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局部波动率模型与微笑曲线拟合实证

一、引言

在金融衍生品定价领域，波动率始终是核心参数之一。传统的布莱克-斯科尔斯（BS）模型假设波动率为常数，这一简化在市场平稳期曾被广泛应用。然而随着金融市场复杂性提升，实际交易中期权价格隐含的波动率不再是固定值——相同标的资产、不同行权价或到期日的期权，其隐含波动率呈现出“微笑”或“偏斜”形态，这种现象被称为“波动率微笑”。波动率微笑的出现，暴露出BS模型的局限性，也推动了更贴近市场实际的波动率模型发展。局部波动率模型（LocalVolatilityModel）作为其中的重要分支，通过将波动率定义为标的资产价格和时间的函数，成功捕捉了波动率的空间和时间异质性，成为当前期权定价与风险管理的关键工具。本文将围绕局部波动率模型的理论基础、微笑曲线特征分析及实证拟合过程展开系统探讨，以期为金融从业者理解模型应用提供参考。

二、局部波动率模型的理论基础与核心逻辑

（一）从常数波动率到局部波动率的演进

早期的BS模型将波动率视为与标的资产价格、时间无关的常数，这一假设简化了定价公式，但无法解释市场中普遍存在的波动率微笑现象。例如，深度实值或虚值期权的隐含波动率往往高于平值期权，形成“微笑”形状；在股票市场中，这种现象更常表现为“偏斜”（Skew），即虚值看跌期权隐含波动率显著高于虚值看涨期权。这些市场特征表明，波动率并非静态不变，而是与标的资产价格水平和剩余期限密切相关。

局部波动率模型的提出，正是为了修正常数波动率假设的不足。其核心思想是将波动率定义为标的资产价格（S）和时间（t）的函数σ(S,t)，称为局部波动率。通过这一设定，模型能够捕捉不同价格水平和时间点上的波动率差异，从而更准确地拟合市场观测到的期权价格。从数学逻辑看，局部波动率模型仍基于风险中性定价框架，但通过动态调整波动率函数，使得模型生成的期权价格与市场实际价格一致。

（二）局部波动率的推导与经济含义

局部波动率的具体形式可通过市场期权价格反推得到。根据Dupire公式（虽不直接使用公式，但需解释其核心逻辑），局部波动率σ(S,t)与期权价格的二阶偏导数相关：它反映了在风险中性测度下，标的资产价格在特定时点和水平上的瞬时波动率。从经济意义上看，局部波动率是市场对未来标的资产价格波动的“局部预期”，既包含了历史波动率的信息，也反映了市场参与者对不同价格区间风险的定价差异。例如，当市场担忧标的资产大幅下跌时，虚值看跌期权的需求增加，导致对应行权价的隐含波动率上升，局部波动率函数在低价区会呈现更高值，从而形成波动率偏斜。

三、波动率微笑曲线的特征分析与数据准备

（一）波动率微笑的典型形态与形成机制

波动率微笑曲线通常以行权价与标的资产现价的比值（moneyness，即行权价/现价）为横轴，隐含波动率为纵轴绘制。根据标的资产类型不同，微笑形态存在显著差异：在外汇市场，由于多空对称，常呈现对称的“微笑”；在股票市场，受杠杆效应（股价下跌时公司杠杆率上升，风险增加）和尾部风险溢价影响，更常见左高右低的“偏斜”；商品市场则可能因供需结构差异，出现非对称的“smirk”（冷笑）形态。

形成波动率微笑的主要原因包括：第一，标的资产收益率的非正态性。实际市场中，资产价格往往具有尖峰厚尾特征，极端事件发生概率高于正态分布假设，导致虚值期权（对应尾部事件）的隐含波动率更高；第二，市场供需失衡。特定行权价期权的投机或对冲需求集中，会推高对应隐含波动率；第三，随机波动率与跳跃风险。标的资产波动率本身可能随机变动，或价格出现不连续跳跃，这些因素未被BS模型捕捉，需通过波动率微笑间接反映。

（二）实证数据的选取与预处理

为开展局部波动率模型的拟合实证，需收集市场交易的期权数据。本文选取某段时间内同一标的资产（如大盘指数）的多期限、多行权价期权作为样本，涵盖近月、次月及季度合约等不同到期日（避免具体时间表述），确保覆盖完整的波动率期限结构。数据包括期权的收盘价、行权价、剩余期限、标的资产现价及无风险利率（可通过国债收益率近似）。

预处理步骤包括：第一，剔除流动性不足的期权（如日成交量低于阈值的合约），避免异常报价干扰；第二，计算每个期权合约的隐含波动率，这是通过BS公式反解得到的波动率值，需使用数值方法（如牛顿迭代法）求解；第三，按剩余期限和moneyness对隐含波动率分组，绘制各期限的波动率微笑曲线，观察其形态特征（如是否存在偏斜、期限结构是否陡峭）；第四，对极端值进行平滑处理，例如对隐含波动率显著偏离均值的点，采用移动平均或样条插值修正，确保后续拟合的稳定性。

四、局部波动率模型的拟合方法与实证过程

（一）拟合方法的选择与实现逻辑

局部波动率模型的拟合本质是通过市场期权价格（或隐含波动率）反推局部波动率函数σ(S,t)。常用方法包括参数法与非参数法：参数法