2022-传媒行业中美长视频平台差异对比-内容用户全球化.docxVIP

正文目录TOC\o1-5\h\z投资聚焦2

\oCurrentDocument中美长视频龙头爱奇艺、奈飞比照:6倍营收、39倍市值差距6\oCurrentDocument奈飞深度复盘:锐意进取、内容取胜的全球流媒体龙头8

\oCurrentDocument奈飞概况：全球流媒体巨头，“自由与责任”奠定企业文化8\oCurrentDocument财务分析：全球化扩张推升营收规模，盈利能力有望逐步提升10

\oCurrentDocument股价复盘：从奈飞四个开展阶段看戴维斯双击的形成13\oCurrentDocument从三个维度看奈飞与爱奇艺差距:内容、用户、全球化23

\oCurrentDocument内容：相较于爱奇艺，奈飞更能实现优质内容持续稳定供给23\oCurrentDocument用户：北美用户对长视频接受度更高，付费意愿更强27

\oCurrentDocument全球化：奈飞全球化扩张先天优势显著30\oCurrentDocument内容、用户、全球化的差距如何在报表侧表达32

\oCurrentDocument爱奇艺的未来:内容为王方能行稳致远,文化出海翻开广阔空间37\oCurrentDocument风险提示40

其他本钱（亿美元）^内容本钱（亿美元）营业本钱增速（厘）来源：奈飞公告，国联证券研究所图表13:2017?2021年内容现金支出及增速来源：奈飞公告，国联证券研究所

其他本钱（亿美元）

^内容本钱（亿美元）营业本钱增速（厘）

来源：奈飞公告，国联证券研究所

图表13:2017?2021年内容现金支出及增速

来源：奈飞公告，国联证券研究所

毛利泗（亿美元）跳）

41.6

毛利率：提升自制内容投入比例，降本增效推升毛利率。奈飞转型流媒体业务初期，由于版权本钱整体较低，毛利率维持在30%以上。2012年末，由于市场版权价格上升、以及奈飞加码内容自制推升本钱，毛利率下滑至26%。2013年起，奈飞成功推出《纸牌屋》等多部现象级自制剧，开启较为稳定的自制内容路线。相较于外购版权内容，自制内容的本钱及工程风险均相对可控。因此，随着自制内容投入比例的提升，叠加海外扩张后用户数增长带来的规模效应，奈飞毛利率稳步上升，2021年已达41.6%。

图表14:2017-2021年奈飞毛利润及毛利率来源：奈飞公告，国联证卷研究所

费用率：整体费用率控制良好，高研发投入验证科技属性。2017—2021年，奈飞整体费用率维持下降趋势。其中，销售费用率由2017年的12.3%降至2021年的

.6%,主要系奈飞在海外市场的流媒体业务进入成熟期导致营销本钱下降。同时，奈飞的研发费用率一直保持在7%以上的行业较高水平，主要系自奈飞创立之初就具有较强科技属性，长期重视研发投入以改善用户体验。早于2000年，奈飞推出大数据分析系统Cinematch为用户提供选片指导；近年来，奈飞每年亦持续投入数亿美元用于迭代流媒体播放技术、完善个性化推荐算法等，以进一步提升用户的观看体验。

图表15:2017-2021年奈飞期间费用率销售费用率管理费用率

销售费用率管理费用率研发费用率

销售费用率管理费用率研发费用率20172018201920202021

销售费用率管理费用率研发费用率

2017

2018

2019

2020

2021

来源：奈飞公告，国联证券研究所盈利能力：净利泗保持较高增速，自由现金流迎来边际改善。我们以两种角度衡量奈飞的盈利能力：1）净利润口径：奈飞净利润从2017年的5.59亿美元增长至2021年的51.16亿美元，CAGR达74%,主要由于奈飞在付费用户规模和营收增长的同日绫营而粗潴增嘲聊地!缓，使得2）自由现金流口径：

用于的喀皓帝薇眼兼跋敬拴度钻之间的差额。2019年前,

奈飞自制内容“高举高打”的模式导致现金流缺口持续扩大。2020年受益于疫情带来的“宅经济”影响，奈飞的用户规模、收入和利润均较快增长，而在支出方面剧集制作进程放缓导致现金支出延迟，因此使得奈飞自由现金流首次转正。未来，随着用户规模效应的持续凸显，以及优质内容爆款效应的不断兑现，预计奈飞现金流状况有望进一步改善。

股价二十年长牛，用户规模增长推动盈利能力提升，助力实现戴维斯双击。奈飞自年上市至今，股价整体持续上涨其股价表现，我们发现奈飞在不同的

开展阶段，通过数次业务转型或商业模式创新，驱动付费用户规模持续增长，进而以盈利能力的不断提升获得市场认可。因此，我们将奈飞的开展历程分为四个主要阶段，复盘股价攀升背后公司业务逻辑的演化过程。

业务创新驱动