构：2025年前三季度licenseout交易金额占整体交易金额的98%，国内创新药受

海外MNC/biotech认可。

交易金额：2025年前三季度licenseout总金额达920亿美金，较2024年增长三倍多；

交易金额增速远高于交易数量41%的增速，反映国内创新药价值提升。

研发端热度：临床阶段（IND/NDA）创新品种数量持续创新高，国内创新药研发热情火

热。

3.

（一）IO双抗

行业地位：2025年双抗是BD领域绝对主角，三生制药与辉瑞、信达与武田/BioNTech

（普米斯双抗）等licenseout交易获MNC高价引进，国产双抗在肿瘤免疫2.0时代获高

度认可。

关键临床进展（康方生物AK112）

国内两项三期临床（哈曼尼2、哈曼尼6）预计2026年更新OS数据（此前已读出

PFS）。

2026年下半年全球一线非小细胞肺癌大三期（HARMONY-3，AK112+化疗头对头K药

+化疗）预计读出初步PFS数据，是AK112首个全球一线三期数据，也是所有PD-

1/VEGF双抗中首个一线非小细胞肺癌数据。

MNC布局重点适应症：非小细胞肺癌（兵家必争之地，辉瑞、BMS、武田等收购双抗后

均开展全球三期临床）、结直肠癌（直接布局一线场景）。

4.

（二）IO+ADC/IO2.0+ADC

IO+ADC（以Trop-2ADC为例）

全球主要竞品：阿斯利康Dato、吉利德SG、科伦博泰SKB264。

科伦博泰SKB264优势：在默沙东助力下开展15项全球临床三期，其中8项为一线适应

症；适应症覆盖更全面（除非小细胞肺癌、乳腺癌外，还包括妇科肿瘤、后线胃癌等），

联合K药有望重塑IO+ADC治疗格局。

IO2.0+ADC（双抗+ADC联用）

海外布局：博安生物PD-L1/VEGF双抗与宜联ADC（Trop-2、HER2、B7-H3等）联

用，多项临床于2024-2025年布局；辉瑞收购三生双抗后，近期启动双抗与ADC联用临

床。

国内布局：多家公司布局双抗+ADC联用的国内临床，国内企业处于全球领先梯队。

5.

（三）GLP-1

全球市场表现：2025年前三季度全球GLP-1药物销售榜中，司美格鲁肽（诺和诺德）、

替尔泊肽（礼来）分列第一、第二，全年替尔泊肽有望成为新“药王”；礼来成为全球首

个市值破万亿美金的大药企，核心驱动力为GLP-1布局。

2026年开发新趋势

口服方向：主要基于礼来或辉瑞骨架改造，礼来骨架安全性和疗效更优；基于礼来骨架的

国产减肥药管线数量和进度居前。

减脂增肌（减脂保肌）：针对单靶点GLP-1（司美、替尔泊肽）肌肉流失问题，Amylin

等靶点可提升肌肉保留率、改善胃肠道耐受性。

6.

（四）小核酸（重点为减重领域）

减重机制优势：靶向脂肪组织，通过抑制脂肪合成、加速脂肪分解减重，非GLP-1通路，

理论无胃肠道不良反应；给药频率更低，有望实现三个月一针或六个月一针（优于GLP-1

周制剂）。

国内布局：多家国内公司快速布局减重小核酸领域。

7.

（一）CXO板块

受益逻辑：受益于创新药出海趋势，作为“卖水人”显著受益。

标的分类

龙头企业：产能充足、海外客户需求稳定、MNC客户占比高，业绩确定性强；标的包括

药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成。

国内CXO企业：创新药BD热潮加速国内创新药研发，利好国内CXO；标的包括伊诺

斯、美迪西、昭衍新药、普蕊斯、泰格医药。

8.

（二）生命科学上游

行业趋势：产业链反转